很多人的財(cái)經(jīng)新聞窗口里，昨天應(yīng)該都彈出了下面的這個(gè)消息：

財(cái)政部決定發(fā)行超長期特別國債。

原來，根據(jù)今年的《政府工作報(bào)告》，為了系統(tǒng)性解決強(qiáng)國建設(shè)、民族復(fù)興進(jìn)程中一些重大項(xiàng)目建設(shè)的資金問題，從今年開始，擬連續(xù)幾年發(fā)行超長期特別國債，專項(xiàng)用于國家重大戰(zhàn)略實(shí)施和重點(diǎn)領(lǐng)域安全能力建設(shè)，今年先發(fā)行1萬億元，具體發(fā)行安排見下表。

借著超長期國債發(fā)行這個(gè)事兒，我來幫助大家了解一下有關(guān)債券、特別是長期債券的一些“姿勢”。

首先就是國債發(fā)行問題，也就是說，國債到底都是怎么“賣”出去的呢？

答案是——

由財(cái)政部面向全國的一級(jí)交易商進(jìn)行招標(biāo)。

所謂的“一級(jí)交易商”，是指具備一定資格，可以直接可以和財(cái)政部、央行做交易的機(jī)構(gòu)，一般包括資金實(shí)力雄厚的商業(yè)銀行及證券公司，其資格每年由央行進(jìn)行審查和評(píng)定。

比方說，中國人民銀行公布最新的2023年一級(jí)交易商有51家。

6大國有商業(yè)銀行工中農(nóng)建交郵+3大政策性銀行+招商銀行，位列前10名，而除此之外，還有其他的38家股份制商業(yè)銀行，中信證券和中金公司2家證券公司，再加上1家名為“中債信用增進(jìn)投資股份有限公司”的投資公司。

也就是說，財(cái)政部會(huì)向這51家一級(jí)交易商發(fā)函，讓他們來投標(biāo)購買國債，而這個(gè)標(biāo)書中，重點(diǎn)需要明確的有2條：

1）認(rèn)購額度；

2）投標(biāo)利率。

額度這塊兒，誰大致要認(rèn)購多少，國家財(cái)政部應(yīng)該事先會(huì)有溝通，關(guān)鍵在于投標(biāo)利率。

很多人可能知道，在許多工程投標(biāo)中，滿足相關(guān)條件的情況下，很多都是按照“最低價(jià)中標(biāo)”這種方式——在國債拍賣中，通常采用的也是最低價(jià)中標(biāo)，也就是投標(biāo)利率最低的交易商中標(biāo)（對(duì)應(yīng)的國債價(jià)格是最高的）。

更重要的是，一旦拍賣利率確定，其他所有投標(biāo)者所分配的國債額度，也都全部按照這個(gè)利率來計(jì)算。

由此，國債就完成了一級(jí)市場上的賣出。

接下來，那些購買了一定額度國債的一級(jí)交易商們：

1）可以選擇自己持有這些國債，這可是符合巴塞爾協(xié)議III的一級(jí)資本；

2）可以根據(jù)市場上債券價(jià)格的行情，選擇將這些國債出售給自己的客戶（凡是在商業(yè)銀行開了賬戶的普通人、企業(yè)，都是商業(yè)銀行的客戶）；

3）可以借給某些人或機(jī)構(gòu)，在國債期貨市場或證券交易所，進(jìn)行相關(guān)的買多或賣空的操作；

4）可以在央行的各種公開市場操作中，賣給央行或抵押給央行換取現(xiàn)金；

上述4個(gè)選擇，就構(gòu)成了國債的二級(jí)市場。

以上4個(gè)選擇，前3個(gè)就是正常的市場交易行為，不涉及什么貨幣發(fā)行問題，但，第4個(gè)選擇，則是央行發(fā)行基礎(chǔ)貨幣的重要方式，也正是前幾天“人民幣換錨事件”所探討的問題。

有人可能要問了，國債的大規(guī)模發(fā)行，是不是意味著金融環(huán)境的寬松？

這個(gè)不一定。

國債的發(fā)行，不管發(fā)行多大的額度，只要不賣給央行或抵押給央行，理論上說，都和印鈔沒有什么關(guān)系，也不意味著金融環(huán)境的寬松，在央行不額外購買國債的情況下，國債發(fā)行太多，在短期內(nèi)吸收了市場上的資金，在財(cái)政部還沒有把這些資金花出去的時(shí)候，反而會(huì)在短期內(nèi)造成金融市場緊縮的效果。

即便是將來央行在公開市場操作中，大規(guī)模買賣國債，那也是后來的事，和當(dāng)前的財(cái)政部發(fā)行國債沒有什么關(guān)系——財(cái)政部發(fā)行國債，只是市場上的資金分配問題。

講完了國債發(fā)行這個(gè)基礎(chǔ)，對(duì)于發(fā)行超長期國債的影響，我分三個(gè)層次討論。

第一個(gè)層次：

國債中的“超長期”，意味著什么？

市場上大家都在開玩笑，說什么30年期、50年期的國債，這簡直堪比獻(xiàn)完青春獻(xiàn)子孫，30年前是1994年，那個(gè)時(shí)候中國基本上還是一窮二白，50年前則是1974年，那個(gè)時(shí)候我們還在偉大的文化大革命中折騰呢！

發(fā)行30年期、50年期的國債，給普通人的感覺，就是償還的時(shí)候可能恍若隔世。

另一方面，很多人對(duì)于國債的理解，始終停留在“短期國債”或者是“固定利率存款”印象中，即便是利率劇烈波動(dòng)，債券的價(jià)格變動(dòng)也極小。

實(shí)際上并非如此，某種程度上說，超長期國債的價(jià)格波動(dòng)，更類似于股票。

我曾經(jīng)在自己的債券課程中給大家展示過一幅圖。

這個(gè)圖表展示了不同到期日的債券，在收益率（到期收益率）下降1%的時(shí)候，債券價(jià)格的變化情況，注意看還有30年到期的債券：

收益率從6%的水平上下降1%，債券價(jià)格將上升15%；

收益率從3%的水平上下降1%，債券價(jià)格將上升22%；

收益率從1%的水平上下降1%，債券價(jià)格將上升28%；

收益率從0的水平上下降1%，債券價(jià)格將上升33%；

收益率從-1%的水平下降1%，債券價(jià)格將上升40%；

（想聽本人課程的人，可以點(diǎn)擊本文左下角的“閱讀原文”，或者聯(lián)系文末的小助手微信）

如果到期收益率從3%降到0，猜猜30年期債券價(jià)格能漲到多少？

答案是——接近翻倍！

當(dāng)然，反過來說，如果收益率上漲，對(duì)于債券價(jià)格的影響也同樣顯著，30年期國債收益率從0升到3%，那么債券的價(jià)格將接近腰斬。

注意，這還只是30年期國債，如果是像我們財(cái)政部這次發(fā)售的50年期債券，或是永續(xù)債，到期收益率的下降對(duì)債券價(jià)格的影響將更為顯著。

所以，在我的債券課程中，一直在給大家強(qiáng)調(diào)一個(gè)觀點(diǎn)，無論債券還是股票，我們購買的預(yù)期，都是為了獲得未來的現(xiàn)金流，從這一條上看，兩者并沒有本質(zhì)區(qū)別：

永續(xù)債，就是最接近股票的債券；

優(yōu)先股，是最接近債券的股票；

可轉(zhuǎn)債，則是可以在兩者之間切換。

超長期國債的市場價(jià)格會(huì)受利率影響，波動(dòng)巨大，非常像股票這樣的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，但，如果你追求價(jià)值穩(wěn)定的話，有請(qǐng)注意，你大爺還是你大爺。

不像那些企業(yè)債有可能違約什么的，超長期國債的利息，依然是無風(fēng)險(xiǎn)收益，因?yàn)橛腥珖嗣竦亩愂帐杖胱龊蠖埽凑罩袠?biāo)利率，每半年穩(wěn)定給你支付一次利息，以本幣計(jì)價(jià)，其內(nèi)在價(jià)值反而是長期保持穩(wěn)定的。

正因?yàn)槠鋬?nèi)在價(jià)值穩(wěn)定，當(dāng)代主要國家，在對(duì)商業(yè)銀行的資本金進(jìn)行統(tǒng)計(jì)并評(píng)估安全性的時(shí)候，中長期國債的價(jià)值，一直是高于其面值的，也并不跟隨市場價(jià)格波動(dòng)，換句話說，只要你不賣出，浮虧不是虧，浮盈也不是盈。

第二個(gè)層次：

財(cái)政部為何在這個(gè)時(shí)候發(fā)行超長期國債？

財(cái)政部選擇發(fā)行1萬億元的長期特別國債，說是“為了系統(tǒng)性解決強(qiáng)國建設(shè)、民族復(fù)興進(jìn)程中一些重大項(xiàng)目建設(shè)的資金問題”，但要知道，這些事兒既然事關(guān)全國人民，本來就像國防一樣，是可以直接從中央財(cái)政里面支出的，但卻特意選擇了發(fā)行超長期國債，從本質(zhì)上說，就是想著為中央財(cái)政省錢。

省錢干嘛呢？

大家都知道，作為中國一切行政權(quán)力的總源頭，哪怕在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期，中國的中央政府也根本不差錢，但是，地方政府、國有企業(yè)（尤其是以城投為代表的國企）這些親兒子們，很缺錢很缺錢，在企業(yè)、地方政府都被如山債務(wù)壓得喘不過來氣的時(shí)候，都在指望著中央政府能盡量多搞點(diǎn)兒轉(zhuǎn)移支付，特別是，盡量接走一部分債務(wù)……

所以，為什么要發(fā)行這種超長期債券？說白了，就是經(jīng)濟(jì)增速下滑，中央財(cái)政不再像以前那樣財(cái)大氣粗，還要照顧地方政府和國有企業(yè)，那就借點(diǎn)兒錢吧！

以上是從財(cái)政的角度考慮，如果從貨幣、財(cái)政協(xié)調(diào)的角度考慮，前幾天不是剛說了，支持央行在公開市場操作中逐步增加國債買賣。

那，怎么個(gè)支持法呢？

最好的辦法，就是發(fā)行一批超長期國債，因?yàn)槭浅L期國債，有財(cái)政部拿著全國人民稅收長期、穩(wěn)定的支付利息，只要你不隨時(shí)到市場上買賣，這批債券以人民幣計(jì)價(jià)的內(nèi)在價(jià)值就是穩(wěn)定的，像美國、歐洲、日本的央行都是采用自己的國債印鈔，那我們作為全球最大的工業(yè)生產(chǎn)國，當(dāng)然也可以用自己的國債，逐步代替外匯儲(chǔ)備，成為人民幣的錨。

所以，先發(fā)行1萬億元的這種超長期國債試試水，讓央行逐步用這種國債代替一部分外匯儲(chǔ)備，這樣一來，一方面逐漸承接地方政府的顯性債務(wù)，維持地方政府的運(yùn)轉(zhuǎn)，另一方面，也可以摸著石頭過河， 在實(shí)踐中用超長期國債逐漸代替外匯儲(chǔ)備做錨。

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有人說了，用以自身貨幣計(jì)價(jià)的國債印鈔票，這不是左腳踩右腳上天的把戲么？

是的，的確是這樣。但，自1973年布雷頓森林體系徹底崩潰以來，脫離了黃金這個(gè)錨，所有的大國如美國、日本、德國、英國、法國，都是自己的國債作為發(fā)行基礎(chǔ)貨幣的錨，都是左腳踩右腳的把戲，美國日本歐洲可以，我們?yōu)槭裁床豢梢裕?/p>

更進(jìn)一步，為避免人們對(duì)于國債充當(dāng)人民幣發(fā)行錨產(chǎn)生懷疑，中國央行不惜在過去一年多的時(shí)間里，持續(xù)增持黃金（央行增持黃金有很大一部分原因就是增強(qiáng)自身信用）。

在我的黃金投資課程中，我特意提到過，2000年左右歐元最初發(fā)行的時(shí)候，為了增強(qiáng)信用，除了用歐元區(qū)各國國債做錨發(fā)行歐元之外，當(dāng)時(shí)的歐央行，還持有20%左右的黃金。

一直到今天，按照黃金儲(chǔ)備的價(jià)值來算，歐央行所持有的資產(chǎn)中，依然有10%左右是黃金，這也是歐元信用的另外一個(gè)注腳。

現(xiàn)在的人民幣，要用自己的國債做錨，又不想影響信用，就是在走歐元當(dāng)年的路子。

第三個(gè)層次：

這種超長期債券，對(duì)市場的影響又是什么？

本次1萬億元的超長期國債發(fā)行——

從普通人角度考慮，是幾十年以后才還債，貸貸相傳，那個(gè)時(shí)候的狀況，可能已經(jīng)是滄海桑田換了人間，感覺不靠譜的樣子；

從財(cái)政部的角度，是實(shí)現(xiàn)了1萬億元融資，還接走了那些債務(wù)如山的地方政府的一點(diǎn)債務(wù)，拉了自己的親兒子們一把；

從央行的角度看，有了一種長期內(nèi)在價(jià)值穩(wěn)定的資產(chǎn)（以人民幣計(jì)價(jià)），可以代替外匯儲(chǔ)備來充當(dāng)人民幣的錨；

如果從市場的角度看呢？

大家都知道，當(dāng)前中國的投資理財(cái)市場有著明顯的“資產(chǎn)荒”，也就是安全資產(chǎn)明顯不足，才把10年期和30年期國債收益率，給壓低到了歷史最低水平。

就像2016-2019年的美國、歐洲、日本，因?yàn)闊o數(shù)做資產(chǎn)配置的機(jī)構(gòu)，找不到安全資產(chǎn)，只能把當(dāng)時(shí)的長期國債買買買、買買買，德國的30年期長期國債收益率，居然給買成了負(fù)值，日本的30年期國債收益率低至0.2%，連美國30年期國債收益率也被買成了1%左右的低位。

在當(dāng)前人民幣安全資產(chǎn)出現(xiàn)資產(chǎn)荒的時(shí)候，財(cái)政部發(fā)行的長期國債，提供了一種超長期的穩(wěn)定收益與潛在利率下降的價(jià)格上漲可能，這大大豐富了人民幣資產(chǎn)配置的選擇。

如果你要是覺得，中國的未來，也會(huì)像日本一樣，進(jìn)入長期經(jīng)濟(jì)下降期，最終會(huì)進(jìn)入到日本的0利率，那么，這種超長期國債，就給你提供了一種長達(dá)30年、50年“穩(wěn)穩(wěn)的幸福”，每年都有固定的利息收入，不用擔(dān)心違約，而且還有可能因?yàn)槔氏陆刀鴥r(jià)格大漲呢！

如果問超長期國債對(duì)人民幣匯率的影響，其實(shí)是很不確定的。

采用國債代替外匯儲(chǔ)備做人民幣的錨，雖然說是“與國際接軌”，也是人民幣成為獨(dú)立貨幣的應(yīng)有之義，但正如我在以前文章中所說，如果央行只是用國債對(duì)外匯儲(chǔ)備替代，并不大規(guī)模擴(kuò)充資產(chǎn)負(fù)債表，就并不是QE和印鈔。

（點(diǎn)擊即可閱讀相關(guān)文章：“人民幣，要換錨了？”）

雖然說，央行已經(jīng)提前增加黃金儲(chǔ)備，來增強(qiáng)人們對(duì)于人民幣的信心，但人民幣的幣值，歸根結(jié)底取決于中國經(jīng)濟(jì)是否能闖過目前的陣痛期，能否保持世界上第一生產(chǎn)大國的地位，而不僅僅是換錨的事兒。

日本當(dāng)年資產(chǎn)泡沫破裂之后，日元價(jià)值基本保持穩(wěn)定，很大程度上是因?yàn)槿毡酒髽I(yè)出海，在海外的日企生產(chǎn)創(chuàng)造出來經(jīng)濟(jì)上的“海外日本”，其國內(nèi)經(jīng)濟(jì)雖然沒有像1990年之前那樣欣欣向榮，但基本的生產(chǎn)消費(fèi)都得以維持，并沒有像當(dāng)年的拉美國家、東南亞國家或現(xiàn)在的南非一樣，出現(xiàn)全面“經(jīng)濟(jì)崩盤”，所以，日元兌美元的匯率在1990-2023年基本維持在100附近上下波動(dòng)，直到這兩年，才因?yàn)槊涝S持高利率而明顯貶值。

當(dāng)然，又有人可能會(huì)問了，我們是不是應(yīng)該買這種長期國債啊？

在當(dāng)前中國長期國債收益率位于歷史低點(diǎn)、且遠(yuǎn)低于美元國債收益率的情況下，我個(gè)人呢，是不建議買入的——聽過我的債券課程的人都知道，同樣是人民幣資產(chǎn)、同樣要求資產(chǎn)的安全，現(xiàn)階段其實(shí)還有著其他更好的選擇呢！