撰稿|行星

來(lái)源|貝多財(cái)經(jīng)

又一家國(guó)產(chǎn)潮玩IP企業(yè)，向資本市場(chǎng)發(fā)起沖擊。

近日，中國(guó)玩具品牌52TOYS的運(yùn)營(yíng)主體北京樂(lè)自天成文化發(fā)展股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“樂(lè)自天成”）向港交所遞交了上市申請(qǐng)，花旗集團(tuán)、華泰國(guó)際為其聯(lián)席保薦人。

在IP周邊成為Z世代興趣消費(fèi)與文化消費(fèi)新風(fēng)口的大背景下，52TOYS借助“谷子經(jīng)濟(jì)”熱潮崛起，并依靠“自有IP+授權(quán)開(kāi)發(fā)”的運(yùn)營(yíng)模式逐步站穩(wěn)腳跟，成為繼泡泡瑪特、布魯可之后的第三大中國(guó)IP玩具公司。

但就市場(chǎng)知名度而言，52TOYS與業(yè)內(nèi)兩大龍頭之間的差距可以說(shuō)是相當(dāng)顯著。不僅如此，52TOYS的業(yè)績(jī)面還存在毛利水平低于同行、近三年累計(jì)利潤(rùn)為負(fù)等問(wèn)題，對(duì)IP授權(quán)合作方的高度依賴也使其收入增長(zhǎng)充滿不確定性。

站在行業(yè)巨頭的陰影之下，52TOYS要想獲得投資者的青睞，還需講出一個(gè)兼具差異化與成長(zhǎng)性的中國(guó)IP玩具企業(yè)發(fā)展故事。

一、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，市占率僅1.2%

公開(kāi)信息顯示，52TOYS品牌創(chuàng)始人陳威、黃今均是經(jīng)驗(yàn)豐富的玩具領(lǐng)域創(chuàng)業(yè)者，CEO兼總經(jīng)理陳威早年曾先后擔(dān)任萬(wàn)代、麥克法蘭等國(guó)際玩具品牌的長(zhǎng)期經(jīng)銷商，總裁黃今則是桌游《三國(guó)殺》的聯(lián)合開(kāi)發(fā)者。

2015年，二人共同創(chuàng)辦了52TOYS，致力于打造中國(guó)原創(chuàng)玩具品牌，推動(dòng)行業(yè)多元化發(fā)展。目前，52TOYS共擁有近2800個(gè)SKU，包括靜態(tài)玩偶、可動(dòng)玩偶、發(fā)條玩具、變形機(jī)甲及拼裝玩具、毛絨玩具及衍生周邊等多個(gè)品類。

同處大眾潮玩IP市場(chǎng)，外界自然免不了將52TOYS與泡泡瑪特進(jìn)行對(duì)比。但在接受“Marketing”媒體采訪時(shí)，陳威明確表示“52TOY不想做泡泡瑪特第二，而是想成為收藏玩具賽道的第一名”，并強(qiáng)調(diào)二者的發(fā)展路徑并不相同。

在陳威看來(lái)，泡泡瑪特的核心產(chǎn)品“盲盒”是收藏玩具中的入門級(jí)產(chǎn)品。相比之下，收藏玩具所承載的風(fēng)格、題材和文化更加多元，產(chǎn)品形態(tài)也豐富多樣，可以滿足不同年齡、性別和審美風(fēng)格玩家的各類需求。

但從更為現(xiàn)實(shí)的市場(chǎng)規(guī)模角度切入，52TOYS與泡泡瑪特之間還存在著不少距離。灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)顯示，按2024年的GMV計(jì)算，52TOYS在多品類IP中國(guó)玩具公司中排名第二，同時(shí)也是中國(guó)第三大IP玩具公司。

對(duì)應(yīng)到具體數(shù)值上可知，2024年52TOYS的GMV約為9.3億元，市場(chǎng)份額為1.2%。而前五大IP玩具公司中，排名第四、第五位的公司年度GMV與其相差不足1億元，且市場(chǎng)占有率均為1.2%，說(shuō)明52TOYS的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)并不顯著。

反觀泡泡瑪特，其2024年的GMV已經(jīng)達(dá)到了87.2億元，是52TOYS的近十倍，并以11.5%的市場(chǎng)占有率在行業(yè)中遙遙領(lǐng)先；位列行業(yè)第二的布魯可GMV、市場(chǎng)占有率也分別達(dá)到了43.0億元、5.7%，與52TOYS之間有著斷層式差距。

二、連續(xù)三年虧損，毛利不及同行

根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，在文娛產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展的帶動(dòng)下，中國(guó)IP作品及IP衍生品的消費(fèi)者群體不斷擴(kuò)大，而作為行業(yè)內(nèi)最大的細(xì)分市場(chǎng)，2020年至2024年中國(guó)IP玩具市場(chǎng)正以11.7%的復(fù)合年增長(zhǎng)率增長(zhǎng)，且未來(lái)增速有望進(jìn)一步提升。

乘著市場(chǎng)東風(fēng)，52TOYS在2022年、2023年和2024年（下同“報(bào)告期”）分別實(shí)現(xiàn)收入4.63億元、4.82億元和6.30億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率約為16.7%。不過(guò)，這一數(shù)值仍不敵泡泡瑪特同期內(nèi)約68.0%的復(fù)合年增長(zhǎng)率。

報(bào)告期內(nèi)，52TOYS的歸母凈利潤(rùn)分別為-170.4萬(wàn)元、-7193.4萬(wàn)元和-1.22億元，三年內(nèi)累計(jì)虧損超2億元；在非國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則下，其經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)已于2023年回正至1910.3萬(wàn)元，2024年進(jìn)一步增至3201.3萬(wàn)元。

52TOYS在招股書中解釋稱，該公司的之所以會(huì)陷入利潤(rùn)持續(xù)為負(fù)的尷尬境地，主要是受其與若干投資者在2018年1月至2021年8月簽訂的融資協(xié)議，發(fā)行了附帶優(yōu)先權(quán)股份的公平值變動(dòng)影響。

另需注意的是，52TOYS的流動(dòng)負(fù)債凈額由2023年末的4.03億元擴(kuò)大至2024年末的5.42億元,并進(jìn)一步增至2025年3月末的5.89億元。除了受計(jì)入當(dāng)期損益的金融負(fù)債公平值增長(zhǎng)影響外，也與該公司激增的存貨和應(yīng)收賬款有關(guān)。

截至2024年末，52TOYS經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所得的現(xiàn)金流量?jī)纛~由正轉(zhuǎn)負(fù)至-825.5萬(wàn)元，年末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物也由2023年的2.31億元降至1.51億元，降幅達(dá)到34.5%，運(yùn)營(yíng)效率面臨著不可忽視的挑戰(zhàn)。

此外，52TOYS報(bào)告期內(nèi)的毛利率分別為28.9%、40.5%和39.9%，雖然整體呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但與同賽道的其他兩大IP玩具公司相比仍處于較低水平。泡泡瑪特、布魯可2024年的毛利率分別為66.8%和52.6%，均高于52TOYS。

三、依賴授權(quán)IP，缺乏自有“爆款”

要探究52TOYS與同行之間毛利率差值產(chǎn)生的原因，便繞不開(kāi)該公司的“IP中樞”戰(zhàn)略。52TOYS的IP運(yùn)營(yíng)模式由“自有IP運(yùn)營(yíng)+授權(quán)IP合作”雙輪驅(qū)動(dòng)，截至2024年末，該公司共擁有35個(gè)自有IP和80個(gè)授權(quán)IP。

但不同于泡泡瑪特?fù)碛蠱olly、Labubu等年收入過(guò)億的自有IP，52TOYS的自有IP中缺乏能幫助其破圈的“爆款”。2022年至2024年，52TOYS自有IP的銷售收入分別為1.32億元、1.30億元和1.54億元，在總收入中的占比不足30%。

正因如此，52TOYS的主要收入實(shí)際來(lái)源于授權(quán)IP，該公司報(bào)告期內(nèi)來(lái)自授權(quán)IP的收入分別為2.33億元、2.86億元和4.06億元，占比也由2022年的50.2%增長(zhǎng)至2024年的64.5%，呈逐年遞增趨勢(shì)。

其中，52TOYS的蠟筆小新相關(guān)產(chǎn)品報(bào)告期內(nèi)的累計(jì)GMV便高達(dá)6億元，在其累計(jì)收入中的占比近40%。另?yè)?jù)灼識(shí)咨詢，按2024年的GMV計(jì)，該公司的蠟筆小新、貓和老鼠產(chǎn)品系列位列中國(guó)同類IP產(chǎn)品第一。

而一旦依靠外部授權(quán)扛起創(chuàng)收大旗，便意味著52TOYS需要不斷通過(guò)與熱門IP續(xù)約來(lái)維持收入。報(bào)告期內(nèi)該公司的IP授權(quán)成本便高達(dá)3377.3萬(wàn)元、2321.8萬(wàn)元及4575.5萬(wàn)元，在推高運(yùn)營(yíng)成本的同時(shí)，也蠶食了利潤(rùn)上升空間。

同時(shí)，授權(quán)合作模式下的續(xù)約問(wèn)題，將直接關(guān)系到52TOYS在今后是否能夠繼續(xù)保證收入的穩(wěn)定增長(zhǎng)。該公司與華納兄弟（包括IP貓和老鼠）的授權(quán)將于2026年到期，與蠟筆小新的授權(quán)也將在2027年到期，存在不少續(xù)約風(fēng)險(xiǎn)。

52TOYS亦在招股書中坦言，該公司面臨著無(wú)法以優(yōu)惠條款取得、維持或重續(xù)授權(quán)的可能性，以及IP版權(quán)方或授權(quán)方可能無(wú)法維護(hù)及保護(hù)其IP的風(fēng)險(xiǎn)，上述不確定因素均可能對(duì)其業(yè)務(wù)、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和財(cái)務(wù)狀況造成不利影響。

如何優(yōu)化“IP中樞”戰(zhàn)略的運(yùn)營(yíng)邏輯，延伸自有IP的市場(chǎng)價(jià)值與消費(fèi)者感知度，將成為52TOYS逆風(fēng)翻盤的主要抓手。不管從哪個(gè)維度來(lái)看，52TOYS的成長(zhǎng)性和競(jìng)爭(zhēng)力仍有待市場(chǎng)檢驗(yàn)。