作為中國最大的保健品上市公司，湯臣倍健（300146.SZ）正經歷上市以來最嚴峻的挑戰。2024年前三季度，公司營收57.34億元，同比下滑26.33%；歸母凈利潤8.69億元，幾近腰斬，同比大跌54.31%。

繼業績“腰斬”之后，又被全球知名指數公司MSCI從中國指數中剔除。這一調整將迫使大量指數基金和跟蹤MSCI中國指數的投資者拋售其股票，進一步加大股價的下行壓力。截至11月26日收盤，湯臣倍健股價報12.35元/股，年內累計下跌23.31%，市值降至210億元。

被剔除的主要原因包括盈利能力減弱、股價表現不佳及流動性不足等。過去十余年，湯臣倍健從2010年的3.46億元營收一路攀升至2023年的94.07億元，年均復合增長率（CAGR）高達28.92%。然而，如今的業績表現表明，這一增長神話或將在2024年終結。第三季度，公司歸母凈虧損2241.65萬元，與去年同期3.56億元的凈利潤形成鮮明對比。這是上市以來首次出現季度虧損，令市場信心遭受重創。

面對需求變化和市場競爭，曾經高歌猛進的湯臣倍健站在了轉型的十字路口。

品牌老化與渠道困局

曾經的明星產品如今光環不再。今年前三季度，主品牌“湯臣倍健”收入31.94億元，同比下滑29.20%，占總營收比重卻依然超過六成。它不再是過去那個年均增長率超12%的“扛把子”，反而成為拖累整體業績的沉重包袱。

而另一主力品牌“健力多”更是連續三年收入下滑，2024年前三季度收入下降29.90%。益生菌品牌“lifespace”同樣未能幸免，國內市場同比下滑29.55%，海外市場也同比下降11.66%。湯臣倍健的品牌矩陣，幾乎全線潰敗。

業內人士指出，真正的問題并非市場變化，而是品牌自身老化。歐睿數據顯示，2023年中國維生素與膳食補充劑市場零售規模達2253億元，同比增長11.6%。整個行業在增長，唯獨湯臣倍健逆勢而行。顯然，產品創新乏力與品牌活力不足，才是其困境的根源。

渠道曾是湯臣倍健的核心優勢，如今卻成為難以逆轉的短板。線下渠道收入31.09億元，同比下滑29.08%；線上渠道收入25.86億元，同比下降23.36%。在跨境電商、新媒體營銷等新興力量的沖擊下，湯臣倍健的傳統渠道顯得遲鈍而無力。尤其在國際品牌和國內新銳品牌的雙重擠壓下，公司已經喪失了對渠道的掌控力。

2024年的保健品市場正在經歷劇變：國際巨頭大舉進軍中國市場，大型藥企和食品企業跨界搶食，海外品牌借助跨境電商侵蝕本土市場。同時，新媒體、新渠道、新技術的應用，讓新品類和新品牌快速崛起，分流了大量消費者。今年1-8月，全國零售藥店維生素與膳食補充劑銷售額同比下滑20%，湯臣倍健自然難以獨善其身。

面對如此殘酷的市場競爭，湯臣倍健僅將業績下滑歸結于“消費環境變化”顯然不夠。更嚴峻的問題在于，如何打破品牌老化與渠道僵化的雙重桎梏？公司亟需加大研發投入，推出更具創新性和差異化的產品，才能重拾市場信心。否則，這個曾經的保健品巨頭或將在激烈的市場洗牌中被邊緣化。

湯臣倍健正在經歷自上市以來最艱難的時期。品牌老化、渠道失靈、競爭加劇，所有問題都指向一個事實：必須變革。但問題在于，變革的時間窗口還能維持多久？留給湯臣倍健的時間，已經不多了。

2、重營銷輕研發，“強科技”難持續

號稱要打造“強科技型企業”的湯臣倍健，實際上更像是一家“營銷驅動型”公司。

2020年至2023年，公司在研發上的投入不過1.37億元、1.5億元、1.58億元和1.79億元，占營收比例逐年下滑，僅為2.24%、2.02%、2.02%和1.91%。在這個以創新為王的時代，如此“吝嗇”的研發投入實在讓人難以相信其“科技企業”的定位。

如果說研發投入顯得寒酸，那么銷售費用的增長就顯得過于“闊綽”。自2014年起，湯臣倍健的銷售費用一路飆升，從3.97億元攀升至2023年的38.59億元，年均復合增長率（CAGR）高達28.75%。過去兩年，銷售費用率更是一舉突破40%，這意味著每賺取一塊錢，公司就要花掉四毛在銷售推廣上。

更值得玩味的是，2023年公司僅廣告費就高達11.13億元，幾乎與過去十年的研發投入總額持平（累計僅為11.63億元）。而2024年前三季度，湯臣倍健銷售費用高達24.27億元，其中僅上半年就投入18.22億元，其中廣告費用達5.22億元，與去年同期的5.28億元幾乎持平。這種投入結構的錯配，讓人不禁質疑：湯臣倍健究竟是在賣科技，還是在賣廣告？

表面看，這樣的營銷策略曾帶來可觀的增長，但如今，后遺癥已顯現。2024年業績腰斬、品牌老化的困境或許正源于產品力的匱乏。過于依賴廣告而非產品創新，導致品牌形象失去新鮮感，而消費者的忠誠度也隨之下滑。更令人諷刺的是，在整個保健品行業積極追求技術創新之際，湯臣倍健卻選擇了用堆砌廣告來掩蓋技術短板。

一家真正的科技型企業，靠的是技術驅動，而非廣告轟炸。湯臣倍健如果繼續在“表面風光”上浪費資源，而不在產品創新上下功夫，未來的競爭力將進一步削弱。與其繼續沉迷于營銷狂歡，不如重新審視自己的定位。畢竟，再華麗的包裝，也掩蓋不了產品力的不足。而眼下，這種“科技偽裝”已難以為繼。

3、股權激勵引發爭議，投資者信心下滑

當一家業績連續下滑、股價低迷的企業推出“送錢式”限制性股票激勵計劃時，投資者的憤怒并不難理解。2024年，湯臣倍健授予包括高管在內的36名激勵對象1490萬股限制性股票，價格僅為7.7元/股，大幅低于市場價。這一計劃的業績考核目標更是“寬松”得令人咋舌：2024年至2026年營業收入增長率分別為3.61%、5.6%和4.55%。如此低的門檻，與過往動輒兩位數的增長率相比，幾乎等同于“送錢”。

有中小投資者代表曾發《股東質詢函》，要求公司解釋最低授予價格的合理性，并質疑是否存在利益輸送。確實，過去幾年，湯臣倍健的業績增速雖然有所放緩，但仍保持在較高水平。2018年至2023年，其營業收入增速分別為39.86%、20.94%、15.83%、21.93%、5.79%和19.66%。與之相比，新激勵計劃的營收目標簡直“不費吹灰之力”。這種低門檻的激勵計劃，不禁讓人懷疑湯臣倍健究竟是在“激勵業績”還是“獎勵管理層”。

更令投資者不滿的是，在湯臣倍健業績表現平平、股價持續下跌的背景下，公司高管的薪酬卻大幅上漲。2023年年報顯示，17名董監高共領取了3561.96萬元稅前報酬，較2022年增長86%，遠超同期業績增幅。副董事長梁水生的薪資從311萬元增至500萬元，總經理林志成的薪酬更是從300萬元飆升至700萬元，而董事湯暉的薪資則從299萬暴增至825.5萬元。相比之下，董事長梁允超的薪資幾乎未變，因為他更依賴于高額分紅，而非薪資。顯然，這一系列高管漲薪舉措與公司“降本增效”的口號背道而馳，令市場頗感不安。

股價表現的持續低迷進一步加劇了投資者的擔憂。從2021年5月的高點34元/股，到如今的12元/股左右，湯臣倍健的市值已蒸發近三分之二。機構投資者顯然也對公司未來不再抱有信心。截至2024年9月30日，湯臣倍健前十大機構投資者的持股數量較二季度減少3795萬股，持股比例下降了2.22個百分點。此外，公司還被剔除出MSCI指數，這對其在資本市場的表現無疑是又一重擊。

湯臣倍健目前面臨的不僅是行業競爭加劇的外部挑戰，更是內部治理失衡的風險。管理層的激勵計劃如果繼續與公司實際業績脫節，只會進一步損害投資者信心。激勵計劃的初衷本應是推動企業發展，但當激勵淪為利益輸送，企業的長期競爭力無疑將受到嚴重損害。

在如今的市場環境下，湯臣倍健想要扭轉局面，必須采取更透明、負責任的管理方式，真正把企業長遠發展放在首位。業績下滑、股價低迷、機構撤離，種種信號已表明市場正在失去耐心。對于湯臣倍健而言，重塑投資者信任的時間，已所剩無幾。