數據來源：國家統計局。數據來源：中國人民銀行。數據來源：中國人民銀行。數據來源：中國人民銀行，CNBS.

今年1月份的時候，我曾經寫過一篇文章：

當務之急，中國最應該做什么？

這篇文章中，我非常詳細的介紹了辜朝明的資產負債表衰退理論與日本的泡沫經濟歷史，并引用社科院李楊的觀點，認為中國面臨資產負債表衰退的風險，必須及早加以應對。

有趣的是，大概過了半年之后，國內諸多經濟學家和財經自媒體，忽然開始大肆討論起資產負債表衰退理論（7-8月份的大討論大家應該都還記得），討論之后，無論體制內經濟學家，或是追熱點的財經自媒體，最終都信誓旦旦、言之鑿鑿的告訴大家：

中國不會進入資產負債表衰退！

現在，又小半年過去了，可惜的是，只要眼睛不瞎、腦子沒壞的人，應該都已經明確看到，中國已經進入資產負債表衰退階段。

從居民端來看，過去的一年多里，中國的居民部門一直在盡量減少負債，特別是住房貸款，同時還壓縮消費，謹慎支出，大大增加了預防性儲蓄的金額。

先來看居民部門負債的情況。

2022年下半年以來，居民部門的總債務和住房抵押貸款規模同比增速，雙雙跌至個位數，而到了2023年，居民債務的增速跌至5%附近，而住房抵押貸款增速甚至跌至2%以下，這都創下了中國有相關統計數據以來的最低水平，相比以前動輒30%、40%的增速，都稱得上是腳踝斬了。

數據來源：中國人民銀行

要知道，整個國家的名義GDP或是居民可支配收入增速，不管怎樣都在5%以上，而名義上的居民債務增速，卻在5%附近或不足5%，那就妥妥的說明，居民在盡量減少負債。

再來看居民部門的消費情況。

2022年三季度，中國12個月社會消費品零售總額同比增速一度降至負值，這是除了2020年疫情剛剛爆發期的歷史最低，2023年雖然擺脫了負值的情況，但其增速也一直徘徊在5%左右的極低位置。

數據來源：中國人民銀行

考慮到當前中國廣義貨幣M2的同比增速仍然在10%左右，5%的社會消費品零售總額，可不就是妥妥的壓縮消費么？

再來看居民部門的定期存款增速，這最能體現居民“預防性儲蓄”的力度——因為定期存款，意味著家庭部門在為不確定的未來而儲蓄。

數據來源：國家統計局

在廣義貨幣增速只有10%的情況下，我國居民的定期存款額度增速卻達到了20%以上的歷史最高，這可不就是妥妥的預防性儲蓄么？

看完了居民端的“資產負債表衰退”，我們再來看中國企業端的情況。

通常而言，企業嘛，都是掙錢為主，所以一直追求利潤最大化——具體來說，就是盡力提高企業活期及臨時性存款規模，加大投資，擴大生產的力度，力圖賺更多的錢。

但是，查看中國非金融企業的活期及臨時性存款，卻發現該數據自2021年迄今，已經基本停止不前，其同比增速更是負值（以前企業活期存款同比增速偶爾出現負值是因春節效應），正常的生產季節，企業活期存款增速卻持續低于0。

數據來源：中國人民銀行

很明顯，企業目前不愿意擴大生產，哪怕是其過去兩年得到的新增貸款并不少，但不管得到多少的新增貸款，企業卻都不怎么愿意擴大生產，關于這個問題，昨天的“錢，停轉了……”一文中已經有所提及。

從企業的債務杠桿率來看，自2021年開始，中國的非金融企業就進入到了去杠桿進程，2022年一直保持債務杠桿率高位穩定，但2023年債務杠桿率，反而有一個上升。

可惜的是，這個上升，并不是因為企業為擴大生產而增加債務，而是因為債務償付出現問題不得不借更多新債來償還舊債，由此導致了債務杠桿率的被動上升。

數據來源：中國人民銀行，CNBS

由此可見，過去的2年中，中國非金融企業作為一個整體而言，并沒有擴大生產，而是苦苦掙扎于原有的龐大債務之中。

企業也的確在努力減小負債，但因為宏觀大環境的原因，他們只能選擇借新債換舊債這種最糟糕的方式來應對債務，由此導致2023年其債務杠桿率不降反升。

當然，熟悉中國宏觀債務的人都知道，非金融企業債務統計中，很大一部分債務（幾乎占到約50%），都是地方政府城投公司的債務，這部分債務是地方政府的隱性負債。

就整體而言，中國的制造業企業債務，并沒有圖上顯示的這么嚴重——這個問題，我們可以在下一篇文章中專門討論。

查看了中國居民端和企業端的數據之后，考慮到最近兩年中國股市和城市房價的變化，我們再來回顧一下辜朝明的觀點。

進入信用貨幣體系以來，源自政府和央行的巨量貨幣、信用，源源不斷地注入并滯留于金融體系，然后推高資產價格，而當企業市值提高或者家庭房產升值之后，負債主體（企業部門或居民部門）會通過股票、債券、房產和土地等資產抵押，進一步增加自身負債，造成各自資產負債表規模的持續擴張。

在股票、債券、房產和土地等金融資產進入企業或家庭的資產負債表之后，隨著資產價格的大幅度波動，在過量貨幣和信用尚未在實體經濟中轉化為惡性通脹之前，資產的價格，通常已經提前崩潰，金融危機代替了古典的通脹-通縮危機。

金融扭曲，往往先于實體經濟的扭曲。

資產價格暴跌，很快傳遞到企業資產負債表中，其結果就是企業和家庭部門資產縮水。

以企業為例，資產會縮水，但債務卻是硬約束，所以企業的資產負債表出現失衡。如果上述狀況持續一段時間，且企業難以從外部獲得新資金，企業很快就會陷入技術性破產的境地，俗稱就是“僵尸企業”。

面對財務破產風險，企業為了保持基本的生存，其經營目標悄然發生變化，從傳統的“利潤最大化”轉向危機中的“負債最小化”，他們開始減少乃至停止借貸，他們拋售資產，而且將其所有可獲得的現金流，都用于償還自身的債務。

然而，企業的拋售會造成資產價格的進一步降低，然后資產負債表進一步惡化……

家庭部門，如果負債過高，也是同樣的結果。

一個人的消費就是另一個人的收入，一個企業的投資就是另一個企業的收入。當幾乎所有的家庭都不消費、幾乎所有企業都不投資，經濟就會進入漫長而深遠的信用收縮期。

在這種情況下，哪怕央行將利率降低到0，也無法再刺激家庭和企業部門重新開啟信貸，而經濟也由此陷入深度通縮。

再回過頭來查看中國的股市、房價，再結合我以上所列舉的居民端和企業端數據，我就不妨當一次那個戳穿皇帝沒穿新衣的男孩：

我們，已經身在資產負債表衰退之中了。

相比之下，日本1990年陷入全局性的資產負債表衰退之時，幾乎是世界上人均收入最高的國家，其當時以名義匯率計算的人均GDP，超過了美國，而我們中國，當前人均GDP只有美國的1/6，日本當前的1/3……

文章最后，想起來的，是唐代詩人杜牧的那段話：

“秦人不暇自哀而后人哀之，后人哀之而不鑒之，亦使后人而復哀后人也?！?/strong>