文 | 市值觀察，作者丨徐風(fēng)

近期，基金行業(yè)巨震，《推動公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動方案》直指權(quán)益基金浮動費率和薪酬績效改革。

新規(guī)近乎顛覆了公募主動權(quán)益產(chǎn)品的投資打法，品類的大洗牌開始了。

躺賺時代結(jié)束

近年來，圍繞公募基金的改革一直在緊鑼密鼓地推進，此前主要集中在降低產(chǎn)品費率和證券交易傭金上，本次“行動方案”則劍指權(quán)益基金的考評體系，可謂“大招不斷”。

首先，費率改革猶如一顆重磅炸彈，要求主動權(quán)益基金實行與比較基準相掛鉤的浮動費率模式，直接改寫了以往規(guī)模至上的邏輯敘事，靠收管理費的躺賺模式已成為過去時。

“行動方案”出臺后，5月下旬26只浮動管理費率基金正式獲批，發(fā)行方主要集中在富國基金、博時基金等頭部公募。新規(guī)提到在未來一年內(nèi)將引導(dǎo)頭部機構(gòu)發(fā)行浮動費率的基金數(shù)量不低于主動權(quán)益類發(fā)行數(shù)量的60%，試行一年后再及時評估，并逐步全面推開。

從相關(guān)費率細則來看，新規(guī)要求大幅降低凈值低于比較基準的管理費率，其中對投資者持有滿1年且凈值與比較基準接近的適用1.2%管理費率，但若跑輸基準3%以上要降檔至0.6%，也就是說績差基金費率直接砍半。

與此同時，對于凈值明顯跑贏基準的公募基金還有費率升檔至1.5%的激勵，要求跑贏基準6%且是正收益。

不難看出，浮動費率機制更能體現(xiàn)出對績差基金的懲罰效應(yīng)，降檔幅度明顯大于升檔，且不說要達成升檔目標，能夠“保級”平均費率就已經(jīng)不易，如此設(shè)計顯然更偏向投資者。

關(guān)鍵在于，要想實現(xiàn)1.5%的管理費率遠非易事。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至6月13日，近一年內(nèi)偏股混合型基金平均收益率為12.32%，而跑贏基準6%的基金占比僅26.9%這就倒逼基金經(jīng)理必須要聚焦到凈值表現(xiàn)上。

新規(guī)對權(quán)益基金“KPI”的收緊也明顯增加了基金公司業(yè)績增長的難度系數(shù)，隨著管理費率的不斷調(diào)降，規(guī)模增長對收入的貢獻大幅削減。

據(jù)財聯(lián)社數(shù)據(jù)顯示，在0.5%管理費率下股票類ETF的管理規(guī)模達到百億就能基本實現(xiàn)盈虧平衡；如果下降到0.15%，盈虧平衡規(guī)模可能要超過千億。這同樣會促使基金公司加快權(quán)益投資變革。

監(jiān)管層在引導(dǎo)公募基金聚焦凈值的同時，在規(guī)模上也希望取得突破。在年初發(fā)布的推動中長期資金入市方案中，要求公募基金持有A股流通市值未來三年每年至少增長10%。又比如本次新規(guī)將權(quán)益類基金占比納入考評體系，將權(quán)益投資增長規(guī)模等指標的加分幅度在現(xiàn)有基礎(chǔ)上提升50%等。

當前，我國主動權(quán)益占比遠低于全球平均水平。據(jù)國金證券研究，2023年股票型+混合型基金規(guī)模占公募基金比重不足25%，而放眼全球這一比例在57%。

此外，薪酬和績效改革也是本次“行動方案”的重磅內(nèi)容，對比較基準的重視也將對基金經(jīng)理的投資策略和風(fēng)格產(chǎn)生深遠影響。

底層玩法要變了

與浮動費率改革相比，新規(guī)在薪酬和績效考核的變革更能體現(xiàn)與投資者的“同甘共苦”的監(jiān)管導(dǎo)向意志。

舉例來說，新規(guī)要求基金公司適當降低規(guī)模排名、收入利潤等經(jīng)營性指標的考核權(quán)重；對基金投資收益實施長周期考核機制，其中三年以上的中長期收益權(quán)重不低于80%；對公司高管的考核投資收益指標權(quán)重不低于50%，對基金經(jīng)理考核凈值表現(xiàn)權(quán)重不低于80%等。

“行動方案”還將基金經(jīng)理的薪酬進一步和凈值綁定，三年以上產(chǎn)品凈值低于比較基準超10%的績效薪酬要明顯下降，反之顯著跑贏才會提高。

需要注意的是，在調(diào)升基金經(jīng)理績效方面并沒有給出明確的門檻，但“顯著跑贏”的說法或高于調(diào)降的10%要求，這也意味著同浮動費率改革相似，新規(guī)對薪酬的約束較大。

據(jù)國泰海通研究，2022年至2024年間，主動權(quán)益基金三年累計跑輸業(yè)績比較基準10%以上的比例高達64%。

另外，新規(guī)特別強調(diào)比較基準對凈值的約束作用，將薪酬績效、管理費率與比較基準直接掛鉤。所謂比較基準，是基金根據(jù)自身投資策略和風(fēng)格設(shè)定的凈值參照標準。

以往行業(yè)普遍不夠重視比較基準，存在重倉運作、風(fēng)格漂移，缺少風(fēng)控等問題，也是凈值波動大幅跑輸基準的重要原因。新規(guī)下通過錨定比較基準，上述問題也將得到糾偏。

對于基金經(jīng)理而言，新規(guī)無疑對綜合投資能力的要求更高，想要獲取高額報酬就必須洞悉跨行業(yè)資產(chǎn)配置及產(chǎn)業(yè)周期，靠著某個明星產(chǎn)品或昔日累積的規(guī)模“吃老本”的局面將徹底扭轉(zhuǎn)。

基金經(jīng)理的投資風(fēng)格也將深受影響，尤其是昔日明星基金經(jīng)理的操盤風(fēng)格，以往靠重倉押注某一賽道獲取超額收益的策略將被糾正，資產(chǎn)配置將注重攻守兼?zhèn)浜投嘣趶娬{(diào)凈值表現(xiàn)的同時也要注重穩(wěn)健。

因此，基金公司打造投研平臺的重要性將顯著提升，注重投研風(fēng)控一體化和多策略驅(qū)動，文件中也提到了這一點，對基金的管理不再是基金經(jīng)理個人的單打獨斗。

新規(guī)之下，基于錨定比較基準的要求，部分低配行業(yè)或迎來配置契機。

紅利類或仍有配置潛力

為不跑輸基準，基金經(jīng)理可能會選擇配置基準中相對低配的行業(yè)。

據(jù)券商研究，在主動權(quán)益型公募基金的加權(quán)基準指數(shù)成份中，滬深300的占比最高，達41.3%，在靈活配置型基金的占比更是達到了60.7%。

截至2025年一季度，滬深300成份股中主動權(quán)益基金在銀行、非銀金融、食品飲料、公用事業(yè)和交通運輸行業(yè)存在明顯低配的情況，低配比例分別為-10.49%、-9.72%、-3.28%、-2.41%、-1.55%。

不難看出，低配的TOP10行業(yè)多為紅利類資產(chǎn)集散地，未來公募基金對于紅利資產(chǎn)的配置或?qū)⑻嵘Ｆ渲秀y行低配比例最多，也或是近期表現(xiàn)亮眼的一大因素。

指數(shù)基金也是本次新規(guī)的重點，新規(guī)要求實施ETF快速注冊機制，原則上自受理之日起5個工作日內(nèi)就能完成注冊，在制度層面開了“綠燈”。疊加新考評機制下追求凈值回報的穩(wěn)健性，指數(shù)類產(chǎn)品的吸引力將加大，未來或迎來一波爆發(fā)。

但問題在于，當前指基領(lǐng)域的同質(zhì)化內(nèi)卷十分嚴重，頭部基金將更有幾率分得一杯羹。

隨著新規(guī)落地，基金行業(yè)的大洗牌時代正式到來，本次新規(guī)可以說是對權(quán)益資產(chǎn)底層玩法的一次徹底重構(gòu)，在回歸凈值管理第一性原理的同時，更加比拼基金公司的綜合實力。行業(yè)格局也將加速重塑，強者恒強的趨勢已成定局。

值得一提的是，在銷售端新規(guī)要求銷售機構(gòu)將權(quán)益類基金保有規(guī)模及占比、投資者盈虧與持有期限納入考評指標，并在產(chǎn)品準入、牌照申請等方面優(yōu)先考慮。這也倒逼銷售機構(gòu)優(yōu)先銷售凈值更優(yōu)的產(chǎn)品。

不管是從投資還是銷售端，本次行業(yè)改革都利好頭部公募。據(jù)券商研究，我國公募基金規(guī)模CR5在40%附近，顯著低于美國權(quán)益基金的70%左右，集中度還有很大提升空間。

在從規(guī)模情結(jié)向精細化運營模式轉(zhuǎn)型的過程中，行業(yè)陣痛無法避免，也注定了這場淘汰賽的殘酷性。頭部公募轉(zhuǎn)身尚且吃力，中小基金公司則需拼全力打造差異化投研體系來打破局面。

然而，這又豈是一朝一夕。即便能夠通過差異化逆襲，這樣的幾率相較以往也大大縮小，多數(shù)則面臨規(guī)模萎縮或被整合的命運。