作者 | 劉銀平、謝美浴

編輯 | 付影

來源 | 獨角金融

北交所上演了擬上市公司臨陣更換保薦機構的戲劇性一幕。

7月7日，上海四維文化傳媒股份有限公司（簡稱“四維傳媒”，430318.NQ）終止了與開源證券持續三年的上市輔導。令人咋舌的是，僅僅一日之隔，7月8日，四維傳媒便火速“牽手”長江承銷保薦重啟IPO征程。

而被四維傳媒“拋棄”的開源證券，自身IPO進程也在排隊三年后折戟。6月28日，深交所發行上市審核官網顯示，開源證券IPO審核狀態更新為“終止（撤回）”。

與此同時素有“新三板之王”稱號的開源證券，自2024年10月起，債券承銷業務因違規遭監管暫停六個月，是其2024年投行業務同比下滑45.89%的重要原因。

四維傳媒臨陣更換券商，或許有對保薦機構專業能力與合規水平的重新考量。而開源證券也面臨著“增利不增收”的狀況，2024年營業收入同比下降6.61%至28.59億元，歸母凈利潤同比增長12.78%至6.95億元。開源證券接下來會如何發力？

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輔導三年被“拋棄”，

四維傳媒另尋保薦人

四維傳媒是一家數字傳媒技術應用服務企業，業務范圍包括移動互聯應用、數字內容制作、數字內容管理以及數字出版、綠色印刷、數字發行等，2013年10月16日在新三板掛牌，目前總市值接近6億元。

2022年6月15日，彼時的四維傳媒踏上了沖擊北交所的征程，其與開源證券簽署了《上海四維文化傳媒股份有限公司向不特定合格投資者公開發行股票并上市之輔導協議》。同年6月17日上海證監局報送了輔導備案申請材料，6月24日北交所受理了上市備案申請，一切似乎朝著順利的方向在推進。

不過輔導三年后，雙方合作終止。根據四維傳媒2025年7月8日發布的公告，經與開源證券友好協商，雙方一致同意解除輔導協議，已于7月4日簽署了提前終止協議，并向上海證監局報送了終止輔導的申請材料，上海證監局7月7日確認公司終止輔導。

然而，這并不意味著四維傳媒終止IPO。7月8日四維傳媒轉身就與長江承銷保薦簽署了上市輔導協議。實際上，早在2024年12月31日股東大會上，四維傳媒就已經審議通過了上述更換上市輔導機構的議案，看來這場更換保薦人早就已經做了打算。

圖源：罐頭圖庫

北交所的上市門檻要低于A股主板，且上市流程也要更快。在北交所IPO的公司主體，必須是在新三板連續掛牌滿12個月的創新層公司，在財務方面設置四套標準，滿足其一即可。

根據四維傳媒的市值情況，如預計市值不低于2億元，需要滿足最近2年凈利潤≥1500萬元或最近1年凈利潤≥2500萬元，且加權平均ROE≥8%。

四維傳媒在財務指標上符合要求，2021年以來歸母凈利潤均在4000萬元以上，加權資產平均收益率不低于8%。

目前四維傳媒仍處于輔導備案階段，尚未提交招股說明書。為何輔導三年后卻遲遲沒有上市？四維傳媒與其終止合作，選擇長江承銷保薦作為新的保薦人，是否與上市進展緩慢有關？

長江承銷保薦為長江證券（000783.SZ）全資子公司，專門從事投資銀行業務，2024年長江承銷保薦、開源證券投行業務手續費凈收入分別為1.56億元、4.64億元，目前IPO項目分別為3個、7個。

金樂函數分析師廖鶴凱認為，四維傳媒近年來在業務上進行了戰略調整，特別是在數字藏品業務上，需要更專業的保薦機構支持，長江承銷保薦在這些領域有更豐富的經驗，能夠幫助四維傳媒更專業地展現業務亮點和增長潛力。此前也有很多IPO公司更換保薦機構的案例，原因包括戰略或業務方向有調整、投行人員流動導致業務流動、合規隱患暴露及問詢回復不力等。

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債券承銷業務曾被暫停6個月，

投行業務一年優化123人

公開資料顯示，開源證券成立于1994年2月，控股股東為陜西煤業化工集團有限責任公司，公司總部位于陜西省西安市。截至2024年底，開源證券以572.62億元的總資產規模在119家券商中排第67位。

2022年至2024年，開源證券營收“過山車”走勢，分別為26.37億元、30.61億元、28.59億元，分別同比變動-2.33%、16.06%、-6.61%；凈利潤則連續兩年增長，分別為5.15億元、6.17億元、6.95億元，同比變動-3.21%、20.91%、12.78%。

值得一提的是，開源證券在業績上十分依賴陜西市場。截至2024年末，開源證券公司擁有47家分公司和42家營業部，其中，陜西布局了6家分公司、27家營業部。2024年，開源證券來自陜西的收入為29.05億元，收入占比101.62%；營業利潤13.02億元，占比155.8%。

此前，開源證券也在招股書中表示，其省外分支機構輻射不足，特別是對沿海經濟發達地區滲透不足，整體網點布局不盡合理。

來源：開源證券2024年年報

具體到業務構成，2024年開源證券手續費及傭金凈收入11.58億元，同比減少27.24%，其占總收入的4成左右。其中，經紀業務手續費收入5.14億元，同比減少13.17%；投資銀行業務手續費凈收入4.64億元，同比減少45.89%；資產管理業務手續費凈收入1.41億元，同比增長44.98%。

可以看出，投行業務的顯著下滑是拖累開源證券營收的因素之一。

值得一提的是，圍繞新三板市場的主板、持續督導、做市等一系列組合業務一直是開源證券的優勢標簽，其在業內素有“新三板之王”的稱號。在掛牌業務方面，自2017年起開源證券始終保持行業領先地位，除2017年、2022年位列行業第二外，其余年份均位居行業榜首；在持續督導領域，開源證券2021年至2024年均穩居行業第一。

不過，2024年10月18日，證監會公布了對開源證券暫停6個月債券承銷業務的處罰措施。處罰公告顯示，因開源證券在個別公司債券項目中未勤勉盡責、在承銷多項綠色債券時未審慎核查把關、在多個投行項目中質控核查把關不嚴，按照相關規定，證監會決定對開源證券在2024年10月17日至2025年4月16日期間暫停債券承銷業務。

同日，李剛作為開源證券總經理、楊彬作為時任分管債券業務公司高管，對相關違規行為負有責任，證監會決定對二人采取監管談話的行政監管措施。

開源證券在招股書中表示，2021年至2023年，以及2024年上半年公司債券承銷業務收入分別為4.68億元、4.42億元、4.68億元和1.75億元，占收入的比例分別為17.34%、16.78%、15.29%和14.09%，暫停債券承銷業務將對公司2024年和2025年的經營業績產生一定不利影響。

圖源：罐頭圖庫

這也并非開源證券首次因投行業務收到罰單。

2023年11月16日，開源證券因在寶潤達持續督導過程中未能及時發現寶潤達實控人及關聯方資金占用等問題，收到河南證監局的警示函；2023年11月15日，開源證券因在保薦江蘇箭鹿毛紡股份有限公司公開發行并上市項目中盡調核查不充分，內控執行不到位，開源證券及保代孫鵬、向明明收到北交所警示函；2023年10月，開源證券因持續督導違規，被全國股轉公司要求開源證券提交書面承諾。

2024年，開源證券的IPO承銷保薦業務也大幅衰退，Wind數據顯示，2024年其合計撤回了13家保薦項目，撤否率68.42%。而2023年，開源證券承銷保薦29家企業，僅撤回兩家，撤否率10.34%。與此同時，截至2024年末，開源證券投行業務人員為835人，較2023年末的958人減少123人，同比下滑12.84%。

不過今年以來，開源證券北交所IPO項目似有好轉跡象，3個項目處在已問詢階段，4個項目為已受理。

來源：北交所

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三年IPO之路折戟，

未放棄A股上市計劃

6月28日，根據深交所披露的信息，開源證券的IPO審核狀態變更為“終止（撤回）”，保薦人民生證券撤回了其在深交所上市的申請，宣告著開源證券三年IPO之路折戟。

來源：深交所

在上市方面，開源證券選擇了“先掛牌新三板、再轉板A股”的路徑。

2015年4月30日，開源證券正式在新三板掛牌，成為國內第三家在新三板掛牌的券商。后因業績持續下滑及多次受到監管處罰，2018年9月4日，開源證券從新三板摘牌。不過彼時市場也傳出其在為沖刺主板IPO做準備。

2022年7月，開源證券正式提交在深交所主板IPO的申請，預披露招股說明書，原計劃募集40億元。2023年1月獲證監會反饋意見，證監會從規范性、信息披露、財務會計相關資料質量三個方面對開源證券共提出35個問題。

2023年2月17日股票發行注冊制正式實施，開源證券IPO項目于當年3月平移至深交所審核。2023年4月收到了第1輪審核問詢函，但未見開源證券公開回應。2023年9月至2025年3月期間，開源證券連續4次因財務資料過期導致審核中止，接著就是6月28日直接終止IPO。

“據券商中國”報道，接近開源證券的人士表示，此次撤回申報材料與更換會計師事務所有關，主要因為國有企業連續聘任同一會計師事務所原則上不能超過8年。上述人士表示，該券商不會放棄上市計劃，可能在2026年擇機申報IPO。

深交所官方信息顯示，開源證券此次主板IPO所選用的會計事務所為希格瑪會計師事務所（特殊普通合伙）（以下簡稱“希格瑪”）。希格瑪與開源證券的合作始于2009年，曾負責該券商2009至2015年度的審計工作。

2016年，開源證券曾短暫更換為四川華信會計師事務所，但次年又重新聘請希格瑪擔任審計機構，至今已滿八年服務期限。

據“央廣財經”報道，一位頭部券商的資深投行負責人士表示，“單純更換中介機構不會直接終止企業上市，但需確保材料完整性和整改有效性。但若企業存在其他重大問題（如財務內控缺陷、信息披露不實等），更換可能成為觸發IPO終止的導火索”。

圖源：罐頭圖庫

值得關注的是，前不久，開源證券大連分公司就因內控問題收到罰單。

2025年3月，開源證券大連分公司因存在三大違規事項，包括分公司多名員工沒有區分客戶實質是否滿足合格投資者條件，分公司對于合格投資者認定事項未盡管理職責，分公司存在向非營銷崗下達營銷任務、合規崗招攬客戶的行為等，被采取暫停辦理需要合格投資者認定相關業務六個月的監督管理措施。

大連證監局表示，有關違規行為反映出開源證券大連分公司內部控制不完善、存在較大風險隱患。

不管是7年前從新三板摘牌，還是如今終止深交所IPO，都反映了開源證券在內控合規方面存在漏洞，未來能否加強合規管理，或是其未來繼續沖擊IPO的一大關注點；此外，業績波動、投行業務收縮，也給這位“新三板之王”增添了上市障礙。

政策“暖風”正吹向IPO市場，今年A股IPO受理數量大幅增長，開源證券何時重整旗鼓，繼續向A股發起沖刺？評論區聊聊吧。