文| 我是二姐夫

扎住失血，轉入盈利，Disney流媒體轉型成功。

Netflix與Disney+是流媒體的一對歡喜冤家。

從2019年底迪士尼發布流媒體服務Disney+開始，大家就把挑戰Netflix霸主地位的希望都寄托在迪士尼身上。

繼上月Netflix發布了“堪稱炸裂”的四季度財報后，2025年2月上旬，迪士尼也公布了強勁的2025財年第一季度業績。

公司收入增長5%至247億美元，運營利潤增長31%至51億美元，表明成本管理和運營效率得到成功提升，營業利潤率從16.6%擴大至20.6%。

公司的攤薄每股收益增長35%至1.40美元，而調整后的每股收益增長44%至1.76 美元；總分部營業收入增長31%至51億美元。

從盈利能力來講，這是一份相當不錯的成績單。

△ Disney2025財年第一季度業績（點開看大圖）

從下圖的季度運營收入毛利率（Operation Income Margin%）來看，2025年Q1往前推，運營收入毛利率達到20%還要到2019年Q3。

△ 2025年DisneyQ1季度運營收入毛利率達到20%和2019年持平

消費者直銷（DTC，包括Disney+）業務的盈利能力達到2.93億美元。

盡管Disney+訂閱量減少了70萬，但Disney+和Hulu的總訂閱量仍然達到1.78 億；

體育部門（ESPN）營業收入增長3.5億美元至2.47億美元，美國國內ESPN廣告收入增長15%。

本季度迪士尼從流媒體業務到盈利，都一舉打了場翻身仗！

我們先來稍微回顧下這對Netflix與Disney+的“斗爭史”：

戰事初起，迪士尼攜往日威名順風順水，再加上Disney+上線沒多久就走了“狗屎運”——三個月后疫情橫掃全球，流媒體平臺迎來“老天爺追著喂飯”的一幕。

Disney+全球訂戶數在短短一年內迅速破億，接近Netflix用戶數的一半。

△ Disney+和Netflix的用戶增長曲線

彼時，Netflix一方面在“用戶新增”上苦苦掙扎，另一方面面臨因Disney+緊緊追趕而帶來的“用戶流失”；同時，還因“盈利模式單一”而遭遇瓶頸；

但三年之后，Netflix渡過了自己的平臺期，而Disney+的用戶發展則陷入了原地踏步舉足維艱的境地。

從2022年四季度Disney+全球用戶摸高到1.6億之后，連續兩年八個季度Disney+的用戶都徘徊在1.5億左右，難以上行。

△ 2022年之后，Disney+的用戶增長遇到困難

和Netflix這樣的純互聯網企業不同的是，迪士尼、NBC、華納媒體這些“媒體巨人”以前依賴的是傳統業務，進入流媒體行業的時間并不長，盈利方面的挑戰更大。

但流媒體已經過了跑馬圈地的時期。不能夠盡快止血盈利，只會讓自己發展的節奏越來越混亂。

再加上短視頻對傳統媒體消費的沖擊，所有流媒體平臺目前的第一要務都是盡快提升客戶價值，開始扭虧為盈，而不是快速提升用戶數量。

2023年頭三個季度，主要流媒體平臺中，只有Netflix一馬當先盈利近60億美元，其它流媒體平臺不是掙扎在盈虧線上，就是在持續虧損，包括Disney+。

△ 2023年頭三個季度Disney+持續虧損

能否提升盈利能力，是Disney+的生死線。不能扭虧為盈，Disney+將永遠被Netflix踩在腳下。

彼時Disney+還在籌備中，迪士尼的盈利能力還穩穩當當；之后迪士尼強攻Netflix流媒體的陣地，才發現“殺敵一千，自損八百”，贏了市場份額，虧了企業盈利。

所幸現在一切都有了改觀。

從下圖中可以看到，迪士尼的流媒體業務盈利翻身仗不是一兩個季度完成的。從2023年一季度開始，公司就在壓縮營銷成本，并逐步抬高訂閱價格。

△ Disney的流媒體業務終于開始為其盈利做出貢獻

與之相對應的，是2023年全年虧損從一個季度高達10億美元逐漸減少到4億美元。

在2024年進一步壓縮成本基礎上，2024年四季度首次盈利；2025年一季度再次盈利，基本上確認了迪士尼流媒體業務的盈利能力

而消費者直銷（DTC，包括Disney+）的營業收入突破2.93億美元，標志著流媒體經濟的關鍵時刻。

盈利同比增長4.31億美元，說明迪士尼將盈利能力置于用戶增長之上的戰略重點調整是正確的。

流媒體廣告收入增長16%（不包括Hotstar）表明廣告商需求強勁，核心流媒體業務具有強大的變現能力。

考慮到流媒體數字廣告市場逐漸開始爆發，尤其是有Netflix在前面趟路，這一點尤其重要。

根據eMarketer的預測，Disney+2025年和2026年美國市場廣告收入將達到11億和13.3億美元，YoY增長20-30%。

△ 2026年美國Disney+廣告收入預測將達到13.3億美元

在我就職的加拿大金融行業里，至少有兩家主流銀行已經開始在Netflix上投放廣告了。

我相信相關投放很快會擴展到Disney+，未來迪士尼流媒體業務有著巨大的廣告潛力。

體育內容方面，在ESPN廣告收入增長15%的推動下，體育部門的營業利潤提升到2.47億美元。

ESPN內容與Disney+的整合代表了體育媒體分銷的戰略變化趨勢，為迪士尼即將到來的ESPN數字化轉型做好了準備。

和Netflix不一樣的是，Disney+從首次亮相的時候就將自己定位為家庭友好型內容的流媒體平臺。

未來Disney+和數字化之后的ESPN聯手，將對Netflix形成巨大的壓力——當然，這是后話，目前迪士尼還沒有能夠充分挖掘出自己體育內容的潛力。

迪士尼第一季度的業績展示了流媒體規模和盈利能力之間的完美平衡：

在保持1.78億用戶數基本不變的同時，流媒體營業收入達到2.93億美元，證明了從不惜一切代價增加訂閱量到可持續盈利發展的戰略轉變。

適度的訂閱量波動反映了在定價優化的同時進行了健康的“客戶流失管理”；換句話說，未來提價還有空間，提升ARPU（每用戶平均收入）這個檸檬里還有充足的汁水。

不過需要提醒的是，不同地區用戶對于提價的敏感度是不一樣的。

北美地區Disney+用戶保持穩定甚至還有80萬增長，而全球其它地區用戶則減少了150萬。

△ 北美地區Disney+用戶增長80萬

以前我在分析迪士尼業務模式的文章中就說過，迪士尼是全球頂級的IP創造者，更是IP運營者。

本季度也不例外，公司內容銷售/授權部門在《海洋奇緣2》的推動下實現了 5.36億美元的增長，與同期相比提升了34%，證明了迪士尼在跨多個渠道打造并分銷IP方面有著無與倫比的能力。

最后簡單對比下Netflix和Disney+在流媒體爭奪戰中的現狀和趨勢：

1. 市場份額與增長方向

Netflix目前是流媒體行業的領導者，目前擁有超過3億訂閱用戶；相比之下，Disney+目前訂閱用戶仍然在1.6億左右。

但迪士尼旗下還有Hulu和ESPN+等流媒體服務，總和訂閱用戶超過2.5億，接近Netflix的規模。

Netflix的業務覆蓋190多個國家，滲透到發達市場和新興市場，它已成功實現其內容和定價策略在各個地區的本地化，包括借助海外團隊創作《魷魚游戲》這樣的高質量內容。

△ 《魷魚游戲》已經播到第二季，口碑和收視都經受住了考驗

Disney+的國際化程度不足，目前只在少數地區提供服務，全球近半數用戶仍然在北美市場。

不過公司已制定了穩健的擴張戰略，尤其是在亞太地區，與當地電信提供商(如印度市場)和內容創作者建立了合作伙伴關系。

Disney+主要專注于與Hulu和ESPN+捆綁銷售，以及與迪士尼全面的IP生態系統的整合。

對于迪士尼來說，Disney+是其IP變現面向最終消費者的重要一環，但并不代表全部。

2. 內容策略

2024年Netflix的內容創作預算約為170億美元，公司更愿意在跨類型的內容中推動大批量的制作，并尋找有區域內容特色的創新項目。

迪士尼則采取更為成熟的，體系化的內容創作方法——迪士尼的內容變現并不只依賴于流媒體，院線、主題公園、商品和特許經營權都能夠變現。

他們圍繞超級IP使用“支柱策略”，比如漫威影業、盧卡斯影業和皮克斯等品牌的超級IP。當然，現在所謂的“超級IP”也面臨著審美疲勞與轉型等難題。

△ 漫威宇宙的“扛把子”《美國隊長4》推出遇冷

Netflix的內容庫目前包含超過1.7萬部電影/劇集，包括《怪奇物語》《達默》和《星期三》等熱門原創劇集，以及大量跨流派的紀錄片和電影。這種多樣性使 Netflix吸引了所有年齡段和興趣的觀眾。

△ 《怪奇物語》《達默》和《星期三》

迪士尼在把內容放入流媒體平臺時比較謹慎，目前Disney+上僅提供約1.5萬部電影/劇集，主要包括迪士尼經典作品《海洋奇緣》和《魔法奇緣》，以及《星球大戰》和漫威的新熱門作品。

Disney+對于科幻和超級英雄愛好者依然具有很大的吸引力。

3. 技術體驗和未來發展

作為原生的互聯網應用，Netflix提供更優質的流媒體觀看體驗。Netflix在適配不同的用戶設備和互聯網連接速度/穩定性方面顯然更加有經驗。

Netflix擁有先進的緩沖算法，以及更豐富的內容分發網絡（CDN）協作經驗，即使在較低的帶寬下也能讓用戶流暢地觀看內容。

相比而言，Disney+用戶經常會抱怨app等待內容緩沖。

產品技術相關的用戶體驗，兩者的差距是明顯的。

缺乏互聯網基因的迪士尼，還需要逐步提升自己在互聯網運營方面的經驗，尤其是逐步推進全球化，面對更加復雜和不穩定的海外互聯網基礎架構時。

Netflix與Disney+未來的競爭，很有可能在AI領域展開。隨著AI大模型的成熟，所有的內容創作者都在將AI功能嵌入到自己的內容創作鏈條中。

△ Netflix熱播劇《黑鏡》早就預示了流媒體平臺用AI定制內容的未來

Netflix最近宣布引入生成式人工智能來協助內容創作者，并改進內容推薦引擎。迪士尼引入AI來創建具有高質量體驗的3D沉浸式世界。

我可以把流媒體發展到現在，劃分為兩個階段：

第一階段的十年是，Netflix獨自開拓，加速狂奔；

第二階段的五年，是迪士尼啟動跟隨，多管齊下。

到現在，Netflix沒有甩開Disney+，Disney+也沒有追上Netflix。

未來的五年，是流媒體發展的第三階段，迪士尼會借助多樣化內容追上Netflix？還是Netflix利用AI甩開迪士尼追趕的腳步？或者兩者仍然保持距離，但聯手擠死了行業的老三老四老五HBOMax、Paramount+、和Peacock？

不管誰勝誰輸，都是流媒體行業的勝利。

在TikTok引領的短視頻大潮沖擊下，長視頻是堅守著人類深度思考和持續感知的重要領域。只會碎片化感知的人是沒有前途的。