近日，匯源果汁一則聲明再次引發(fā)市場震動，“走向末路”傳聞雖被匯源官方否認(rèn)，但其破產(chǎn)重組后的經(jīng)營困局引發(fā)廣泛質(zhì)疑。文盛資產(chǎn)接盤后，核心資產(chǎn)是否僅剩“匯源”商標(biāo)？面對巨額歷史債務(wù)、業(yè)績對賭壓力及輕資產(chǎn)模式的盈利困境，這家老牌國貨能否擺脫“情懷割韭菜”的質(zhì)疑？

一紙公告風(fēng)波

5月11日，北京匯源食品飲料有限公司通過官方公眾號發(fā)布《關(guān)于網(wǎng)絡(luò)謠言的嚴(yán)正聲明》，針對近期市場流傳的“走向末路、又被資本耍了、悲劇”等多篇言論進(jìn)行澄清。

聲明指出，此類不實(shí)信息是惡意夸大事實(shí)、抹黑匯源果汁、詆毀民營企業(yè)及民族品牌的行為。這些言論已嚴(yán)重貶損了匯源果汁品牌聲譽(yù)及合法權(quán)益，嚴(yán)重傷害了創(chuàng)始人朱新禮先生的個(gè)人情感及名譽(yù)。事實(shí)上，自2022年重整成功以來，匯源果汁經(jīng)營情況一切正常，并持續(xù)改善，前不久還獲知名第三方機(jī)構(gòu)認(rèn)證的“100%果汁全國銷量第一”的市場地位證明。

而此次輿論風(fēng)波的導(dǎo)火索，是國中水務(wù)發(fā)布的一紙公告。

4月23日，國中水務(wù)發(fā)布公告，稱原計(jì)劃以支付現(xiàn)金的方式，收購諸暨文盛匯的股份，計(jì)劃收購?fù)瓿珊髮⒗塾?jì)持有諸暨文盛匯的股權(quán)比例不低于51%，從而成為其控股股東，并間接控股北京匯源。但因交易標(biāo)的股權(quán)仍處于凍結(jié)狀態(tài)，存在限制轉(zhuǎn)讓的情形，導(dǎo)致交易無法推進(jìn)，故收購終止。

值得注意的是，國中水務(wù)自2022年起斥資9.3億元收購諸暨文盛匯36.49%股權(quán)，但根據(jù)北京匯源2023年年報(bào)數(shù)據(jù)顯示文盛資產(chǎn)承諾的16億元注資至今仍有8.5億元未到位。有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，即便沒有股權(quán)凍結(jié)，北京匯源的核心資產(chǎn)也處于“注資不足”的脆弱狀態(tài)。

目前，國中水務(wù)的股價(jià)已從2024年10月的5元高點(diǎn)，跌至2025年5月11日的3.17元，跌幅達(dá)36.6%；此外，匯源雖未上市，但其經(jīng)銷商大會提出的“2026年A股IPO”目標(biāo)，在“欠稅丑聞”后被質(zhì)疑。

輕資產(chǎn)運(yùn)營與品牌價(jià)值爭議

誕生于1992年的匯源果汁，一度承載了“國民果汁”和“民族品牌”的夢想。然而，匯源果汁卻因債務(wù)負(fù)擔(dān)長期拖累業(yè)績及違規(guī)擔(dān)保事件影響下，在2021年從香港交易所黯然退市。退市前，其市值僅54億港元，較2007年登陸資本市場創(chuàng)下超300億港元的高光時(shí)刻已縮水超80%。

2022年6月匯源果汁重整計(jì)劃落定后，文盛資產(chǎn)以16.66億元接盤，“輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型”成為匯源果汁重整核心策略，然其本質(zhì)卻是剝離生產(chǎn)線、依賴代工貼牌模式。根據(jù)國中水務(wù)公告，重整后企業(yè)資產(chǎn)以“輕量化”為主，涵蓋商標(biāo)、專利等無形資產(chǎn)及部分銷售網(wǎng)絡(luò)，生產(chǎn)設(shè)備等重資產(chǎn)則被剝離，同時(shí)重整后的北京匯源將80%生產(chǎn)線回租給原匯源集團(tuán)，2023年18.1億元采購額中，96.7%為代工產(chǎn)成品。有業(yè)內(nèi)人士指出，這種模式雖降低了固定資產(chǎn)投入，卻導(dǎo)致供應(yīng)鏈控制權(quán)喪失，北京匯源的核心資產(chǎn)僅剩“匯源”商標(biāo)及銷售渠道，生產(chǎn)端高度依賴原集團(tuán)的代工能力。

財(cái)報(bào)顯示，2022下半年，北京匯源實(shí)現(xiàn)收入約11.6億元，凈利潤虧損0.8億元；而2023年，收入約27.5億元，毛利率提升至24.8%，實(shí)現(xiàn)凈利潤4.2億元，扣非后凈利潤為3.9億元。雖經(jīng)營業(yè)績有所好轉(zhuǎn)，但與行業(yè)龍頭相比差距明顯（可口可樂毛利率59.5%，農(nóng)夫山泉毛利率42.19%、統(tǒng)一36.4%）。

品牌價(jià)值成為這場重組的關(guān)鍵籌碼。文盛資產(chǎn)以16億元注資換取“匯源”商標(biāo)所有權(quán)，并計(jì)劃通過A股上市實(shí)現(xiàn)資本退出。然而，市場對品牌老化的擔(dān)憂并未消退。匯源果汁推出100%果汁系列等新品仍集中在傳統(tǒng)領(lǐng)域，單一的產(chǎn)品種類難以滿足消費(fèi)者需求。對比農(nóng)夫山泉旗下NFC果汁的多元化布局，匯源的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)仍顯單一，品牌溢價(jià)能力或持續(xù)走低。

作為曾經(jīng)的果汁行業(yè)霸主，匯源2016年在100%果汁及中濃度果蔬汁市占分別達(dá)53.4%與38.3%，然而其市場份額持續(xù)萎縮——按銷量計(jì)算，該品牌已跌落至行業(yè)第三，近三年市占率徘徊在10%左右。渠道結(jié)構(gòu)失衡加劇困境：2023年線上渠道占比超60%，線下傳統(tǒng)商超鋪貨率因農(nóng)夫山泉、東方樹葉等品牌擠壓持續(xù)走低。疊加資本亂局引發(fā)的品牌價(jià)值損耗，盡管近年簽約易烊千璽、趙麗穎等頂流代言人重振聲量，但第三方數(shù)據(jù)顯示，其核心產(chǎn)品100%純果汁市場份額已從2008年巔峰期的42.6%滑落至2024年不足15%，消費(fèi)者對"民族品牌"的信任危機(jī)進(jìn)一步顯現(xiàn)。

“債轉(zhuǎn)股”消解百億壓力

文盛資產(chǎn)的重組方案看似為匯源注入生機(jī)，實(shí)則是一場高風(fēng)險(xiǎn)對賭。根據(jù)協(xié)議，北京匯源需在2023-2025年累計(jì)實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤11.25億元，年均3.75億元。盡管2023年實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤3.97億元，但這一成績實(shí)際是建立在債務(wù)剝離的基礎(chǔ)上。

匯源的歷史債務(wù)危機(jī)始于2008年可口可樂收購案流產(chǎn)的連鎖反應(yīng)——為配合這場24億美元的"賣身計(jì)劃"，匯源耗資超24億元擴(kuò)建產(chǎn)能，卻因反壟斷審查終止陷入戰(zhàn)略真空。此后主營業(yè)務(wù)連續(xù)10年虧損（2011年起），資金鏈壓力迫使2018年違規(guī)向關(guān)聯(lián)方貸款42.75億元導(dǎo)致停牌，至2020年負(fù)債率飆升至1140%，創(chuàng)始人朱新禮資產(chǎn)遭凍結(jié)。這場債務(wù)雪崩最終以2021年港交所摘牌告終，徹底壓垮了這家曾經(jīng)的行業(yè)巨頭。

文盛資產(chǎn)以”債轉(zhuǎn)股”為核心手段完成了債務(wù)切割。據(jù)悉，其將匯源果汁百萬元以上的大額債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)，通過”債轉(zhuǎn)股"變相消減償債壓力。根據(jù)方案，占債務(wù)主體的超百萬級債權(quán)人被迫接受股權(quán)抵償，最終僅獲匯源果汁30%股權(quán)，而文盛資產(chǎn)則以16億元注資斬獲控股地位。這場資本博弈中，原債權(quán)人百億債權(quán)被折算為股權(quán)資產(chǎn)，企業(yè)短期現(xiàn)金流壓力得以緩解。

然而，債務(wù)重組帶來的喘息之機(jī)，迅速被一紙對賭協(xié)議轉(zhuǎn)化為更鋒利的達(dá)摩克利斯之劍。根據(jù)協(xié)議，北京匯源需在2023-2025年累計(jì)實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤11.25億元，年均3.75億元。盡管2023年以3.93億元擦線達(dá)標(biāo)，但剩余兩年需維持同等規(guī)模盈利。面對市場競爭，若無法完成業(yè)績承諾，文盛資產(chǎn)需對國中水務(wù)進(jìn)行股份補(bǔ)償或回購股份，或?qū)е缕髽I(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定。

債轉(zhuǎn)股方案雖卸下部分重?fù)?dān)，但北京匯源的真實(shí)債務(wù)壓力始終居高不下。天眼查數(shù)據(jù)顯示，截至2024年5月，歷史（未履行）失信被執(zhí)行人為79人，累計(jì)未執(zhí)行金額約4.2億元。

值得注意的是，截止2025年3月北京匯源仍拖欠稅款1573萬元，母公司朱新禮關(guān)聯(lián)企業(yè)另有15.9億元被執(zhí)行金額懸而未決。資本市場對其財(cái)務(wù)透明度的質(zhì)疑不斷。原計(jì)劃通過國中水務(wù)注入資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)曲線上市，卻因核心股權(quán)遭凍結(jié)再度流產(chǎn)。有業(yè)內(nèi)人士表示，這一系列現(xiàn)象暴露出企業(yè)現(xiàn)金流危機(jī)，當(dāng)”債務(wù)剝離”淪為賬面游戲，投資者開始用腳投票——2025年國中水務(wù)股價(jià)因收購風(fēng)險(xiǎn)累計(jì)暴跌28.8%，匯源的資本騰挪空間正加速坍塌。