文｜商小叔

出品｜華祥名全媒體

在經歷了持續多年的高端與大眾路線爭議之后，國民羽絨服品牌波司登又一次引爆輿論。

7月3日，波司登公告表示，集團創始人、董事局主席及控股股東高德康間接全資擁有的盈新國際投資有限公司將配售減持公司價值約17億港元的股票。①

在此背景下，“創始人趁利好火速套現”的標簽牢牢地貼在了高德康身上。與此同時，受到大股東套現消息的影響，波司登股價應聲下跌，公告發布當日一度跌逾18%，收盤時跌幅達到15.93%，股價報收于4.010港元每股。

波司登創始人葫蘆里賣的什么藥？為什么寧愿承受股價閃崩的代價，也要選擇在這個時間點大量減持公司股票？

火速套現致股票大跌

不得不說，波司登集團創始人高德康配售減持的時間節點選擇，十分耐人尋味。

時間往前回溯一周左右，6月26日晚，波司登剛剛披露了公司截至2024年3月31日的2023/24財年年報。財報數據顯示，公司在2023/2024財年實現營收達232.1億元，同比增長38.4%；凈利潤為31.2億元，同比上漲44.7%。②

從業績表現上看，波司登可謂交出了最近幾年最佳的一份成績單。具體到以羽絨服業務、貼牌加工管理業務、女裝業務等為代表的主營業務，均實現了收入快速增長。

為此，在財報披露之后，有多家券商紛紛發布研報表示對于波司登的看好，波司登股價也迎來了一波連續上漲行情。

然而，就在利好消息不斷、股價迎來階段性高位之際，僅僅一周時間之后的7月3日，波司登一紙公告迅速讓公司股價崩落。

公告顯示，集團創始人、董事局主席及控股股東高德康間接全資擁有的盈新國際投資有限公司，已與配售代理簽訂大宗交易協議，以每股4.31港元的價格，向買方配售4億股，出售股份占波司登已發行股份總數的約3.64%。

據統計，截至目前，盈新國際持有波司登約15.6%股份。配售完成后，持股比例將減少至11.96%，高德康仍為公司控股股東。按照配售價格計算，高德康方面此次出售波司登股份，所得資金將超過17億港元。

大股東減持對于股價的影響不言而喻。在7月3日公司股價應聲大跌之后，7月4日，波司登股價收盤于4.160港元每股，僅小幅回漲。截至7月5日收盤，波司登股價報收于4.080港元每股，仍然在低點徘徊。

“用于慈善”實則為還貸？

波司登創始人配售減持導致公司股價大跌的市場邏輯，其實非常簡單。

一方面，波司登披露業績利好之后，配股價相對股價高點會有一定差距，這容易導致一些投資者無法接受，認為大股東趁機套現；另一方面，大股東配售減持的量非常大，會造成折價幅度較大，從而導致股價大跌。

不管怎樣，歷史的經驗表明，現在這個時刻的波司登，是一個非常需要慎重選擇的投資標的。

而對于波司登創始人配售減持的目的，毫無疑問，是因為高德康有著不小的資金需求。

按照波司登在公告中的說法，賣方進行配售主要為優化股東結構、釋放股份市場流動性，并引入更多優質的境內外投資者，配售所得資金將主要用于賣方資金需求及慈善事業發展等。另外，高德康在公告中承諾，配售完成后一年內不會進一步減持。

也正是因為這樣的解釋，有部分媒體將此舉解讀是“為了做慈善”。但明眼人能夠看出，那么大筆的套現金額顯然不太可能主要是為了慈善事業。

據信風TradeWind從接近波司登人士處了解到，高德康此次減持獲得的大部分資金，將用于償還其實控的非上市公司的銀行貸款，覆蓋60%以上的有息貸款；另有部分資金通過波司登公益基金會用于慈善事業。③

針對主要是為了還貸的說法，信風TradeWind曾向波司登相關人士致函求證，對方尚未正面回復，僅表示“以公告內容為準”。

事實上，波司登創始人高德康并非第一次通過大宗交易配售的形式對所持股份進行減持。

2022年9月，高德康同樣是通過盈新國際，與中金國際和摩根大通訂立大宗交易協議，以3.94港元每股的價格對外配售2.3億股，占總股本的2.12%。彼時，市場一樣反應震蕩，波司登股價一天之內下滑超過8%。從本次配售的表現上來看，市場對于高德康的配售減持動作更加敏感。④

值得注意的是，除了創始人高德康，波司登高管此前也不乏有減持動作。據公開媒體報道，今年4月到5月期間，波司登高級副總裁芮勁松分別減持了公司448.2萬股和151.8萬股，總計套現金額約2700萬港元。

略顯頻繁的高管減持動作，很難不讓市場浮想聯翩。

爭議操作暴露未來隱憂？

在高德康進行的爭議減持操作背后，或多或少也凸顯出波司登在公司經營層面的長期隱憂。

看起來，波司登在上一財年的業績表現非常好，各項增長也超出了市場預期。不過，自2023年以來，市場對于波司登的高端化發展路線就充滿著批評聲。

去年冬天，羽絨服因高價問題在網絡上頻繁登上熱搜，以波司登為代表的國產羽絨服“漲價”不時挑動起消費者敏感的神經。

在這場流量盛宴中，作為國產羽絨服龍頭品牌的波司登自然陷入輿論的口誅筆伐，暴露出波司登長久以來的高端化轉型挑戰。

2018年開始，波司登開啟了品牌轉型升級步伐。也正是從這一年開始，波司登羽絨服價格連年上漲。

據國信證券研報統計，2017年，波司登品牌1800元以上的羽絨服占比不到5%。到2018年，1800元以上的羽絨服占比提升至24%以上。

此外，根據東興證券研報顯示，2017年，在波司登進行品牌轉型之前，產品吊牌價平均在1000元到1100元。2018年之后，該價格持續上漲，到2021年吊牌價均價已經增長到1800元左右。⑤

在話題度上，此前波司登曾推出過上萬元的“登峰”系列產品，以及去年波司登推出的一款定價為7800元的戶外長款鵝絨服，無疑都是網友討論的焦點。這些產品也憑借著趕超國際大牌的定價，讓波司登品牌遭受了諸多非議。

客觀來看，波司登的高端化策略的確讓公司業績表現受益良多。這些年來，波司登在營收與利潤增長、毛利率提升等層面都表現出了持續的增長態勢，品牌高端化形象也逐漸深入人心。

但是，高端化之路不代表沒有“代價”，為了塑造高端化形象，波司登在品牌營銷上的投入不菲，廣告宣傳費用等營銷開支隨著營收增長一同大幅上升，近幾年的銷售費用率基本保持在35%以上。⑤

另外，通過巨額營銷帶來的銷售增長能否具備長期的持續性，也愈發面臨質疑。

不同于過去幾年的高端化與消費升級浪潮，現如今的消費市場，大有消費降級態勢。聚焦在波司登所代表的羽絨服市場，大眾市場仍然是主流。

根據2021年艾普思咨詢數據，通過分析國內某主流電商平臺羽絨服交易數據發現，消費者購買羽絨服價格最多的是在200到500元價格區間，1000元以上的羽絨服銷量占比不到5%。

艾媒咨詢數據顯示，2023年大部分中國消費者更愿意購買價格在1000元以內的羽絨服，最集中的價格段是400元到600元，只有3.3%的消費者選擇1500元以上價位。

也就是說，波司登的高端化轉型，或許贏得了過去，但不一定能贏得未來。當高端市場增量面臨瓶頸，品牌又未能在平價市場取得好成績，波司登的長期業績表現就值得觀望了。

目前，波司登旗下在主品牌波司登之外，還有定位中端的雪中飛品牌以及定位低端的冰潔品牌。然而，這兩個品牌在波司登公司總營收中的占比有限，波司登至今未能成功打開中低端羽絨服市場的“大門”。

由此，波司登所處的局面其實沒有表面上看起來那么風光。雖然主品牌高端化取得了不錯的成績，但為了維系高端化形象，長期投入必不可少，市場空間卻遲早面臨瓶頸。在占據市場主流的平價市場，波司登又存在感有限。

面對著發展的難題，波司登創始人高德康選擇在利好消息披露時，通過配售減持來套現可稱得上是一個合理抵御風險的選擇。只是，投資者對于波司登的長期信心，又該由誰來守護呢？

注：

1 2024.07.03，第一財經，《大股東趁業績利好套現17億港元，波司登大跌逾15%》

2 2024.07.03，每日經濟新聞，《創始人一個大動作！波司登，股價全場“八五折”！公司火速發聲》

3 2024.07.03，華爾街見聞，《波司登老板配售減持17億，或用于關聯公司償貸》

4 2024.07.04，中國青年網，《股價重挫16%市值蒸發超80億港元，波司登董事局主席高德康被疑“借業績利好套現”》

5 2023.12.22，紅星資本局，《高端與大眾 波司登陷入兩難》