作者｜睿研消費 編輯｜MR LEE

來源｜藍籌企業評論

薇諾娜已經在美妝市場上暢銷10多年，這款有著“修復敏感肌”效果的“功效護膚產品”為它的制造商貝泰妮帶來了超過50倍的收入增長（左下圖）。可令人驚訝的是，被貼上“藥妝茅”標簽的貝泰妮2021年上市以后的股價走勢如右下圖，最長的連續上漲時間不超過半年。

《藍籌企業評論》對貝泰妮上市四年的關鍵信息進行整理研究后產生了這樣的印象，這是一家在中國資本市場上演的典型劇目——做企業、上市、套現三部曲。這期間，“自己人”拋棄公司時的堅決態度令人唏噓。

把公司做上市，就賣掉

2021年3月，貝泰妮上市深交所。第一大股東為諾娜科技，持股比例為46.08%，紅杉聚業持股21.58%為第二大股東，同時也是貝泰妮的第一大外部股東。昆明臻麗咨詢為第三大股東，持有8.81%的股份，昆明重樓投資持有5.91%的股份，其中臻麗咨詢與重樓投資均為貝泰妮核心高管成員的持股平臺。

一年后，第一個禁售期結束，貝泰妮的股東們開始減持。

1.紅杉聚業，財務投資者退出的步伐

2022年，紅杉聚業第一個開始減持。

根據同花順iFinD數據，2022年全年紅杉聚業共進行了5輪減持，合計減持2965.2萬股，累計減持股份7%，預估減持收益達到了52.37億元。

圖片來源：同花順iFinD

2024年10月13日，紅杉聚業發起新一輪的減持計劃。紅杉聚業此輪共減持1263.88萬股，平均減持價格為51.74元/股，套現金額為6.54億元。

紅杉當前的持股比例相比公司上市前減少50%。

2.董俊姿和高管持股平臺減持沒有停過

董俊姿，是貝泰妮特別重要的一個高管。公司上市后披露的年報中，從2019年到2022年一直為公司領薪最高者，前三年都是580萬元，2022年更是達到680萬元；2023年董俊姿辭職離任，獲得公司的書面贊賞和致謝。

董俊姿的重要程度還可以從他在高管持股平臺公司中所持有的股權比例中看出。

董俊姿在臻麗咨詢中的股權比例為38.72%，在重樓投資中的股權比例為32.54%。

就是這兩家貝泰妮的重要股東，臻麗咨詢2022年、2023年的減持紀錄不下十次，減持的參考市值8到9億元；重樓投資在2022年禁售期剛過就連續3次減持使其持股比例降至5%以下，減持參考市值高達數億。

3.實控人的兒子看上去不愿意繼續父親的事業

今年11月26日，貝泰妮發布實控人變動公告。依據公告，本次變動系出于家族財產統籌規劃、股權管理的需要，是一次家族內部的股權調整。

根據公告，KEVIN GUO（兒子）將其持有的30% Hanson BVI股權及100%云南海珀股權轉讓給郭振宇。股權轉讓完成后，KEVIN GUO不再持有公司股份，也不再被認定為實際控制人。轉讓完成后，郭振宇持有Hanson BVI 100%股權和云南海珀100%股權，合計控制貝泰妮48.95%股份。

圖片來源：企業公告

父子間股權轉讓大多情況下是父親向兒子轉讓，而此番貝泰妮的股權轉讓，則是將所有股份均轉移給了父親郭振宇，KEVIN GUO既不占有貝泰妮股份，也不在貝泰妮公司任職。

KEVIN GUO先生，1994年8月出生，加拿大和美國雙重國籍，2021年公司上市招股時博士在讀。

4.貝泰妮的控股股東與實控人在減持問題上意圖不一致

在二股東紅杉最新的減持完成后（11月6日），貝泰妮的控股股東終于在禁售三年后開啟了減持計劃。

據11月10日的減持預披露，占公司股份總比例46.34%的諾娜科技計劃在本公告披露之日起15個交易日后的3個月內以集中競價方式或大宗交易方式合計減持本公司股份不超過6,740,600股（即不超過公司股份總數的1.60%）。

11月26日，貝泰妮再次公告收到“公司實際控制人、董事長兼總經理GUO ZHENYU（郭振宇）先生出具的《關于自愿承諾不減持公司股份的告知函》”。

告知函說，為積極踐行活躍資本市場、提振投資者信心、大力提升上市公司質量和投資價值等指導要求，同時為切實維護投資者權益和資本市場穩定，激勵董事會和管理團隊更加關注和實現公司的長期戰略目標，公司實際控制人GUO ZHENYU（郭振宇）先生自愿作出如下不可撤銷的承諾：“自本承諾出具之日起六個月內（以下簡稱‘承諾期間’），不以任何方式減持本人間接持有的公司股份。在承諾期間內，若公司發生資本公積轉增股本、派送股票紅利、配股等產生新增股份，亦遵守本承諾；若承諾期間公司控股股東昆明諾娜科技有限公司（以下簡稱‘諾娜科技’）因其他出資人要求作出減持公司股份決定，本人承諾不參與控股股東的該等減持計劃。若違反本承諾，則本人減持公司股份所得全部收益歸公司所有。”

《藍籌企業評論》好奇，實控人郭振宇將采用什么樣的“技術手段”實現在控股公司減持股份后自己所間接持有的股份比例不發生變化。但不管怎樣，上述兩份公告顯示，公司控股公司的其他股東與實控人不減持公司股份的意愿不相一致。

下表所列股東中，除李碧云為外部股東，其他股東都是公司高管和員工持股平臺。

貝泰妮單季度首度虧損，業績前景不佳

根據三季報，2024年前三季度，貝泰妮實現營業收入40.18億元，較上年同期增長17.09%；實現歸母凈利潤4.15億元，較上年同期減少28.39%。收入增長與利潤大幅下滑反差明顯，而且是公司歷史上首次單季度虧損。

近五年貝泰妮前三季度營業收入始終保持增長，由2020Q3的14.17億元增至今年的40.18億元，復合年增長率達到了29.77%。可謂是高速增長。在利潤側，2020Q3-2023Q3貝泰妮歸母凈利潤均呈現增長趨勢，但2024年出現較為明顯的下滑，歸母凈利潤僅有4.15億元，不及2022年同期，復合年增長率17.87%。

睿研制圖：數據來源企業公告

今年第三季度，貝泰妮實現營業收入12.13億元，同比增長14.04%；單季度歸母凈利潤虧損6899.93萬元，同比大跌153.41%。對第三季度出現如此大虧損的原因，貝泰妮解釋稱，“一方面系公司銷售毛利率因產品（品牌）銷售結構等原因略下降，另一方面系各類運營費用階段性（或項目性）上升。”

睿研制圖：數據來源企業公告

具體來看，第三季度總營收12.13億元，總成本達到了12.83億元，其中銷售費用占到了7.33億元，占到了當季度總成本的57.13%。可以說，貝泰妮完全就是以營銷換銷量，但銷量卻換不來利潤。

今年前三季度，貝泰妮銷售費用達到20.1億元，較上年同期增長了25.27%，已然高于營業收入的增長，占營業收入的比例也超過了一半。

大幅增長的銷售費用相當程度上表明，曾經的敏感肌產品頭部品牌貝泰妮正在被消費者遺棄。

雙十一遇冷，薇諾娜的冬天

國內美妝市場“功效護膚”概念給貝泰妮旗下的“薇諾娜”帶來了巨大空間，憑借著“修復敏感肌”的感召與當時市場中的國產護膚品展開了錯位競爭。薇諾娜對市場中針對皮膚敏感、以“藥妝”為概念的國際品牌，如理膚泉、雅漾、薇姿等展開了“大牌平替”，特別是在醫院藥店背書下，薇諾娜迅速在國產護膚品市場中站穩腳跟。

然而，隨著功效護膚的概念深入人心，各類針對皮膚問題的細分賽道不斷涌現，越來越多的企業或開創、或進入新的賽道，一時間，修復敏感肌這條賽道，已經被擠的水泄不通，有歐萊雅、花王等國際巨頭，也有上海家化、珀萊雅等國內頭部，更有打著“玻尿酸”概念的華熙生物、打著“膠原蛋白”概念的巨子生物。

國內的功效護膚市場早已成為紅海，未來的趨勢只能是企業不斷進入更加細分更加垂直的領域，而在這種環境下，敏感肌修復這一賽道上薇諾娜早已都是競爭者。同時，由于“成分黨”的興起，迫使化妝品企業需要向消費者展現更加安全可靠、自然無刺激的成分，以滿足消費者“科學護膚”的需求。

2023年，“薇諾娜”品牌營業收入首次超過50億元大關，但增速已下滑到個位數，6.28%。同年，貝泰妮出現凈利潤虧損，歸母凈利潤僅有7.57億元，同比減少了28.01%。

今年的“雙十一”被稱為史上最長“雙十一”，活動周期一直從10月21日持續到了11月11日。今年“雙十一”薇諾娜的表現又如何呢？

根據天貓大美妝的數據，薇諾娜品牌在天貓美妝雙11總成交榜中，排名第9名。而2023年同期，薇諾娜排名第5位。對于今年在天貓的下滑，貝泰妮表示，“今年“雙十一”薇諾娜加大了對抖音渠道的投入，也因此使得其在抖音美妝類目榜中位列第9位。”

但根據青眼情報所整理披露的數據，在今年抖音平臺雙十一，搶先期（10月8日-10月17日）薇諾娜未上榜，正式期（10月8日-10月20日）排名第十，全周期（10月18日-11月10日）薇諾娜未上榜。

圖片來源：青眼

綜合今年貝泰妮的業績表現與天貓、抖音雙平臺的雙十一成績來看，日益內卷的國內護膚品市場讓薇諾娜的處境日益艱難，而隨著國際品牌也紛紛加入產品價格戰，市場競爭變得更加激烈。

薇諾娜剛進入市場時，由于其性價比被消費者定位為“理膚泉平替”，而現在，受迫于高昂的銷售費用支出，薇諾娜產品的價格也在不斷增加，在小紅書等一些平臺，有不少消費者戲謔的把理膚泉稱為“薇諾娜平替”。但即便是漲價，貝泰妮的利潤依舊是被銷售費用蠶食了。

貝泰妮的股東們賣出所持股票也就不難理解了。

參考資料

1，《史上最長雙11，美妝終榜來了！》

https://mp.weixin.qq.com/s/wMODwfY-l4Dntz0Oo4SgrA

2，《凈利暴跌150%，貝泰妮和它的薇諾娜，“敏感肌”的故事講不動了》

https://finance.sina.com.cn/cj/2024-11-19/doc-incwqvpq2901283.shtml

3，《“藥妝第一股”貝泰妮遭主要股東“接力”減持》

https://www.thepaper.cn/newsDetail_forward_29324825

4，《大股東接連減持、單季度虧損 貝泰妮能浴火新生？》

https://baijiahao.baidu.com/s?id=1816129798710808789&wfr=spider&for=pc

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來源：藍籌企業評論