三根陽線改變?nèi)^：春節(jié)后短短一個月，市場情緒從“質(zhì)疑港股”到“理解港股”再到“成為港股”：當(dāng)A股還在3300點(diǎn)上下徘徊、為是否能突破3400點(diǎn)而糾結(jié)時，恒生指數(shù)已經(jīng)從18671點(diǎn)漲到24874點(diǎn)，高點(diǎn)漲幅達(dá)18.1%；恒生科技指數(shù)更激進(jìn)，從4168點(diǎn)漲到6195點(diǎn)，最大漲幅達(dá)26.2%。

不過，交易員朋友告訴我，”什么好事都禁不住干太久“。“市場先生”翻臉的速度，比六月的天還要快。過去兩周，港股陷入劇烈震蕩，恒科指數(shù)10個交易日里走出5根長陰線。

市場信仰又面臨靈魂拷問：這是持久回調(diào)，還是蓄力突破？回答這個問題，可能需要理解這一波港股行情的真正驅(qū)動力來自哪里？我們先從資金端看起。

第一，是南水（南向資金）托舉了港股。

“東升西降，外資重回”是目前自媒體上最熱鬧的敘事。但事實(shí)是：南向資金（內(nèi)地資金通過港股通買入港股）是本輪行情的絕對主力。年初以來，南向資金流入港股的規(guī)模大約是海外被動基金的10倍。這與去年9月24日行情顯著不同。彼時是外資爆買。

說白了，這輪行情，是我們“自己人”買出來的。

而且截至目前，海外主動型基金仍在凈賣出狀態(tài)。海外對沖基金雖在年初布局港股，但目前已經(jīng)開始了獲利回吐，出現(xiàn)逐步減倉的跡象。

數(shù)據(jù)顯示，南向資金占港股日成交量的占比，從過去不足15%上升到超過30%，甚至在個別交易日超過50%。其對港股市場的定價權(quán)，正在快速上升。

盡管最近關(guān)于港股市場的觀點(diǎn)出現(xiàn)比較大分歧，上周開始南向資金流入速度有所減緩，但整體上仍保持著顯著的凈流入。南向資金在港股市場的交易量占比，已從去年的不足15%增長到目前超過30%的水平；最近幾個交易日里，南向資金占港股單日成交量的比例多次超過了50%——可以說，南向資金在港股市場的定價權(quán)，正在快速上升。

圖. 近60個交易日的南向資金凈流入港股情況

來源：Wind，香帥工作室

如果南向資金在港股市場的分量越來越重，那么他們的板塊偏好就值得重視。目前來看，南向資金比較青睞通信、醫(yī)療、金融、能源等行業(yè)；青睞龍頭個股，比如阿里、快手、騰訊、小米、比亞迪等頭部企業(yè)依舊是資金的主戰(zhàn)場。尤其小米，3月前三周買賣交易額高達(dá)1641億港元，顯示交易性資金高度活躍。

（我們整理了港股資金流入個股情況的圖表，需要的同學(xué)可以添加香帥課代表領(lǐng)取）

第二，估值的顯著修復(fù)，來自中國AI技術(shù)，宏觀刺激政策，和全球資金再配置三重?cái)⑹碌墓舱瘛?/strong>

在南水爆買之下，港股估值迎來顯著修復(fù)。港股的PE-TTM估值水平，已經(jīng)從年初8.5左右水平，逐步修復(fù)至10.4左右的位置。估值修復(fù)到過去五年的均值水平附近。

這波估值修復(fù)的核心驅(qū)動力來自中國AI技術(shù)突破、政策態(tài)度改善和全球資本再配置等因素的共振。

1）中國AI技術(shù)突破：以DeepSeek等開源模型的發(fā)布，讓人看到，AI領(lǐng)域不一定是“東弱西強(qiáng)”，市場對相關(guān)科技股的信心上升。像美國銀行（BofA）的亞洲基金經(jīng)理調(diào)查報(bào)告就顯示，軟件行業(yè)列投資者配置的首位，達(dá)到了歷史最高水平——看上去，AI這一刀，終于切進(jìn)了中國科技股的價格里。

2）政策態(tài)度改善：2月總書記出席的民營企業(yè)座談會中，科技行業(yè)占比顯著增加，另“十四五”規(guī)劃將數(shù)字經(jīng)濟(jì)列為戰(zhàn)略重點(diǎn)、兩會對科技和消費(fèi)也釋放積極信號，都助推了投資者對中國科技板塊的情緒改善。

3）全球資金再配置：同期海外市場（特別是美國科技股）估值偏高，業(yè)績也不確定，加上特朗普2.0的政策搖擺不定。美女都是比出來的——中國市場已經(jīng)跌了好幾年，估值相對低，市場出現(xiàn)資金重新配置的趨勢。

幾個因素疊加共振，使得全球資金對中國市場的悲觀情緒已經(jīng)回落到2022年以來的新低（下圖最右，紅色的50%）。但需要注意的是，情緒的修復(fù)總是脆弱的。比如去年924之后也有過一次悲觀情緒的下降，但好景不長，沒有后續(xù)有力的宏觀政策支持，看多的情緒很快又反戰(zhàn)了。前提到的海外對沖基金近期的獲利回吐凈賣出跡象，也說明當(dāng)前很多參與者的樂觀情緒，其實(shí)偏交易性。嘴上可以樂觀，但交易上隨時可能反轉(zhuǎn)。

圖. 對港股的悲觀情緒近期明顯下降

第三，估值處于階段性高點(diǎn)，突破需要更多基本面或者新敘事支持

要提醒一點(diǎn)：目前對港股的樂觀情緒是和內(nèi)地宏觀開門紅對樂觀情緒共振的。年初以來中國內(nèi)地經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯得比較穩(wěn)定，房地產(chǎn)、工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資增速都有超預(yù)期的地方。不過，細(xì)看信貸、物價、消費(fèi)、進(jìn)出口增速數(shù)據(jù)，到處都是“待確認(rèn)”的謹(jǐn)慎信號。

整體上，目前關(guān)于港股的市場觀點(diǎn)分歧變大，短線資金博弈激烈，經(jīng)常單日就有3%左右的超調(diào)或者回調(diào)。

但從資金面看：外資主動基金的流出趨勢較為明顯，被動基金的流入或流出則與市場漲跌幅直接相關(guān)。相比之下，南向資金仍然保持著較高的活躍度，但需要注意，南向資金的規(guī)模并非無窮無盡。除了南向險(xiǎn)資和社保基金這類長期持有資金，大多數(shù)個人和機(jī)構(gòu)資金大多偏向交易性。而市場上的交易性資金，不講邏輯，只認(rèn)價格。“漲得好就是上漲理由”，“跌得多就是下跌理由”。大家都“隨行就市”，并沒太大長性。

市場上的交易性資金，不講邏輯，只認(rèn)價格。“漲得好就是上漲理由”，“跌得多就是下跌理由”。

考慮到前期估值修復(fù)已經(jīng)相當(dāng)顯著，意味著之前的樂觀預(yù)期已經(jīng)被比較充分的反應(yīng)在股價中，所以股價要進(jìn)一步突破，可能需要有新的敘事或者催化劑——比如AI技術(shù)大規(guī)模商業(yè)化，或者政策進(jìn)一步釋放紅利，來推動市場情緒，刺激南向資金的持續(xù)高速流入。除此之外，港股本身也面臨不少不確定性：海外宏觀風(fēng)險(xiǎn)、地緣政治、中美貿(mào)易摩擦、中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏，均可能帶來估值壓力。

所以短期策略上，在當(dāng)前點(diǎn)位繼續(xù)追高，可能性價比并不突出。對于不愿意大幅降低港股倉位的投資者來說，則可以考慮將“換倉”——這也是去年以來我們團(tuán)隊(duì)在《錢從哪里來6》中提醒的，如果對投資標(biāo)的保有一定信心并且想捕捉收益可以考慮的策略，比如將部分倉位轉(zhuǎn)移至估值提升并不明顯的高分紅標(biāo)的、非通標(biāo)的（非港股通成分股）等等。

目光略微放遠(yuǎn)點(diǎn)，目前市場逐漸進(jìn)入了業(yè)績驗(yàn)證期，中國AI技術(shù)的商業(yè)化進(jìn)程成為一個關(guān)鍵觀察點(diǎn)。AI板塊此前的估值溢價能否真正兌現(xiàn)為實(shí)際的業(yè)績增長，將直接關(guān)系到國內(nèi)AI產(chǎn)業(yè)的景氣度，也成為支撐恒生指數(shù)和恒生科技指數(shù)估值的核心動力。全球AI產(chǎn)業(yè)的每一次風(fēng)吹草動，都可能成為港股科技板塊的一次起落。

換句話說，情緒的火點(diǎn)已經(jīng)燒到了前期高點(diǎn)，但薪柴是否還夠？這是一個懸而未決的問題。

要知道，市場，總是走在情緒前面，也落在現(xiàn)實(shí)之后。

近期出的托底政策不多，促消費(fèi)政策是其中之一。不妨來投下你寶貴的一票，看看內(nèi)地經(jīng)濟(jì)修復(fù)的線索，究竟如何？

「 更多有關(guān)港股、科技股的解讀

關(guān)注3月香帥線下課」

xiang shuai

關(guān)注微博，獲取更多香帥時評

更多感悟，更多陪伴