前兩天，有媒體報道稱，被納入“三道紅線”試點的重點房企，已被監管部門要求買地金額不得超過年度銷售額40%。

消息一出，地產圈炸鍋。房企再度被要求主動降杠桿，且力度比以往更為猛烈，凡是被納入“三道紅線”重點監管的房企，未來發展必然會受到限制。

值得注意的是，40%的比例限制不僅包括房企在公開市場拿地，還包括通過收并購方式獲地的支出。

因此，納入“三道紅線”試點的重點房企發展將非常受限，而擅長收并購的房企也成了監管的重點。

強監管就如何孫悟空頭頂的緊箍咒一樣被頻繁念起，勢頭猛烈的融創陷入危急時刻。

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陷入調查迷局

放眼全市場，融創正是收并購領域最活躍的企業之一。

從早些年和綠城的糾葛，接盤萬達的文旅項目，到今年用100多億插手旭輝對彰泰的收購，孫宏斌長期以來在并購領域的表現異常活躍。

但是，孫宏斌的大手筆，可能并不是本身有多么的財大氣粗，而是在融資安排和財務運作上相對得心應手。

就在今年稍早前，市場有傳聞稱，國內監管機構啟動了對融創土地購買的排查。自1月以來融創大舉收購土地，引起了央行和國土資源部的關注。

據悉，央行要求金融機構提供融創5月份購地的信息，包括逐一說明購地資金來源、相關銀行賬戶信息、支付憑證等。

5月，是融創極為瘋狂的一個月。三方數據顯示，融創以430億元人民幣的價格拿下了18個地塊，而當月融創的銷售額也僅700億出頭。

在5月下旬北京的集中土地拍賣中，融創更是以令人咋舌的64.4億元和63.7億元的價格，拿下北京石景山區和海淀區兩塊地，總價值合計高達128億元。

除了一二線城市，融創在三四線城市的打法同樣驚人。在安徽蕪湖，融創2103號地塊溢價率高達169.44%。在江蘇淮安，融創拿下的衛生大廈東側地塊溢價率99%，直接使淮安當地的樓面價格突破9000元大關。在江蘇徐州，融創10天內連續以90.62%和80.8%的高溢價率連奪兩塊地王。

在經歷了2020年避免踩線的沉寂之后，2021年融創再度顯露出極其狼性的打法。“兩集中”政策本意是為了控制低價，限制房企大肆拿地，而在22城的第一輪集中拍地中，融創卻總計拿了41宗土地，拿地權益金額超過640億元，位居榜首。

如此打法，顯然與當下的地產調控方向的方向格格不入，政策收緊房地產融資渠道的意圖非常顯著，融創卻依然可以大手筆拿地，引起監管注意也屬正常。

融創曾回應稱，央行并沒有單獨對融創進行針對性的排查，央行只是對試點企業進行例行管理，其作為試點企業之一每月都會給央行報送相關資料和保持匯報溝通。

仔細體會這“沒有單獨排查”的表述，含義不言自明了。

2

資本市場的擔憂

融創今年以來股價的高點出現在1月，最高點是35.9元/美股，自3月開始就一瀉千里，截至7月27日，股價最低僅為20元/股，跌幅高達44%。

股價大幅受挫，無疑代表著資本市場對其巨大的不信任。

那么，這份不信任主要來自哪里呢？

1、嚴監管的政策約束下，房地產金融屬性被削弱，制造業屬性被凸顯，估值下殺在所難免。

2、踩在紅線之上的融創，又遭遇調查疑云，如果屬實，更加嚴厲的調整未可知，未來走向可能岌岌可危。

今年以來，除了被爆出接受調查，融創還出了很多讓投資者不放心的新聞。

6月底，融創在杭州的項目濱融府開盤，155套房源，共有9820戶購房意向家庭，中簽率約1.58%。9820是個耐人尋味的數字，離一萬人咫尺之遙。

據傳言，濱融府的報名人數超過1.4萬人，為了避免搞出一個單價5.4萬元的豪宅上萬人搖號的熱點事件，開發商絞盡腦汁駁回了一些人的搖號資格，勉強將人數控制在萬人以內。

眼下是樓市最敏感的時期，浙江又被宣布要奔著共同富裕示范區而去，此時如果鬧出單價5.4萬元的豪宅萬人搖號的輿情事件，總歸不太妥當。但即便這樣，1.58%的中簽率也令人咋舌。

而在更早前的2月，融創和建發聯合在上海普陀區石泉社區拿地，總地價64.52億元，溢價36.15%，單價超8萬/平方米，被普陀區政府約談。

負面輿情頻繁的融創，就算孫宏斌拿出再多真金白銀增持股票，恐怕也很難改變股價跌跌不休的局面。

3

融創的錢從哪里來

現金流對房企而言是非常重要的，尤其是對一些經營杠桿加滿的周轉型房企。融創接二連三的大手筆，對資金的需求是異常龐大的。

那么，融創的錢究竟從哪里來呢？

一般而言，房企融資無非分為內部和外部兩種：

內部融資即內部造血，比如銷售回款，變賣資產，有些房企會搞一些隱性的資金池，例如P2P等。

外部融資渠道更豐富些，比如開發貸、抵押貸之類的銀行貸款；企業債、公司債、ABS等債券類融資；IPO、定增等股權類融資；信托等非標融資；以及海外融資等。

這些融資渠道，大部分是規范渠道。但是，在實際操作中，房企往往會美化自身資質，試圖融到更多資金。美化資質的過程，其實潛藏著很多難以言說的風險。

翻閱融創近期的融資新聞，看起來其實也緊張兮兮的。

6月28日，融創發布公告，擬融資3.5億美元用于現有債務再融資，期限為3年。

7月14日，融創再度發布公告，擬發行2024年到期的4億美元6.8%優先票據,以及額外發行2026年到期的1億美元6.5%優先票據。所得款項擬用于償還未來一年內需償還的中長期境外債務。

上述兩筆融資都屬于借新還舊，債務壓力依然存在。舉債擴張的融創，財務壓力其實是相當大的。

潮汐財經（微信號：chaoxicaijing）在對中，就曾看到融創為降桿桿所付出的努力。結局不可謂不驚險，現金短債比和凈負債率勉強達標，剔除預收賬款后的資產負債率離達標還有相當距離，屬于黃檔。

表外融資端，通過資產出表降低負債率；有息負債端，努力提高評級降低融資成本；貨幣資金端，出售金科股份回血；所有者權益端，物業板塊拆分上市增加資金流入。

融創交出的這份2020年財報，其中關竅遠比我們看到得復雜。雖然如此艱難的優化財報，但是融創卻依然在2021年選擇大肆進攻，或許有其企業發展戰略的考量。

但是，融創的錢到底來自哪里？是否健康可靠？是否與監管導向背道而馳？我們不得而知，因此也難免資本市場會選擇拋售股票了。

4

未來要怎么走？

身處輿論漩渦的融創，想必會更加謹慎。有消息稱，融創已經退出了下半年武漢和無錫的土拍市場，傳聞是否為真，很快便見分曉。

對于融創而言，想要趁行業景氣度較低的時候掃貨的念頭可能要歇一歇了，如何老老實實過好苦日子可能需要認真思考。有幾件事是融創必須要做的：

一是順應樓市調控的節奏，“兩集中”政策下避免瘋狂拿地，炒地是炒房的前奏，必須要遏制；

二是正本清源，規范自身的融資渠道，大肆買地和并購的錢到底來自何方，需要認真加以梳理；

三是面對紅線，要通過降杠桿真實的改善財務報表的質量，而不是通過一些財務技巧試圖瞞天過海。

我們始終不能否認，融創是一家非常優秀的企業，在中國房地產的草莽時代中，它占據著很重要的地位。

但事到如今，躺著賺錢的美好時代過去了，融創可能需要適時調整一下思路，看看接下來苦日子該怎么過了。