《港灣商業(yè)觀察》施子夫

近期，江蘇澤景汽車電子股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱，澤景電子）遞表港交所獲受理，海通國際和中信證券為聯(lián)席保薦機(jī)構(gòu)。

從賬面情況來看，過去三年澤景電子收獲了不錯(cuò)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，公司的營收規(guī)模突破5億元。不過另一邊，澤景電子也持續(xù)處于虧損之中，連續(xù)三年資產(chǎn)負(fù)債率高于200%、并且還存在背負(fù)對(duì)賭協(xié)議等情況，以上種種均讓公司此次沖擊上市頗為“背水一戰(zhàn)”。

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收入與毛利率不錯(cuò)，三年仍虧5.7億

天眼查顯示，澤景電子自2015年5月開始開展業(yè)務(wù)，公司提供擋風(fēng)玻璃HUD（簡(jiǎn)稱W-HUD）解決方案CyberLens及增強(qiáng)現(xiàn)實(shí)HUD（簡(jiǎn)稱「AR-HUD」）解決方案CyberVision為主，以測(cè)試解決方案和其他創(chuàng)新視覺技術(shù)解決方案為輔的綜合解決方案。

于往績(jī)記錄期間，澤景電子主要自銷售HUD解決方案及測(cè)試解決方案產(chǎn)生收入。從2022年-2024年（以下簡(jiǎn)稱，報(bào)告期內(nèi)），來自HUD解決方案及測(cè)試解決方案產(chǎn)生的收入分別為1.71億元、4.95億元和5.41億元，占當(dāng)期收入的80.0%、90.0%和93.6%；來自銷售測(cè)試解決方案產(chǎn)生的收入分別為834.7萬元、1522.3萬元和3240.7萬元。

除了銷售解決方案外，澤景電子亦有小部分收益來自為客戶提供研發(fā)服務(wù)及工具開發(fā)服務(wù)（通常發(fā)生在與汽車主機(jī)廠合作的開發(fā)階段）以及銷售若干組件。期內(nèi)來自該部分業(yè)務(wù)的收益分別為3455.9萬元、3959.8萬元和463.9萬元，分別占同期收益的16.1%、7.2%及0.8%。

2023年、2024年，銷售HUD解決方案的收益同比增長(zhǎng)188.9%、9.3%，有關(guān)2023年收益大幅增長(zhǎng)，主要由于公司先前獲得定點(diǎn)的關(guān)鍵車型于2023年量產(chǎn)交付，導(dǎo)致W-HUD解決方案銷量自2022年至2023年大幅增加。

在主營業(yè)務(wù)收入的帶動(dòng)下，澤景電子的整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)也實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)。報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營收分別為2.14億元、5.49億元和5.78億元，毛利率分別為22.6%、25.6%和27.3%。2023年、2024年公司收入同比增長(zhǎng)156.6%、5.1%。

盡管營收面表現(xiàn)良好，但澤景電子仍面臨盈利上的較大壓力。報(bào)告期內(nèi)，公司產(chǎn)生年度虧損分別為2.56億元、1.75億元和1.38億元，年內(nèi)經(jīng)調(diào)整利潤(rùn)分別為-7913.2萬元、1331.3萬元和-713.1萬元，凈利潤(rùn)率分別為-119.7%、-31.8%和-23.9%。三年時(shí)間，公司累計(jì)虧損金額5.69億元。

同時(shí)，公司還面臨下游集中度較高風(fēng)險(xiǎn)。報(bào)告期內(nèi)，公司來自五大客戶的收入分別為1.99億元、5.15億元和4.68億元，占同期總收入的93.0%、93.8%及80.9%；來自最大客戶的收入分別為1.02億元、1.44億元和1.34億元，占同期總收入的47.6%、26.1%和23.2%。

此外，截至2024年12月末，澤景電子的CyberLens已獲得65個(gè)車型定點(diǎn)項(xiàng)目，并且CyberLens已在51款車型上應(yīng)用。

于往績(jī)記錄期間，CyberLens收入從2022年的1.7億元大幅增至2024年的4.78億元。2022年-2024年，CyberLens銷量合計(jì)分別為174792套、530841套和570588套，每套CyberLens平均售價(jià)分別為970.9元、907.0元和837.1元。三年時(shí)間均價(jià)下滑133.8元。

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資產(chǎn)負(fù)債率超200%，身披對(duì)賭協(xié)議

除了持續(xù)虧損帶來的流血難題，澤景電子還需要面對(duì)因長(zhǎng)期虧損而帶來的現(xiàn)金流波動(dòng)問題。

報(bào)告期各期末，公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-1.4億元、-1.24億元和2918.9萬元，2022年、2023年錄得現(xiàn)金流流出，公司稱與營運(yùn)資金變動(dòng)等因素密切相關(guān)。

報(bào)告期各期末，澤景電子的貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)及應(yīng)收票據(jù)分別為1.24億元、2.86億元和2.96億元，存貨分別為6626.4萬元、7817.1萬元和8931.0萬元。截至2025年3月末，公司的存貨、貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)及應(yīng)收票據(jù)分別錄得1.1億元、2.21億元。

截至報(bào)告期各期末，澤景電子的公司的流動(dòng)比率分別為0.317、0.384、0.412，速動(dòng)比率分別為0.235、0.319、0.357，資產(chǎn)負(fù)債率分別為246.0%、213.8%和215.6%。最近三年時(shí)間，公司資產(chǎn)負(fù)債率均超過200%，流動(dòng)比率、速動(dòng)比率均小于1，公司長(zhǎng)期資不抵債、償債能力不足。

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝認(rèn)為，澤景電子雖然收入保持不錯(cuò)，但凈虧損和資產(chǎn)負(fù)債率偏高所凸顯出的償債能力問題，都將引發(fā)投資者對(duì)于公司穩(wěn)定經(jīng)營層面的擔(dān)憂。對(duì)于公司而言，當(dāng)務(wù)之急需要迅速扭虧為盈，且大力度降杠桿。

其他方面。報(bào)告期內(nèi)，澤景電子的銷售及營銷開支分別為1531.8萬元、1310.1萬元、2401.4萬元，占當(dāng)期收入的7.2%、2.4%和4.2%；行政開支分別為6323.9萬元、7659.7萬元和8033.4萬元，占當(dāng)期收入的29.5%、13.9%和13.9%；研發(fā)費(fèi)用分別為8342.5萬元、5452.3萬元和6208.5萬元，分別占同期收入的39.0%、9.9%和10.7%。于2024年，澤景電子當(dāng)期行政開支要明顯高于同期的研發(fā)費(fèi)用投入。

同樣受外界關(guān)注度較高的是，根據(jù)招股書顯示，澤景電子曾與前投資者簽訂股東協(xié)議授予有關(guān)公司的若干特別權(quán)利。

澤景電子表示，根據(jù)股東協(xié)議授予前投資者的撤資權(quán)、反攤薄權(quán)、優(yōu)先購買權(quán)及隨售權(quán)已在為聯(lián)交所首次遞交招股書前終止，若聯(lián)系保薦機(jī)構(gòu)撤回保薦導(dǎo)致IPO終止；撤回導(dǎo)致IPO終止；未能在2027年12月31日前成功上市，將可能面臨前述條款的恢復(fù)。

報(bào)告期各期末，澤景電子儀征基地的產(chǎn)能利用率分別為58.1%、78.4%和73.4%，各期均未明顯飽和。

此次IPO，澤景電子計(jì)劃將募集資金主要用于生產(chǎn)線擴(kuò)展及自動(dòng)化、智能化升級(jí)；提升研發(fā)及技術(shù)能力；專注于光學(xué)成像、近眼顯示、可穿戴產(chǎn)品等其他相關(guān)領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈參與者的潛在戰(zhàn)略合作；營運(yùn)資金及一般公司用途。在產(chǎn)能尚未飽和的前提下，澤景電子大舉擴(kuò)產(chǎn)的必要性及合理性似乎應(yīng)該向大眾更詳細(xì)說明。（港灣財(cái)經(jīng)出品）