「核心提示」
AI能打開想象的天花板，但估值的“錨”，還需要修煉基本功。

作者 |陳法善

劉楊

獨(dú)立五年后，歷經(jīng)起伏的榮耀手機(jī)，離IPO上市只有一步之遙。

近日，證監(jiān)會網(wǎng)站披露，榮耀終端股份有限公司（下稱“榮耀”）已提交首次公開發(fā)行股票并上市輔導(dǎo)備案報(bào)告。

根據(jù)備案信息，榮耀計(jì)劃于2025年6月到2026年3月期間，分三階段完成上市輔導(dǎo)，劍指資本市場。

脫胎于華為的榮耀，因一場被動的“斷腕求生”而獨(dú)立，估值一度高達(dá)2600億元。憑借“華為平替”的紅利，榮耀在2020年獨(dú)立后便自帶光環(huán)，業(yè)績一路狂飆，出貨量曾位居行業(yè)第二。

然而，隨著華為逐漸恢復(fù)元?dú)猓约捌渌放萍ち腋偁帲瑯s耀的這一優(yōu)勢逐漸消失。在手機(jī)行業(yè)最新的市場調(diào)研中，榮耀已經(jīng)跌出前五，被歸入“其他”一欄。

榮耀為自己上市設(shè)定的定位是“AI終端生態(tài)第一股”，如何講好下半場的故事，成了榮耀能否兌現(xiàn)估值的關(guān)鍵。

1、挑戰(zhàn)“AI終端生態(tài)第一股”

根據(jù)證監(jiān)會披露的信息，在接下來的9個(gè)月時(shí)間里，榮耀將分三個(gè)階段，完成財(cái)務(wù)培訓(xùn)、完善內(nèi)控和企業(yè)制度、業(yè)務(wù)整改、規(guī)劃發(fā)展目標(biāo)等工作。

在頭部手機(jī)廠家中，榮耀是最年輕的那一個(gè)。榮耀原本是華為旗下的子品牌，2020年華為在被美國制裁后，為應(yīng)對供應(yīng)鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)，也為了給華為減負(fù)，榮耀被整體出售。最終，深圳市智信新信息技術(shù)有限公司牽頭華為的一些核心供應(yīng)商、合作伙伴，共同盤下了榮耀，估值約為2600億元，華為也借此回血，度過了最艱難的日子。

自立門戶后，市場對榮耀后續(xù)走向頗為關(guān)注，幾度傳出上市傳聞。榮耀對此并不回避，2021年6月，榮耀前CEO趙明曾在一次公開演講中表示：“上市，無疑是榮耀未來規(guī)劃中的一項(xiàng)重要選項(xiàng)。”

2023年11月，榮耀首次官宣將通過IPO的方式進(jìn)入資本市場。據(jù)《國際金融報(bào)》報(bào)道，彼時(shí)榮耀董事會在一份人事任命的文件中稱，為實(shí)現(xiàn)公司下一階段的戰(zhàn)略發(fā)展，將不斷優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，吸引多元化資本進(jìn)入，通過首發(fā)上市推動公司登陸資本市場。

頻頻引入新股東，被認(rèn)為是榮耀I(xiàn)PO加速的重要信號，因?yàn)橐攵嘣Y本、優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)是適應(yīng)上市公司治理結(jié)構(gòu)的重要一環(huán)。

企查查顯示，榮耀在2024年新引入了中國移動、中國電信等運(yùn)營商，以及中金等股東。2024年12月，榮耀宣布公司股份制改造進(jìn)展順利，公司名稱由“榮耀終端有限公司”變更為“榮耀終端股份有限公司”，為上市掃清了障礙。

目前，榮耀的股東有23家，主要包括深圳市智信新信息技術(shù)有限公司、深圳市鵬程新信息技術(shù)合伙企業(yè)（有限合伙）、京東方、中國移動等，覆蓋了地方國資、產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)商、運(yùn)營商、產(chǎn)業(yè)資本等類型。這種貫穿產(chǎn)業(yè)鏈上下游的股權(quán)結(jié)構(gòu)，被認(rèn)為有利于通過產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同、運(yùn)營商渠道支持、資本運(yùn)作方式，強(qiáng)化自身的市場壁壘。

此后，雖然榮耀管理層發(fā)生變動，但I(xiàn)PO的進(jìn)程并未擱淺。就目前而言，上市或許是榮耀股東們能接受的最大公約數(shù)。不僅有利于解決轉(zhuǎn)型期的資金缺口、滿足股東變現(xiàn)需求，也有助于通過規(guī)范公司治理結(jié)構(gòu)，擺脫華為留下的治理慣性。如果屆時(shí)榮耀成功上市，將成為繼小米、傳音后，第三家上市的國內(nèi)手機(jī)廠商。

2、榮耀值多少錢？

在手機(jī)行業(yè)觸及天花板、內(nèi)卷加劇的情況下，榮耀的估值不可避免有所縮水。此前，市場推測，榮耀Pre-IPO的估值約為2000億元。在當(dāng)前市場環(huán)境、市占率下滑的情況下，想要兌現(xiàn)這個(gè)估值，榮耀還有不小的挑戰(zhàn)。

起初，榮耀是華為為應(yīng)對小米的沖擊而設(shè)立的子品牌，跟華為主品牌相比，榮耀瞄準(zhǔn)的是年輕消費(fèi)者，更具性價(jià)比。榮耀準(zhǔn)備IPO，市場自然會將小米作為價(jià)值參考的坐標(biāo)系。

目前，小米市值約為1.51萬億港元，約合1.37萬億人民幣。不過，近一年多來，小米的市值受汽車業(yè)務(wù)的提振明顯，回溯SU7上市前的小米市值，更有利于厘清榮耀的上市前景。

2024年3月28日，小米SU7正式發(fā)布，當(dāng)時(shí)，小米的市值約為3700億港元（折合人民幣約3375億元）。根據(jù)小米2024年一季度財(cái)報(bào)，當(dāng)季手機(jī)業(yè)務(wù)營收為465億元，約占公司總營收的61.6%。若以營收貢獻(xiàn)評估小米手機(jī)業(yè)務(wù)，當(dāng)時(shí)的估值約為2079億元。

這或許錨定了榮耀I(xiàn)PO估值的上限。因?yàn)樵?024年一季度，小米IoT與生活消費(fèi)產(chǎn)品、互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)分別貢獻(xiàn)了204億元、80億元營收，分別占總營收的27%和10.6%。多元化的收入顯然更有利于提升市值，相比之下，榮耀在業(yè)務(wù)多元化方面，表現(xiàn)并不如小米均衡。

此外，出貨量常是評價(jià)手機(jī)廠商的重要因素。在華為被制裁之初，榮耀依靠“華為平替”概念、不錯(cuò)的性價(jià)比，吸引了不少華為用戶。國際數(shù)據(jù)公司IDC的統(tǒng)計(jì)顯示，2022年，榮耀市場份額為18.1%，排名國內(nèi)第二。

而隨著華為逐漸恢復(fù)元?dú)猓由掀渌偲凡粩唷皟?nèi)卷”，榮耀留給消費(fèi)者的記憶點(diǎn)似乎有限。今年5月，華為、榮耀相隔9天，先后發(fā)布nova14、榮耀400機(jī)型。榮耀400的起售價(jià)為2499元，比nova14起售價(jià)便宜200元，在電池容量、相機(jī)像素、CPU性能方面要略勝一籌。

但從兩家公司披露的銷量數(shù)據(jù)看，榮耀并未占到明顯優(yōu)勢，二者都在不到一個(gè)月時(shí)間里賣出了100萬臺。當(dāng)華為不斷產(chǎn)品下沉，榮耀也將從吃華為紅利，變成跟華為正面掰手腕。

更嚴(yán)峻的現(xiàn)實(shí)是，在一些市場調(diào)研機(jī)構(gòu)的統(tǒng)計(jì)中，榮耀的市場占有率不斷走低。今年一季度，根據(jù)Canalys和IDC的統(tǒng)計(jì)中，榮耀的市占率已經(jīng)被歸入“其他”類；而在Counterpoint的統(tǒng)計(jì)中，榮耀的市占率同比下滑12.8%至13.7%，排名第六。

雖然國內(nèi)的存量市場增長有限，但榮耀在海外市場還有不錯(cuò)的增長空間。在榮耀400發(fā)布會后，榮耀銷售與服務(wù)總裁王班透露，過去一年，榮耀在拉美、中東非、亞太等地區(qū)的增長均實(shí)現(xiàn)了50%以上增長，在東南亞的增速超過了100%。

不過，作為目前唯二的上市手機(jī)品牌，傳音以深耕海外市場著稱，先發(fā)優(yōu)勢明顯，但在國內(nèi)廠商出海的壓力下，也開始賣兩輪電瓶車，榮耀在傳統(tǒng)手機(jī)業(yè)務(wù)之外，還能講出什么新故事？

3、AI能否兌現(xiàn)估值？

橫向?qū)Ρ瓤矗瑖鴥?nèi)頭部手機(jī)品牌均有鮮明的個(gè)性標(biāo)簽：蘋果的系統(tǒng)和生態(tài)、華為有鴻蒙和麒麟芯片、vivo的影像功能卓越、小米則主打發(fā)燒性能。反觀榮耀，似乎很難讓消費(fèi)者將其跟某一特點(diǎn)進(jìn)行綁定。

眼下，AI敘事成為市場想象力的核心，榮耀也把寶壓在了AI上。在浙江一家榮耀門店，《豹變》看到，入口C位的桌上，擺放著幾臺榮耀Magic7系列手機(jī)，一旁的宣傳物料指導(dǎo)顧客使用AI功能。例如，AI鷹眼相機(jī)可以抓拍快速旋轉(zhuǎn)的畫面；支持圖片一拖打印、一圈購物；用AI修圖，拯救廢片等。這在其他品牌門店并不多見。

榮耀門店展示的手機(jī)AI功能

實(shí)際上，這些功能在華為、vivo等競品上都有應(yīng)用，榮耀并未展現(xiàn)出獨(dú)特的優(yōu)勢。想要強(qiáng)化AI能力，則離不開長期的投入。今年3月，榮耀官宣“阿爾法戰(zhàn)略”，計(jì)劃未來五年投入超100億美元用于AI生態(tài)建設(shè)，推動公司成為全球領(lǐng)先的AI終端生態(tài)公司，而非利潤有限的消費(fèi)電子廠家。

“AI終端第一股”的標(biāo)簽固然吸引眼球，想要講好這個(gè)故事，也有不小的挑戰(zhàn)。榮耀早在2016年便提出了手機(jī)AI概念，并在手機(jī)系統(tǒng)、語音助手、生態(tài)智能體等方面取得了一定進(jìn)展，不過這些功能競品也有。更何況現(xiàn)階段，AI還處于“燒錢”階段，而非貢獻(xiàn)短期利潤。

在AI之外，榮耀還通過布局機(jī)器人，提升自己的科技含量。在榮耀400發(fā)布會上，CEO李健透露，公司已進(jìn)軍機(jī)器人領(lǐng)域，并成立新產(chǎn)業(yè)孵化部，下設(shè)具身智能實(shí)驗(yàn)室、交互安全、動力總成等多個(gè)實(shí)驗(yàn)室。但相關(guān)敘事能否轉(zhuǎn)化成資本市場的估值，還是個(gè)未知數(shù)。

在AI、機(jī)器人的故事變成實(shí)際的經(jīng)濟(jì)回報(bào)之前，榮耀還需要做好基本功。一方面，依靠400系列的高性價(jià)比，維持銷量和市占率；另一方面，通過發(fā)布折疊屏、Magic系列新品，繼續(xù)沖擊高端市場，提升品牌形象，才能穩(wěn)固自己估值的“錨”。