文｜小盧魚

編輯｜楊旭然

3月20日，站在風口浪尖的長江和記披露了2024年業績，這份總營收4766.82億港元、同比增長約3%，歸母凈利潤約170.88億港元、同比減少約27%的成績單并不算好。

長和主席李澤鉅對此表示：

集團業務的經營環境預期將波動不穩且難以預測，表明在此情況下，集團會限制資本開支及新投資，并專注于嚴格的現金流管理。

也許是為了獲得現金，也許有其他沒法告訴公眾的原因，長和決定將旗下的港口資產擺上貨架，擬將其持有的包括巴拿馬運河兩大港口在內的43個港口出售給美國貝萊德集團，交易對價228億美元，與長和的市值相當。

這個決定最終引起了軒然大波。

在此之前，長和擁有全球領導地位的港口網絡，但是去年24個國家的53個港口營運泊位的權益收入453億港元，占整體營收僅約9%。雖然港口業務營收同比增長11%，好于集團其他業務，但只看財務收益確實一般。李家一次性套現百億美元，似乎是件劃算的事。

但是看看這筆交易公布后，長和股價先是在兩天內暴漲了37%，接著就開始連續下跌，便知有些事不能只算簡單的財務賬。

與此同時，作為事件巨大影響的一部分，一批港口資產的市場價值也將迎來重估。

01 重組

3月11日，廈門港務的一則資產重組公告激起千層浪，而早在停牌公告前一天，公司股價便放量上漲7.2%，航運港口板塊成交額激增178%。

資本市場已敏銳地嗅到這場整合背后的深意——當長江和記海外港口資產轉手美國財團引發貿易安全擔憂時，中國東南沿海正以更強勢的港口集群戰略，重塑全球航運新版圖。

此次重組劍指福建省“一省一港”改革深水區，廈門港務準備通過注入集裝箱碼頭集團核心資產，與公司現有的散雜貨業務形成驅動增長的雙輪。

數據顯示，整合后的廈門港將握有全省76%的集裝箱吞吐量，在東南亞航線密度、國際中轉效率等指標上直接叫板新加坡港。2023年廈門港務散雜貨業務毛利率僅18.7%，而擬注入的集裝箱資產毛利率達35.2%。

這種縱向打通裝卸、堆存、物流全鏈條的協同效應，很像將原本分散的珍珠串成價值更高的項鏈。資源整合后的價值釋放空間肉眼可見。

之前，遼寧、山東、浙江等省已完成省級港口集團重組的背景下，福建作為“21世紀海上絲綢之路”核心區，整合進度卻有些滯后。

如今廈門港務作為福建省內航運資源整合的平臺，也將在RCEP協定東盟航線貨量年均9%增速的產業邏輯下承擔起應盡的重任，并在“一帶一路”海陸交匯點試驗和實現先進的低碳航運技術。

廈門港務的這一步還被視為區域港口資產證券化的關鍵一步，通過將集裝箱碼頭等核心資產注入上市平臺，不僅實現經營數據透明化，更將散落在政府手中的戰略資源轉化為可流通的資本籌碼。

數據顯示，若福建省剩余32個萬噸級以上泊位按此路徑證券化，僅廈門港務母公司旗下待注入資產估值就超200億元。這也是3月以來，航運港口板塊累計漲幅超15%，資金搶籌的核心邏輯所在——在海洋強國戰略、央企市值管理等政策的要求下，全國28個沿海省份尚未完成整合的港口資產，正在迎來歷史性的價值重估窗口。

航運港口板塊之中，除了廈門港務，招商港口、青島港等公司也都經歷了不小的漲幅，顯然它們也是符合市場想象的標的。

例如青島港作為東北亞核心樞紐港口之一，受益于RCEP協定深化下的日韓-東盟貿易增量，2024年新增的6條東南亞航線中，4條由青島港首發。

招商港口依托招商局集團“一帶一路”沿線布局，控股及參股的港口覆蓋全球26個國家和地區，其控股的斯里蘭卡漢班托塔港2023年貨物吞吐量同比增長42%，在中資海外港口中增速第一。

結合時事觀察，顯然這些公司即將承擔起歷史重任，也可能獲得更多資源傾斜。

02 好壞

如果拋開政策預期和市場情緒，單從財務收益角度審視航運港口板塊，這會是一門好生意嗎？

一般來說，港口作為重資產行業，初期資本投入大，但運營成熟后邊際成本低，EBITDA利潤率普遍較高。只不過這些年，不同港口的業績表現區別較大，甚至出現了現金奶牛和無底黑洞的兩極分化。

其中原因在于，港口表面上是可以坐擁資源、安心躺贏的生意，實際卻很需要管理好人工和能源成本，并且每年吞吐量達到一定規模才能具備經濟性。

從A股25家港口航運上市公司近五年數據看，頭部企業平均經營性現金流凈利率達28.4%，而尾部企業凈負債率卻高達90%。

很多時候，頭部企業的做法，是尾部企業想模仿也沒機會的。

以招商港口的蛇口碼頭為例，橋吊司機年薪中位數26萬元（高于當地平均工資3倍），但該碼頭經過自動化改造，僅需原有人力的1/3，這是其單箱成本較傳統碼頭低31%的核心原因。

這兩年，招商港口的毛利率水平在42%左右，顯著高于青島港（30%-35%）和寧波港（25%-30%），顛覆了港口業“毛利率難破30%”的傳統認知，就是得益于資產整合后的規模效應及更強的成本控制能力。

2019年開始，招商港口整合了湛江港、寧波舟山港等重要資產，整合后的港口群共享船公司航線資源，使東南亞-美西航線船舶周轉效率提升19%，單航次可減少3天空置期，單箱成本也在5年內壓降了27%。

通過對盈利模式的重新定義，招商港口更加拉大了自己與同行的毛利率差距。比如依托港口布局冷鏈倉庫和保稅物流園，開展毛利率更高的冷鏈物流業務；通過“前港后廠”模式鎖定穩定貨源，提高某些貨物的吞吐量和裝卸費率溢價。

而更多的中小港口，則在經歷產業升級與區域博弈的集體困境。此前中小港口主要運輸建材、砂石、糧食等貨物，與現在地方發展強調的高科技產業不符，但后者的貨量起量又有限，難以支撐港口資金周轉，更別提謀劃轉型了。

以連云港為例，2024年的毛利率已不足25%，2024Q3時更是進一步降至22.94%。同一期間，連云港的金屬礦石吞吐量同比下降18%，礦建材料降幅達23%，兩大主力貨種貢獻的毛利從2020年的67%驟降至41%。

區域經濟結構的變化，對港口命運的影響可見一斑。

所以，港口確實不是一本萬利的生意，即便是巴拿馬這樣的航運要地，因為運營成本近年以年均8%的速度增長，疊加全球航運業面臨的IMO環保新規（2025年生效）和人工智能技術對傳統貨輪操作的替代壓力，長期盈利能力也在下降。

加上美國關稅政策的直接影響，對航運港口行業的未來悲觀者大有人在。所以也有人在替李嘉誠辯駁，覺得李家只是看這些港口未來盈利不可觀，想在高位套現而已——這也是所謂“在商言商”論調的核心依據。

03 布局

“賣港口”到底是不是純粹的商業行為，就像海外港口運營權交易能不能只看商業價值、不受國家安全議題影響一樣，是個仁者見仁智者見智的問題。

至少，如今的美國想利用巴拿馬運河做文章的意圖很明顯。不僅威脅過要“武力收回運河控制權”，甚至還有讓美國港口將對中國制造的船舶征收每次50萬至150萬美元服務費的打算。

更夸張的是，按照設想，這個服務費的收費對象不僅包括中國航運公司，還包含使用中國制造船舶的國際航運公司，以及正在從中國造船廠訂購船舶的公司。

一旦政策執行，加上巴拿馬運河兩端港口被收購后必然施加的歧視性收費和通行限制，這些對中國的航運成本、造船業乃至于整個生產和貿易體系都是暴擊。

這些年中國企業通過“一帶一路”倡議和海外投資，已經在關鍵航線和區域節點布局了一系列戰略與商業價值并重的港口，就是為了給自己的貿易安全增添保障。

比較有代表性的秘魯錢凱港，是南美洲首個由中國企業控股的深水港，最大水深17.8米，可直接停靠1.8萬標箱的超大型集裝箱船，將亞洲與南美間的航運時間從35-40天縮短至23天，物流成本降低20%。

如果再通過錢凱港連接巴西、玻利維亞等國的鐵路與公路網絡，形成更具縱深效果的一體化布局，中國有望削弱美國通過巴拿馬運河對區域貿易的控制，直接將中拉貿易提高到一個新的層次。

中國與南美的銅礦、農產品（水果、大豆、牛肉等）大宗商品貿易的規模，在此前就一直提升。如去年中國和秘魯的雙邊貿易額達188億美元，秘魯對華非傳統農產品出口年增長率超過25%。

還有巴基斯坦瓜達爾港，位于波斯灣咽喉（距霍爾木茲海峽僅400公里），港口水深14.5米，可停泊10萬噸級船舶，兼具軍民兩用潛力，是中國突破馬六甲海峽依賴的關鍵支點。

瓜達爾港輻射范圍覆蓋中東、非洲與南亞，為中國海軍在印度洋提供潛在補給點，并通過中巴經濟走廊連接中亞國家（如哈薩克斯坦）的出海口。經該港陸路運輸至新疆喀什的中東石油，運輸路徑可縮短85%，顯著提升了中國的能源安全。

在直接導致“合并格陵蘭”規劃出臺的北極航道上，中國也有所布局。2025年3月，中國貨輪“天恩號”和“天惠輪”通過北極航道完成上海至歐洲航線，航程從傳統蘇伊士運河的35-40天縮短至22-28天，燃油成本降低30%-40%。

良好的預期下，北極航道有望讓中國對馬六甲海峽的能源依賴度從80%降至65%，無需支付蘇伊士、巴拿馬運河的高額通行費（單次破冰護航費47萬美元，遠低于運河費用），使中國北方港口（如大連、青島）到歐洲的運輸成本降低30%。

可以看出，中美關于航運線路、港口領域的競爭和博弈真正深化，而這背后的核心矛盾，就是這個世界是否還需要一個低成本、高效率、能夠滿足全球人民日常生活所需商品交流的貿易體系。