距離“國九條”發布即將滿一年，推動長期資金入市已成果頗豐。

疊加“低利率+新會計準則落地”的背景，部分險企開始轉戰權益市場尋找增厚投資收益的新機會，因此險企也在去年重燃舉牌熱情。

數據顯示，去年全年，險企舉牌20次，舉牌次數和被舉牌上市公司數量均創近4年新高。2024年也成為近10年來第三次險企舉牌高峰年，其中2015年為62次，2020年為26次。

2024年小高峰中，最活躍的當屬長城人壽。

據不完全統計，2024年長城人壽接連舉牌了包括綠色動力H股、贛粵高速、江南水務、城發環境、無錫銀行、秦港股份、大唐新能源在內的7家上市公司。在險企中斷層領先，新華保險和太保壽險均舉牌三家公司，并列第二。

今年，長城人壽依然延續去年瘋狂舉牌的風格，在短短3個月內，長城人壽已經先后增持秦港股份、舉牌新天綠色能源。

但和在資本市場風生水起風格迥異的是，長城人壽的經營業績一直在過山車，華服之下，難掩經營壓力。

一、收入狂奔 利潤停滯

在人壽公司中，長城人壽算是其中根正苗紅的。

長城人壽成立于2005年，控股股東為北京金融街投資（集團有限公司），是北京市西城區國資委所屬的國有大型綜合投資公司。

從股權方面看，長城人壽共有21家股東，北京華融綜合投資有限公司、北京金昊房地產開發有限公司、北京金融街投資（集團）有限公司為公司控制類股東，三方為一致行動人。由此可以看到，長城人壽具有相對優越的國資股東背景。

資料顯示，長城人壽董事長白力。歷任中國人民銀行辦公廳新聞處副處長、處長（期間掛職任北京市西城區人民政府區長助理，兼任北京市金融街建設指揮部黨組書記、常務副總指揮），中國人民銀行團委書記（司局級）。

雖然相較于其他壽險公司，長城人壽成立時間比較晚，但其保費增長情況可圈可點。10年前的2015年，長城人壽的保險業務收入僅為26.81億元，十年后的2024年，長城人壽的保費已經來到260.79億元，增長幅度近10倍。

總資產規模也從2015年的244.40億元增長為2024年的1367.62億元，增長幅度超5倍。

從保險收入和資產規模上看，長城人壽的發展可以用“狂奔”來形容，但當把目光聚焦到利潤上，這些光環似乎都暗淡了。

根據長城人壽2024年第四季度償付能力報告，2024年，長城人壽四季度單季度虧損3.67億，年度凈利潤為1.69億元，相較于10年前的2015年，尚差距1000多萬。

10年中，長城人壽保險業務收入突飛猛進，但凈利潤一直在波動，且從未超過2億元。數據顯示，10年來長城人壽的凈利潤要么比較薄，要么巨幅虧損，整體以過山車方式呈現。

2016年到2018年，長城人壽累計虧損超28億元，最大年度虧損為2018年的15.93億元。2019年到2022年4年間凈利潤累計為4.74億元，但2023年又虧損3.67億。

直白點說，近10年來，長城人壽不僅沒有賺到錢，還凈虧損23.96億。

但在資本市場，長城人壽卻長袖善舞，賺足了關注度。

二、投資不斷 成效未顯

前文說到，僅從2024年開始計算，長城人壽截止到現在就至少舉牌了8家上市公司，放之于資本市場，可謂財大氣粗。

但以目前情況來看，長城人壽自身日子也并不好過。

且不說盈利能力受到質疑，長城人壽的償付能力一直承壓。數據顯示，2019年到2024年，長城人壽的核心償付能力充足率分別是160.36%、152.84%、124.88%、85.72%、90.61%、93.75%，整體趨勢不明朗。2024年四季度，綜合償付能力充足率159.1%。在已披露的60家保險公司中，綜合排名49位，處于絕對后段。

為應對償付壓力，據不完全統計，長城人壽從成立到現在，已經至少開展了10次增資，注冊資金由最初的3億元攀升至68.39億元。最近的一次增資是去年12月，長城人壽增加注冊資本6.2億元，距離上次增資尚不足一年，增資后長城人壽注冊資金變更為68.39億元。

頻繁增資，股東實力和支持毋庸置疑，但也說明長城人壽對資本金消耗快、經營壓力大的事實。據初步統計，僅僅在2024年，長城人壽舉牌耗資合計就超30億元，那么經營壓力大，長城人壽為何又頻頻舉牌呢？

或許董事長白力的一段演講可以找到答案，在2024ESG全球領導者大會上，白力表示“就人身險而言，利率下行和供給錯配是保險新時代面臨的兩個大挑戰。”為應對利率下行和新會計準則落地壓力，險資舉牌不失為一個方式。

從行業角度而言，險資舉牌的核心邏輯在于政策和市場的共振，政策層面，六部委明確要求大型國有險企自2025年起每年新增保費的30%用于資本市場投資，為險資入市提供長期增量資金支持；會計準則層面，IFRS9新規下，高股息資產可通過FVOCI科目平滑利潤波動，與險資穩健收益訴求高度契合。

從這個角度看，長城人壽頻繁舉牌也算合理，那么，被舉牌公司成色如何呢？

從舉辦公司所處行業來看，長城人壽更加偏向于公用事業類上市公司，且大多數是央企或地方國企。與此同時，長城人壽還同時布局了A股和H股，相較之下，H股具備折價優勢，且機構投資者通過港股通投資H股，連續持有滿12個月取得的股息紅利所得，可依法免征企業所得稅，長城人壽顯然有這方面的考量。

2024年長城人壽接連舉牌或增持了包括綠色動力H股、贛粵高速、江南水務、城發環境、無錫銀行、秦港股份、大唐新能源在內的7家上市公司。在險企中斷層領先，新華保險和太保壽險均舉牌三家公司，并列第二。

先從股價方面說，經歷去年三四季度的股市普遍上揚，長城人壽舉牌的上市公司，自舉牌公告日到2025年3月5日的股價，整體來看增長幅度尚可。

2024年部分長城人壽部分舉牌公司股價變動情況

按理說，作為舉牌的弄潮兒，長城人壽應該有更突出的投資收益率，但通過分析長城人壽2024年第四季度償付能力報告，會發現其投資收益率并不高。

數據顯示，2024年，長城人壽投資收益率為4.33%，綜合投資收益率為5.36%，在已披露的59家壽險公司中，排名53位，同樣居于尾端。

通常情況下，險資頻繁舉牌，需要大量的資金支持，一旦市場出現波動，可能對其財務狀況造成重大影響。因此，長城人壽作為舉牌“大戶”，需在短期收益與長期風險間衡量。尤其在當前強化金融監管、倡導“脫虛向實”的背景下，避免因激進舉牌引發系統性風險。

投資不斷，但成效未顯，長城人壽更像是在蒙眼狂奔。與此同時，按照目前長城人壽的風格，舉牌動作可能會進一步持續，而這些，需要大量的資金支持。與之對應的，一旦市場出現波動，可能對其財務造成重大影響。

如何在短期收益與長期風險間取得平衡，是長城人壽需要進一步思考的，而目前，長城人壽還要直面經營壓力。

三、經營承壓 原因幾何

一直以來，長城人壽都游走在“輸血”和“造血”之間，一方面不斷注入資金緩解償付壓力，另一方面不斷提升投資能力。但留給長城人壽的時間，并不多了。

目前，高票面利率存量債券問題在長城人壽非常突出。從2023年年報中可以看到，目前長城人壽有三只應付債券，共計20億元，票面利率分別高達5.15%、5.50%和5.00%，期限均為10年，并在第五年末設置了贖回條款。

按照合同約定，前五年利率固定，但若公司在五年后選擇不贖回，后五年的票面利率將直接上調1%。目前，這些債券均處于前五年的鎖定期，這意味著，每年需支付約1.04億元的利息。如果選擇不贖回，待利率上調后，年利息支出預計將增至1.24億元，遠高于當前2%資金成本下僅需支付的4000多萬元利息，差額近8000萬元。

而2024年，長城人壽全年凈利潤僅為1.69億元，未來利息增長無疑會進一步讓財務狀況承壓。如今，5年之期即將到來，10億元債券如何處置，也是一個現實問題。

在具體經營方面，長城人壽一直引以為傲的保險營收，也在經受考驗。2023年，長城人壽保險收入達到230.38億元，同比增長55%，2024年保險收入為260.79億元，同比增長僅為13%，放緩勢頭明顯。

究其原因，離不開新單規模保費明顯下降。

數據顯示，2024 年度，長城人壽簽單保費為 299.34 億元，同比下降 1.35%。這其中，續期保費占比超6成，新單規模保費累計達成 115.76 億元，同比下降 34.12%。通常來說，壽險新單保費是衡量保險公司業務增長和市場擴張能力的關鍵指標，新單保費下跌如此多，市場質疑長城人壽后續保險業務營收增速，也在情理之中。

在具體產品方面，2024年長城人壽年度退保率前三的產品分別是長城大俠安順兩全保險、長城鑫城2號年金保險和長城龍井關年金保險（互聯網），年度累計退保率分別是23.19%、5.98%和2.32%。

在退保金額方面，位于第一的長城金麒麟終身壽險（萬能型），單個產品年度累計退保金額達到了7.73億元，前三退保金額產品年度累計退保金額達12.63億元，退保背后是產品設計和銷售合規的雙重作用。

在合規方面，長城人壽挑戰同樣不小，消費投訴在近幾年明顯激增。

從數據上看，其2020年、2021年、2022年、2023年的消費投訴數量分別為252件、397件、4394件、4321件，短短4年，增長17倍。

據2023年年報統計，從投訴業務類型看，主要集中在銷售糾紛和退保糾紛，其中銷售糾紛1632件，占比37.7%；退保糾紛991件，占比22.9%，也從側面反映長城人壽合規問題有待提升。

長城人壽應該怎么做？早在去年，長城人壽董事長白力其實已經表達過：從經營風險、加強轉型，關注經營安全，回歸客戶本源，是人身險發展必由之路。

但就目前來說，長城人壽仍困于經營風險，保險業務收入放緩的沼澤。

至少和頻繁舉牌的“豪氣”外表相比，長城人壽更需要“內塑筋骨”。