導(dǎo)語：這場(chǎng)資本游戲，缺的不是野心，而是對(duì)規(guī)則的敬畏。

作者：王曉

編輯：李朋

2025年4月11日，岷山環(huán)能高科股份公司（以下簡(jiǎn)稱“岷山環(huán)能”）將迎來北交所上市審議的關(guān)鍵時(shí)刻。

這家宣稱以“資源綜合利用”為核心的高新技術(shù)企業(yè)，卻因財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)矛盾、實(shí)控人股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)、環(huán)保處罰頻發(fā)等問題，深陷輿論漩渦。

從招股書披露的“高增長(zhǎng)”幻象，到暗藏的財(cái)務(wù)黑洞，岷山環(huán)能的上市之路充滿疑云。

一、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)矛盾

山環(huán)能高科股份公司是一家集有色金屬清潔生產(chǎn)、危廢固廢綜合回收利用、高新材料制造為一體的資源生產(chǎn)和資源綜合利用企業(yè)，主要由有色金屬清潔生產(chǎn)業(yè)務(wù)、危廢固廢綜合回收利用業(yè)務(wù)和高新材料制造業(yè)務(wù)三部分組成，目前該公司正在申請(qǐng)于北交所IPO，保薦機(jī)構(gòu)為德邦證券。

盡管公司的名稱中冠有“高科”字樣，但從招股書披露信息來看，公司既不是高新技術(shù)企業(yè)，更不是專精特新。而且從公司員工學(xué)歷構(gòu)成來看，碩士以上學(xué)歷只有5人、占比不到0.5%；就連招股書中公布的3名核心技術(shù)人員的學(xué)歷，是兩個(gè)大專、一個(gè)本科。

岷山環(huán)能官網(wǎng)首頁高調(diào)宣稱“資產(chǎn)總值20億”“年生產(chǎn)及處理產(chǎn)能50萬噸”，但招股書顯示，截至2024年末，公司總資產(chǎn)僅14.53億元，設(shè)計(jì)原材料入爐量28.6萬噸/年，兩者相差懸殊。更值得警惕的是，其“年產(chǎn)5.1萬噸高端先進(jìn)有色金屬新材料項(xiàng)目”存在未批先建嫌疑：2022年末在建工程余額630.8萬元，但該項(xiàng)目環(huán)評(píng)獲批時(shí)間為2023年2月，涉嫌違反環(huán)保法規(guī)。

2020年至2023年，岷山環(huán)能分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入28.86億元、28.14億元、25.99億元、29.4億元，歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)(下稱“凈利潤(rùn)”)分別為9727.68萬元、7076.76萬元、4612.02萬元、6125.06萬元，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)(下稱“扣非凈利潤(rùn)”)分別為9992.06萬元、6240.91萬元、4613.12萬元、5973.22萬元。

2020-2024年毛利率從7.8%跌至4.15%，凈資產(chǎn)收益率從30.17%降至3.72%，核心產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力疲軟。

2020年上市公司冀凱股份擬收購岷山環(huán)能時(shí)，后者承諾2021-2025年扣非凈利潤(rùn)不低于1.2億至2.8億元，但實(shí)際2021-2024年凈利潤(rùn)僅7077萬至7299萬元，僅為承諾值的半數(shù)。

值得關(guān)注的是，2024年生產(chǎn)人員人均年薪約5萬元（月均4000元），低于行業(yè)平均水平，且人工成本同比下降10%，或暗示員工待遇壓縮甚至數(shù)據(jù)失真。

岷山環(huán)能凈利潤(rùn)的“含金量”存疑。2021-2023年，其稅收優(yōu)惠及政府補(bǔ)助占扣非凈利潤(rùn)比例高達(dá)43.78%-57.03%，2024年資源綜合利用增值稅退稅和企業(yè)所得稅優(yōu)惠合計(jì)超2200萬元。若剔除政策紅利，公司實(shí)際盈利能力將大幅縮水。

二、實(shí)控人“掏空式”操作？

盡管公司還未上市，岷山環(huán)能的實(shí)控人已將所持部分公司股份質(zhì)押在外。兩輪問詢函中，監(jiān)管部門均對(duì)公司實(shí)控人股權(quán)質(zhì)押、對(duì)外擔(dān)保對(duì)控制權(quán)穩(wěn)定性的影響進(jìn)行問詢。

招股書顯示，目前，何秋安、王愛云夫婦二人分別直接持有岷山環(huán)能7292.74萬股、1422.42萬股股份，持股比例36.73%、7.16%，其中何秋安為公司控股股東。同時(shí)，何秋安與王愛云之子何占源直接持有公司0.61%股份，并通過永鑫合伙間接持有公司15.11%的表決權(quán)。因此，何秋安一家三口合計(jì)控制公司59.61%表決權(quán)，為公司實(shí)控人。

實(shí)控人何秋安家族通過股權(quán)質(zhì)押與突擊分紅，上演“資本套現(xiàn)”戲碼：

值得一提的是，在沖刺IPO前，岷山環(huán)能已經(jīng)多次實(shí)施分紅，作為公司實(shí)控人的何秋安一家亦獲得不菲的現(xiàn)金分紅。其中，2021年6月、2022年7月和2023年5月，岷山環(huán)能分別派現(xiàn)3425.5萬元、1573.98萬元、297.82萬元，合計(jì)派現(xiàn)5297.3萬元。

2021-2023年三次分紅中，超六成現(xiàn)金流入何氏家族及關(guān)聯(lián)方腰包，同期公司卻募資2.95億元，被質(zhì)疑“掏空式運(yùn)作”。

王愛云、何占源持股質(zhì)押率100%，家族面臨2285萬元擔(dān)保代償風(fēng)險(xiǎn)，若股價(jià)下跌恐觸發(fā)平倉危機(jī)。

公司實(shí)際控制人何秋安、王愛云、何占源三人合計(jì)控制公司股東大會(huì)表決權(quán)的比例為59.61%，何秋安、王愛云為夫妻關(guān)系，何占源為何秋安與王愛云之子。何秋安任公司董事長(zhǎng)，何占源任公司副董事長(zhǎng)。

根據(jù)首輪問詢回復(fù)，截至目前，何秋安、王愛云、何占源及其一致行動(dòng)人永鑫合伙合計(jì)直接控制公司股東大會(huì)59.61%的表決權(quán)，被質(zhì)押股權(quán)比例為18.26%。

第三方主債務(wù)人及其他連帶責(zé)任擔(dān)保人未來履約情況存在不確定性，公司實(shí)控人未來1年多的時(shí)間內(nèi)面臨總計(jì)最高2285.50萬元的本金及對(duì)應(yīng)利息分期代償風(fēng)險(xiǎn)。

北交所要求岷山環(huán)能列表說明每筆質(zhì)押的質(zhì)押人、質(zhì)權(quán)人、質(zhì)押股票數(shù)量、質(zhì)押股票占持股比例、質(zhì)押股票數(shù)量占總股本比例、擔(dān)保標(biāo)的金額、擔(dān)保借款融資利息、預(yù)警線（如有）、平倉線（如有）、質(zhì)押期限（質(zhì)押期限為至主債務(wù)履行完畢的，說明主債務(wù)到期日）。結(jié)合每筆質(zhì)押到期日期及還款安排，預(yù)警線、平倉線設(shè)置及發(fā)行人股價(jià)情況論證質(zhì)權(quán)實(shí)現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。

同時(shí)，結(jié)合岷山環(huán)能、控股股東及實(shí)際控制人的財(cái)務(wù)狀況、清償能力和資信情況，說明上述質(zhì)押股份是否存在被強(qiáng)制處分的風(fēng)險(xiǎn)，是否可能導(dǎo)致控股股東、實(shí)際控制人發(fā)生變更。

結(jié)合實(shí)際控制人對(duì)外擔(dān)保債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)敞口，量化分析實(shí)際控制人的財(cái)務(wù)狀況和清償能力，實(shí)際控制人是否面臨減持風(fēng)險(xiǎn)，是否可能導(dǎo)致控股股東、實(shí)際控制人發(fā)生變更。說明實(shí)際控制人維持控制權(quán)穩(wěn)定性的相關(guān)措施及有效性。

對(duì)此，岷山環(huán)能表示，何秋安、王愛云、何占源的財(cái)務(wù)狀況較好，且可以通過資產(chǎn)抵押貸款、向親友融資等方式籌措資金，具備一定的清償能力。

三、環(huán)保五年五罰埋雷

作為涉嫌高污染行業(yè)企業(yè)，岷山環(huán)能屢踩環(huán)保紅線：

岷山環(huán)能的安全生產(chǎn)及環(huán)保合規(guī)性問題引起監(jiān)管部門高度重視。2021年2月至2024年3月，因環(huán)保、安全生產(chǎn)等方面問題，岷山環(huán)能曾受到五次行政處罰，合計(jì)被罰13.84萬元。

不僅如此，岷山環(huán)能在回復(fù)函中披露，公司的產(chǎn)品中，“鉛錠—原生鉛”屬于“高污染、高環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)”產(chǎn)品。而在2022年中期新三板掛牌審核階段，岷山環(huán)能即制定了原生鉛壓降計(jì)劃。

岷山環(huán)能生產(chǎn)的原生鉛錠就屬于“高污染、高環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)”產(chǎn)品，部分原材料（如廢舊鉛酸蓄電池）屬于《國家危險(xiǎn)廢物名錄》（2021 年版）中的危險(xiǎn)廢物，冶煉過程中通常會(huì)產(chǎn)生硫酸等危險(xiǎn)化學(xué)品。2021年到2023年，原生鉛錠銷售收入分別為10.09億元、8.45億元和6.76億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為36.19%、32.60%和23.07%。

盡管岷山環(huán)能在招股書中表示，公司是工信部認(rèn)定的“國家級(jí)綠色工廠”，被列入國家發(fā)改委低碳技術(shù)創(chuàng)新及產(chǎn)業(yè)化示范工程項(xiàng)目、國家清潔生產(chǎn)示范項(xiàng)目。

但僅僅是最近三年半時(shí)間，岷山環(huán)能及子公司就曾因環(huán)保、安全生產(chǎn)問題受到5次行政處罰，原因包括部分易制爆危險(xiǎn)化學(xué)品未在規(guī)定時(shí)間內(nèi)向公安機(jī)關(guān)備案，安全生產(chǎn)措施不完備、設(shè)施損壞；報(bào)廢車輛進(jìn)入廠區(qū)運(yùn)輸，未執(zhí)行安陽市環(huán)境污染攻堅(jiān)戰(zhàn)指揮部辦公室關(guān)于實(shí)施橙色預(yù)警（Ⅱ級(jí)響應(yīng)）特別管控的通知停產(chǎn)要求；排放數(shù)據(jù)的原始監(jiān)測(cè)記錄保存不完整等。

“年產(chǎn)5.1萬噸高端先進(jìn)有色金屬新材料項(xiàng)目”是岷山環(huán)能用自有資金投資建設(shè)的項(xiàng)目，招股書披露該項(xiàng)目預(yù)算數(shù)為2000萬元，在2022年到2024年末的在建工程項(xiàng)目余額分別為630.8萬元、949.21萬元和967.73萬元，投資建設(shè)進(jìn)度緩慢。而據(jù)龍安區(qū)人民政府在2023年2月公布的《項(xiàng)目環(huán)境影響報(bào)告表審批公告》，該項(xiàng)目的環(huán)評(píng)審批時(shí)間是在2023年2月，至于在2022年末時(shí)該項(xiàng)目就已經(jīng)存在了630.8萬元在建工程余額是否針對(duì)該項(xiàng)目未批先建，公司同樣未予回應(yīng)。

岷山環(huán)能的IPO，是一場(chǎng)資本游戲與實(shí)體經(jīng)營(yíng)的博弈。若不能根治財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)失真、實(shí)控人套現(xiàn)、環(huán)保合規(guī)性缺失等頑疾，即便成功上市，也可能淪為“帶病狂奔”的典型。對(duì)于投資者而言，這是一次深刻的警示：財(cái)報(bào)光鮮的背后，細(xì)節(jié)往往暗藏殺機(jī)。

編后語：

岷山環(huán)能的IPO大戲，像極了一部懸疑片：名為“高科”，碩士學(xué)歷員工卻不足0.5%，核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)學(xué)歷最高僅本科——仿佛給駱駝貼了張“千里馬”標(biāo)簽。招股書中的“資產(chǎn)20億”與財(cái)報(bào)里的14億，差距堪比買家秀與賣家秀，令人啼笑皆非。

更絕的是，其“未批先建”項(xiàng)目宛如違章建筑，環(huán)評(píng)手續(xù)姍姍來遲，環(huán)保罰單卻早早簽收，五年五罰的“戰(zhàn)績(jī)”堪比環(huán)保界的“闖紅燈專業(yè)戶”。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)更是上演“變臉”戲碼：毛利率縮水過半，凈利潤(rùn)靠稅收補(bǔ)貼“打點(diǎn)滴”續(xù)命，承諾的業(yè)績(jī)對(duì)賭成了“空頭支票”。實(shí)控人一家三口則化身“資本魔術(shù)師”，上市前突擊分紅超5000萬，股權(quán)質(zhì)押率拉滿，仿佛在說：“錢我先揣兜，風(fēng)險(xiǎn)您買單。”

若將IPO比作一場(chǎng)考試，岷山環(huán)能堪稱“偏科嚴(yán)重的問題生”：環(huán)保扣分、財(cái)務(wù)作弊、實(shí)控人提前“交卷”。投資者若盲目押注，恐怕要掉進(jìn)“財(cái)報(bào)濾鏡”后的陷阱。

建議監(jiān)管層嚴(yán)查“帶病闖關(guān)”，企業(yè)則需刮骨療毒：環(huán)保合規(guī)不是裝飾品，財(cái)務(wù)透明方能取信于人。畢竟，資本市場(chǎng)不是童話鎮(zhèn)，披著羊皮的狼終會(huì)露餡。與其在IPO路上“狂奔”，不如先系好合規(guī)的鞋帶。

——這場(chǎng)資本游戲，缺的不是野心，而是對(duì)規(guī)則的敬畏。

（本文數(shù)據(jù)引自深交所公告、企業(yè)年報(bào)、新浪財(cái)經(jīng)、搜狐財(cái)經(jīng)等權(quán)威平臺(tái)）