這是雪貝財經第346篇原創文章

作者：周閃閃

策劃：老胡

2024年“618”電商購物節落幕。

不出我們意外，但可能讓不少網暴制造者意外的是，農夫山泉“618”全周期總銷量依舊保持了全行業全網第一的戰績：客戶數量方面，農夫山泉線上整體會員數量突破了1000萬，達到了1024萬規模，同比增長58.9%。同時，今年“618”期間有250多萬新客在線上購買了農夫山泉旗下的產品，成為農夫山泉新客數增長最多的一年。就連農夫山泉剛推出不久的純凈水，618當天也沖上了京東水飲新品排行榜第一。

這樣的成績在今年特殊的背景下顯得尤為重要，它穩住了很多只想好好做產品的企業的信心。

眾所周知，從2024年2月末開始，一支由民粹主義者組成的網絡大軍對農夫山泉及其創始人進行了長達數周的輿論攻擊，其緣由之荒唐讓但凡具有正常思維能力的人都錯愕不已。實際上，這種攻擊浪潮至今都沒有真正停止過。

如此讓人匪夷所思的網絡暴力在過去數年曾幾度掀起，陷入無端網暴的幾乎全部是民營企業及民營企業家，即便是華為與小米這類科技企業也都曾卷入其中。華為公司因為將一系列芯片命名為“麒麟”（即Kirin，系日語羅馬字）而遭受圍攻。

網絡攻擊愈演愈烈時，線上的狂熱情緒還會升級至線下對企業產品的抵制，這讓眾多民營企業的正常經營陷入無妄之災。而遭受極端網暴之后能夠快速奪回市場的企業少之又少，一些企業的聲譽在遭受重創之后，對經營的影響甚至持續多年。

我們無意于揣測這種網絡暴力究竟何以叢生，未來大概率也會時有發生。在這篇文章中，我們希望能以農夫山泉為樣本，向投資者展示一家具有長期價值的行業龍頭企業，其優勢地位是如何構建起來的，以及其高于同行的抗風險能力。

壹：基本盤

包裝飲用水業務是農夫山泉最核心的業務，在營收中占比曾常年超過60%，2023年全年在總營收中的占比依然高達47.5%。

從全球范圍來看，在市場需求端，這項業務都具有超大規模、高頻、剛需且永續的特征，所在行業也是一個典型的跨周期行業。但是，包裝水行業同樣是一個“貧瘠”的行業。因其進入壁壘低、競爭殘酷，且單瓶利潤薄、需要高周轉，考驗企業的綜合能力。

所以，就是在這樣一個“貧瘠”的行業里，市場領先者一旦獲得較高的市場份額后對創新往往望而卻步，并不愿意繼續進行高昂的投資來建立領先同行的壁壘。中國過去近30年，中國的包裝飲用水行業先后經歷了娃哈哈、康師傅、怡寶與農夫山泉先后領跑的時代。從2012年開始，農夫山泉成為市占率第一的包裝飲用水品牌，自此再未旁落。

將天然水作為主打產品是農夫山泉對行業品類所進行的顛覆性創新，也給行業格局帶來了顛覆性影響。事實上，整個包裝飲用水行業主要即是天然水和純凈水兩大品類。我們在此無意論證哪一種飲用水品類對人體健康更有益。而在天然水這個品類中，農夫山泉所建立起來的壁壘是其他同行未來多年都望塵莫及的。

因為，如果一家企業希望進軍天然水品類，就必須要提前布局優質水源地，天然礦泉水更是如此。優秀的水源地稀缺，因其大多處于深山密林中，探尋難度大，對經驗的時間積累要求高。

根據農夫山泉的招股書介紹，在確定取水水源之前，需要經過長期水質檢測、水量補給考察、取水可行性報告評估以及建廠條件評估等程序才能確定候選水源，然后考察候選水源地的地貌特征、水文資料以及周邊環境，通常要長達數年持續跟蹤候選水源地，不斷重復兩輪共計171項的水質檢測、驗證。

以農夫山泉開發的峨眉山水源地為例，農夫山泉是在尋訪了近百個水源地之后，才初步確定峨眉山是符合農夫山泉標準的水源地，之后又進行超過兩年的水質追蹤才最終決定進行開發。

同時，企業不僅需要找到水源地，在山區建設還須克服懸崖峭壁等天塹，不斷累積超常規的管道和工廠建設經驗。這就意味著，同樣是資產偏重、投資回報周期長的行業，水源地勘測難度、不同地貌的建設難度、28年時間的累積效應，都使得希望與農夫山泉搶奪這一市場的同行在一開始就很難進入，更難追上。

在過去的20多年，農夫山泉已經陸續在中國建成了12大水源地，修建了總長300公里的43根飲水管道。上游資源的早布局、廣覆蓋使其能夠從時間上遠遠甩開其他同行。橫向對比來看，另外兩家知名飲用水企業各自都只有兩處水源地。

對于整個包裝飲用水行業來說，布局水源地不論是從企業資金實力、投資周期、還是建廠難度與5到10年的超長建廠周期來看，都一件短期難、但長期正確的事情。與純凈水品類相比，其可以最大程度地構建起壁壘。

但遺憾是，大部分飲用水企業并不具備農夫山泉的遠見，尤其是這種埋頭苦干、長期堅持的企業精神。即便是那些希望重復農夫山泉“水源地”路線的一些企業，也只是試圖復制農夫山泉的營銷策略，臨時并購其他規模較小的水企，卻沒有洞察到農夫山泉真正的核心能力。

農夫山泉近年穩居TOP1水企，不是偶然，從2000年前后他們開始進山找水就已注定。

貳：產品與品牌

在中國資本市場的食品飲料板塊，農夫山泉是優質投資標的之一，其成長能力、盈利性、規模皆處于行業龍頭位置。其優秀的效益以及在無糖茶飲料等新興產品布局上的前瞻性尤其令投資者和分析師印象深刻，即便是經濟低迷時期，其也能夠蓬勃發展。

農夫山泉得以在競爭激烈的水和軟飲料賽道中展現差異化突圍的能力，我們認為核心原因在于其產品能力。農夫山泉的產品研發能力尤其是對茶飲料、果汁等高頻需求品類至關重要。

在創辦至今的28年中，農夫山泉在產品線上主要包括包裝飲用水和軟飲料，路徑是從一個單一包裝飲用水發展成為多品類、多品牌的飲料企業。除包裝飲用水外，還擁有東方樹葉、茶π、尖叫、力量帝維他命水、水溶 C100、農夫果園等經典大單品，近年來還開發出NFC果汁系列、咖啡飲料炭仌系列等新品。

在產品研發端，農夫山泉的優勢是基礎與應用研究并重。其中，基礎研究由農夫山泉母公司下屬的養生堂天然藥物研究所負責，利用其在藥品、保健品基礎研究能力上所積累起來的底層知識積淀。比如，東方樹葉和臍橙NFC果汁等產品均是根據養生堂天然藥物研究所成果轉換。

而應用研究則是通過內部研發部門與外部大學、研究機構合作的模式落實。

其次，產品品質很大程度取決于上游原材料布局。除上文所述的水源地布局之外，農夫山泉針對果汁等軟飲產品在全國都布局了優質水果種植基地。比如，臍橙NFC果汁產品在上游布局了江西臍橙種植基地，17.5°蘋果汁產品在上游布局了新疆伊犁蘋果種植基地，等等。

這樣的上游種植基地布局周期長、投資大，但可以讓企業從源頭上把控產品品質。比如，新疆蘋果基地是農夫山泉從2002年起就開始投資布局的，贛南種植基地則是在2007年起就開始投資培育的。

相比同行，農夫山泉在大單品的成功率上要高出很多。農夫山泉似乎不特別追求新品占比或上市數量，而是追求長生命周期的產品。這可能與其創始人鐘睒睒主張在產品布局上遵循一種被其稱作“技術第一，商業次之”的產品理念有關。

從過去20多年來看，農夫山泉推出的產品數量并不多，包裝水、茶飲料、功能飲料、果汁飲料四大品類貢獻主要收入，每個品類都只是聚焦兩到三款核心單品。

這家公司推出新品的目的似乎是希望找到符合未來消費趨勢的產品，而不僅僅是當下的熱潮。對于產品矩陣，哪些是符合長期趨勢能成為終極產品的，哪些是現階段市場和消費者偏好的過渡產品，公司都有清晰的定位。

比如，在大包裝水、無糖茶飲料、NFC 果汁等產品上，都充分體現了農夫山泉選品上的前瞻性與戰略定力。雖然前瞻性的產品往往要歷經培育期，新品從推出到放量，中間數年甚至更長的培育期需要公司堅持投入。

以無糖茶飲料“東方樹葉”為例，這款產品是農夫山泉2011年就提前布局的產品，經過長達十年的消費者教育，2021 年才開始享受行業擴容紅利、實現快速增長。隨著過去幾年無糖消費風靡，東方樹葉得以迅速從年銷售額10億元的單品成長為年銷售額有望達百億級的大單品。

“東方樹葉”的成功幫助茶飲料（主要是茶π和東方樹葉兩大產品）在農夫山泉的營收占比中成為第二大的品類，且是公司各大子品類中過去幾年增速最快的業務板塊，成為包裝水之外的第二增長極。2023年年報顯示，茶飲料產品在公司營收中的占比已經快速上升到29.7%。

叁：渠道

渠道是食品飲料公司的“第二心臟”。因為產品的消費場景具有即時性，線下渠道是軟飲行業制勝的關鍵，農夫山泉線下渠道具有較強優勢，80%以上的營收來自線下。

過去幾年，農夫山泉也注重線上渠道建設，線上渠道布局領先于行業，在眾多數據指標上，農夫山泉線上的銷量都居于第一。

線下渠道上，在2008 年之前，農夫山泉實行的是聯營體模式，借助經銷商力量快速開拓市場；2008至2016 年，農夫山泉進行渠道改革，收歸掌控力。通過公司業務員直接與終端對接，經銷商僅承擔配貨角色，此模式下公司對終端的掌控力度大大加強。但是，隨著銷售體量的擴大和城區網點的滲透率提升，公司想要全面掌控鄉鎮村縣等毛細血管終端的難度和邊際成本大幅提升。

從2016年至今，農夫山泉對經銷商進行專屬化改革，抓大放小，提升效率。在此期間，銷售主體由企業重新回到經銷商，但是大幅精簡小型經銷商，給予渠道充分自主權以激發積極性，將業務推廣費和業代獎金等打包下放經銷商。

農夫山泉如今的渠道體系具有高投入、強管控、高周轉、高激勵的特點。經銷模式高度扁平，主要采用一級經銷模式，與大客戶深度綁定。

同時，農夫山泉在渠道信息化上建立起了一套NCP系統（即“農夫合作伙伴系統”）進行信息化監控，所有合作經銷商均使用 NCP系統開展業務活動。農夫山泉通過該系統對經銷商進行分銷指導以及費用核銷，也對一線銷售人員進行管控，從而對終端情況實時掌握，渠道掌控力極強。

當然，比優秀的管理更重要的是讓利。

是什么讓農夫山泉的經銷商和終端小店愿意把農夫山泉擺在貨架最顯眼的位置，如此看重與農夫山泉的合作？此前有媒體分析了農夫山泉一瓶水的利潤結構。一瓶2元的550毫升天然水，出廠價僅為0.71元，經銷商約以7毛錢的價格買進，再轉售到門店，中間產生了1.29元的毛利，這部分毛利系數歸于銷售渠道，占比高達64.5%，而農夫山泉每瓶的利潤僅在約7毛錢中騰挪，其中還要承擔最大頭的物流成本。

也就是說，農夫山泉在進行長期的重資產投入后，反而愿意讓輕資產的中下游獲取更多利潤。

但是，也就是如此，農夫山泉得以建立起來的是一整套廣而深的渠道網絡，與經銷商建立起穩定的合作關系，維持了龐大的上下游體系，讓數百萬經銷商和終端店鋪以及身在其中的普通人獲益。

到了2020年，農夫山泉開始注意到下沉市場的增長潛力，開始增設二批商，并與大型經銷商簽訂三方協議，保證既有經銷商利益的同時充分開拓下線市場。

2016 年持續至今的經銷商系統改革，對農夫山泉的銷售提升起到立竿見影的作用，自2016年之后，農夫山泉的整體銷售額重新回到增長快車道。

看完這一切，我們或許就能夠明白一種樸素的商業哲學：一家成功且持續優秀的企業，必須方方面面都做到優秀，更何況是行業的龍頭企業。

而這樣的企業，豈能是一場網暴就能輕易打敗的？這也是為什么資本市場始終看好農夫山泉，因為只有投資者，只有錢能看到本質。同樣，大多數消費者最終還是忠實于產品品質，東方樹葉龍井新茶被搶購一空和今年“618”農夫山泉的優秀表現再次證明，產品本身始終是一家企業長久立足的根本。而我們必須提到的是，即便是網暴持續已如此之久，但農夫山泉系列產品并沒有被發現存在任何質量問題，這就是龍頭企業極穩定的底盤。

在中國，如農夫山泉一樣的民營企業，不是太多，而是太少了。