作者 | 深水財經社 納蘭

作為首創百億補貼依靠低價橫掃電商市場的拼多多，今年的一季度業績卻讓人大跌眼鏡。

5月27日晚，拼多多發布2025年第一季度財報，營收957億元、同比增長10.21%；營業利潤161億元、同比下降38%；歸母凈利潤147.42億元、同比下滑47.35%。

這一數據遠低于市場預期，甚至是近5年來的最差一季報。財報發布后，拼多多美股盤前暴跌超20%，最終收跌13.64%，從發布前股價119.24美元，跌到5月29日收盤價98.29美元，市值蒸發超百億美元。在營收增速放緩、利潤大幅下滑的背后，拼多多究竟將資源投向了何處？其“補貼商家”的模式還能持續多久？

一、營收增速放緩，利潤大幅縮水

從核心財務數據來看，拼多多一季度營收同比增長10.21%，但增速已經連續四個季度下滑，遠低于2024年同期的130.66%增速。

其中，代表國內主站增速的在線營銷服務收入487.22億元，同比增長14.76%，上一季度單季同比增速為17.12%；交易服務收入469.5億元，同比增長5.8%，上一季度單季同比增速為33.31%。這一數據表明，拼多多的核心業務增長動力正在減弱。

利潤方面，拼多多歸母凈利潤同比下滑47.35%，非美國通用會計準則（Non-GAAP）凈利潤同比下滑45%。營業利潤同比下降38%，主要源于運營費用的激增。同時也是連續四個季度下滑，同時也是2020年二季度以來，近20個季度首次凈利潤下滑。

一季度拼多多總運營費用達386.4億元，同比增長37.3%，其中銷售和營銷費用高達334億元，同比大漲43%，創歷史新高。這一支出甚至高于2024年“雙11”所在的第四季度313.57億，遠超市場預期。

盡管短期業績承壓，但拼多多的財務底牌依然雄厚。截至第一季度末，其現金及現金等價物和短期投資共計3645億元，為其長期戰略提供了充足彈藥。

二、從補貼消費者到補貼商家

那么一季度拼多多為什么要花這么多錢？這些錢都花到哪里去了呢？

面對外界對于業績的質疑，拼多多管理層將費用增加歸結為“擴大商家支持計劃，進一步增加了對平臺生態系統的投資”。具體來看，拼多多的資源主要投向了以下幾個方面：

首先是一季度加大了商家扶持力度，從補貼消費者的百億，而扶持商家則是啟動了“千億商家支持計劃”，在“百億減免”等惠商舉措的基礎上，進一步加大對商家的支持力度，包括下調家電、數碼類目保證金，擴大物流補貼范圍，并向中小商家傾斜流量資源。

這些支出直接減少了拼多多的傭金收入，但管理層認為，只有商家實現增長，消費者才能獲得優質的商品與服務，平臺才能實現長期、可持續的發展。

其次是對消費者的百億補貼加碼，對標國補價格。一季度“百億補貼”頻道新增了“100億商家回饋計劃”，先后投入超百億消費券、百億加倍補等專項活動，對全品類商品進行超額補貼。

例如，拼多多在2025年1月上線了國補專題頁，繼續擴大對商品的補貼范圍，加大補貼力度。目前國補頻道已經覆蓋20多個省份，平臺還將對標國補的價格力度，將補貼范圍擴大到日用百貨等類目。

第三是應對關稅政策，調整全球化業務模式。拼多多的全球化業務多多跨境（Temu）收入包含在交易服務收入中，但拼多多并未單獨給出其營收數據。

本季度，Temu從“全托管”向“半托管”快速切換，平臺收入確認方式變化。拼多多管理層表示，將加強本地化業務運營，幫助更多的當地商家在平臺上成長，實現更多的訂單本地發貨。

三、燒錢保市場，還能拼多久？

拼多多的“燒錢換市場”模式自誕生以來便備受爭議，但是拼多多確實從這場價格戰中迅速成長，并一躍成為國內第二大線上平臺（以GMV口徑）。

2021年，拼多多的市場規模效應開始凸顯，并在當年實現營業利潤68.97億元人民幣，也是首次年度利潤轉正。2024年，拼多多GMV約為5.2萬億元，位居行業第二，當年營業利潤高達1084.23億，歸屬凈利潤1124.35億，創下迄今公司業績的巔峰。

但是隨著消費降級和消費規模增速下滑，拼多多也面臨著更大的競爭壓力，最直接的原因是以淘寶、京東、抖音為代表的其他電商巨頭也紛紛加入“價格戰”，拼多多面臨保住市場份額的更大壓力。

盡管短期業績承壓，但拼多多管理層表示，相比于短期的季度財務結果，更關注5年、10年，乃至更長期的內在價值。

拼多多通過“千億扶持計劃”反哺商家與消費者，旨在構建一個健康的商家生態系統，提升平臺的長期競爭力。例如，拼多多通過降傭減費、流量扶持等措施，幫助中小商家降低經營成本，提高銷售額，從而增強平臺的供給能力。

同時，拼多多通過“百億補貼”等消費者補貼政策，進一步增強消費者粘性，從以前的下沉市場，逐漸向高線市場滲透。

當前，拼多多在第三方平臺業務中面臨政策激勵有限的挑戰（國補政策），商家相較于擁有自營業務的競爭對手處于明顯劣勢。所以，拼多多今年1月上線的國補頻道即是為了對標國補價格，保持自己的低價優勢。

從短期來看，拼多多的“燒錢換市場”模式確實面臨壓力。但是從其財務底牌和長期戰略來看，拼多多仍有“拼”的動力和能力，這場長期戰役，拼多多不光要跟隨，而且還要引領。

(全球市值研究機構深水財經社獨家發布，轉載引用請注明出處）