作者｜韓笑，編輯｜伊凡

生存游戲的規則永遠在變，只有適應者能走到最后。

全球股市由于關稅的風波起伏不安，科技七巨頭的拋售集中程度大幅提高。根據Koyfin的數據，蘋果在四月初股價下跌了18%，微軟和谷歌下跌了將近5%，亞馬遜下跌了7.8%。

不過，有一家公司在這樣的情況下逆勢上漲，那就是奈飛。

經濟學家對此評價是，當經濟衰退即將來臨時，這種相對便宜的家庭娛樂資源就顯得彌足珍貴。

4月17日，奈飛發布了其2025年一季度財報，季度利潤創下歷史新高。該季度營收105.43億美元，同比增長12.5%；凈利潤為28.90億美元，同比增長24%；每股攤薄收益為6.61美元。從營收和每股收益而言，均高于華爾街預期。盤后股價漲超4.3%

在隨后的財報分析會上，奈飛聯席CEO格雷格·彼得斯表示，奈飛一直在密切關注市場動態，但目前從與廣告買家的直接互動中，并沒有看到市場疲軟的跡象。實際上，情況恰恰相反，隨著廣告預售活動的臨近，不過從客戶那里看到了一些積極的信號。同時他也表示，娛樂行業的增長在經濟困難時期通常都具有較強的韌性。

回溯奈飛的發展史，其如魷魚一般，在自然環境中，展示出了絕佳的生存能力，它們被砍斷了腳之后，還能夠自己生長出來。

在商業世界，奈飛屢次在洗牌式的行業震蕩下三起三落。

成立于1997年的奈飛，最初是一家DVD租賃公司，憑借創新的月付訂閱租賃模式在市場展露頭腳，2002年在納斯達克上市。2007年奈飛開創流媒體服務，一路成長為全球流媒體巨頭，屢屢刷新市場預期。

奈飛做對了什么？

奈飛從前互聯網時代誕生，經歷了傳統有線電視被互聯網取代、移動互聯網時代的沖擊，到了流媒體時代，群雄逐鹿——Disney入局流媒體后，其上線首日就獲得了1000萬個注冊用戶。

同時亮眼財報的另一面，是奈飛再次遇到了增長瓶頸。市場對奈飛（Netflix）的預期本已漸趨保守。

前幾年奈飛曾是FAANG（Facebook, Apple, Amazon, Netflix, Google）的五大巨頭之一。這兩年，市場格局變化，Magnificent 7取代FAANG成為華爾街最新焦點。除了奈飛，FAANG的另外四家公司都被劃入了M7，再加上英偉達、微軟和特斯拉。

我們通過奈飛歷年財務數據的變化，以及奈飛多次戰略調整，試圖解析奈飛從1997年至今如何在增長神話破滅之后，逆勢而上，保持持續增長。

增長神話破滅

2022年，奈飛遭受重創。2020年，疫情將諸多互聯網公司送上風口。那兩年奈飛的勢頭也不錯，2019年奈飛營收為202億美元，2021年已經達到297億美元。但換一個角度，業內認為，疫情透支了部分市場需求，也透支了奈飛的增長預期。

奈飛從2019年至今的營業收入

數據來源：Wind

制圖：韓笑

奈飛2019年至今的全球訂閱用戶數量增長

數據來源：wind

制圖：韓笑

2022年4月發布的第一季度財報中，奈飛全球訂閱用戶環比減少20萬（市場預期為增長250萬），這也是十年以來奈飛首次訂閱用戶減少。財報發布后，奈飛股價盤后暴跌25%，第二天進一步下挫，單日跌幅35%，奈飛的市值縮水了1700億美元，成了標普500指數中表現最差的股票。

彼時，奈飛將行業競爭歸結為用戶下降的因素之一。研究公司凱度Kantar報告稱，英國流媒體整體滲透率在最新季度有所下降，消費者也擁有了更多選擇。好萊塢和硅谷正在大舉進軍流媒體市場，加劇了對客戶和內容的競爭——后來者既有迪士尼、HBO Max這樣的內容大師，也有亞馬遜、Apple這類科技巨頭。行業的變化無一在沖擊著奈飛的增長。

長期以來，奈飛專注于生產優質內容，營收主要來自付費訂閱，業績表現有賴于用戶訂閱量及會員平均收入（ARM，Average Revenue per Membership）的增長，而在廣告、IP商業化方面較為佛系，因為Netflix此前在很長一段時間都拒絕廣告，他們認為廣告可能會限制自由創作，并蠶食現有訂閱用戶。

壓力之下，奈飛的應對舉措可以概括為兩大方向：一是打擊共享密碼，二是積極拓展多元化業務，包括廣告套餐、游戲、電商等領域。

從共享打擊到廣告套餐：

奈飛的用戶增長雙引擎

2017年3月，茁壯成長中的奈飛說，“愛是分享密碼（love is sharing a password）”。共享會員在奈飛的訂閱用戶中一度非常普遍。根據衛報的數據，2022年，在歐洲主要市場中，西班牙和德國的賬戶共享率分別超過了40%，而法國的共享賬戶比例為35%，英國則有27%。2023年2月，奈飛估計其在全球內超過1億共享賬戶，而這“影響了我們投資新電視和電影的能力”。

增長壓力之下，奈飛選擇對“存量用戶”下手。2023年2月，奈飛在全球范圍內推出新政策：規定“Netflix賬號僅供一個家庭使用”，只有在同一家庭WiFi環境下至少每月登錄一次的賬戶才被允許共享。奈飛表示，打擊共享可能引起一些負面反應，但人們為額外賬戶付費的長期利益將導致“整體收入增加”。

整頓共享之外，奈飛開始探索多元業務。目前，廣告業務的收入已經初具規模，游戲和電商則還在試水階段。

2022年11月，奈飛推出“廣告套餐”（Basic with Ads），在劇集和電影播放過程中，插入15秒或30秒廣告，每小時共計約4-5分鐘。

從定價上看，目前美國市場的廣告套餐價格為7.99美元，明顯低于標準套餐（17.99美元）和支持4K的高級套餐（24.99美元）。此外，標準套餐和高級套餐都可以添加額外成員，若選擇無廣告方案則額外成員月費為8.99美元，而選擇廣告套餐則僅需6.99美元。

奈飛認為，廣告模式首先為消費者提供了更低的價格選項，其次創造了額外的收入和利潤來源。24年11月，根據奈飛的統計，其廣告套餐訂閱服務在全球擁有7000萬月活躍用戶，比5月的4000萬近乎翻倍。在2024年二季度財報中，奈飛預計廣告套餐將在2025年初步具備規模，并在2026年后成為新的收入增長驅動力。

內容為王：

奈飛的全球化制作與IP開發

作為內容娛樂行業的巨頭，圍繞積攢下來的IP，奈飛還在探索更多可能性。

2021年Netflix Games啟動，推出了基于奈飛大熱IP改編的游戲，如《怪奇物語》，也包括更輕松休閑的產品。游戲包含在訂閱套餐內，且沒有廣告干擾（即便用戶訂閱了有廣告套餐，游戲中也沒有廣告）。2021年下半年，奈飛收購了Night School Studio、Next Games等幾家知名工作室，增強其原創制作能力。近期，奈飛還在嘗試以生成式AI改變游戲開發和游戲體驗，擴招AI游戲團隊。

基于同樣的IP商業化的邏輯，奈飛也在探索電商業務，于2021年6月推出了Netflix. Shop。目前商城以孵化IP周邊商品為主，比如《魷魚游戲》主題的帽衫、T恤。

打擊共享密碼和廣告業務對于訂閱和營收的效果，雖然立竿見影，但在某種程度上仍然是短期方案。從長期來看，奈飛的特點依然鮮明，不論是優質原創內容，全球化戰略還是技術基因，都是奈飛構建已久的護城河。

奈飛管理層很早就意識到原創內容的重要性。2013年，《紙牌屋》橫空出世，這部現象級爆款讓奈飛名利雙收：當季訂閱用戶暴漲300萬，艾美獎也收入囊中。

這不僅是商業的勝利，更是一場大膽的內容實驗。《紙牌屋》單集制作成本高達400萬美元，遠超當時行業平均的200萬美元，前兩季總投資達1億美元。自此，奈飛轉型成為“夢工廠”，原創內容精彩紛呈：從維多利亞時代的《王冠》，到印第安納小鎮的《怪奇物語》，又或者是《黑暗榮耀》里的復仇火焰，還有我們所津津樂道的《三體》。奈飛逐漸打造起了屬于自己的文化帝國。

2021年9月上線的《魷魚游戲》再次火遍全球。奈飛在財報中透露，這部劇上線四周內全球有1.42億用戶觀看，用戶量約占奈飛同期全球用戶的三分之二。基于對全球用戶的強大吸引力，《魷魚游戲》為奈飛帶來了可觀的利潤。據彭博社報道，《魷魚游戲》將帶來超過40倍于成本的價值，這部劇制作成本約2140萬美元，相當于每集240萬美元，而奈飛內部估計其收益約為8.91億美元。

一個有趣的細節是，相比《紙牌屋》時期，奈飛的爆款生產線已悄然轉向——制作基地從美國擴散至韓國。

2016年，奈飛啟動全球化戰略，這為其提供了更大的供需市場。目前，奈飛業務覆蓋超190個國家/地區，提供超60種語言內容。截止2024年底，美國市場營收占比41%，歐洲、中東和非洲占比32%，而拉美和亞太各占12%、11%。有分析認為，未來國際市場的會員增量將會是主要的增長驅動。

自2019年的《王國》開始，奈飛逐漸在韓國建立了自己的內容品牌，并借此發力亞太市場，提升其全球影響力。2021年的《魷魚游戲》則是一個重大的轉折點，韓國劇集借著奈飛走向了全球。奈飛和韓國文化產業的合作，目前看來帶來了雙贏。

韓國內容產業在國際舞臺大放異彩，《王國》第一季便被當年的《紐約時報》評為十大“年度國際最佳電視節目”。《魷魚游戲》第二季在2024年12月26日播出，上線六天內觀看量達到8700萬次，一舉拿下2024年下半年收視量冠軍。根據奈飛的數據，韓國內容自2023年開始連續兩年登頂非英語內容收視榜。與此同時，奈飛在亞太區的業績蒸蒸日上：2019年奈飛在亞太地區的營收為14.7億美元，占其總營收的7.5%；2024年，亞太地區的營收增至44.2億美元，占比上漲至11.3%。

另一方面，全球化為奈飛提供了新市場和更多元的內容的同時，也穩定了奈飛在生產端的供給。2023年美國編劇協會罷工期間，也沒有影響奈飛交出漂亮的財報。奈飛聯合CEO泰德·薩蘭多斯（Ted Sarandos）說，他對編劇罷工“不太擔心”（not too concerned about it ）。

全球化生產成了奈飛的另一個護城河。實際上，奈飛似乎對罷工有所準備，積極布局海外制作。2023年4月，薩蘭多斯宣布平臺計劃在未來4年內在韓國內容上投資25億美元。

對奈飛來說，海外制作還有一個好處：降低成本。2021年在韓國制作的《魷魚游戲》第一季單集制作成本為240萬美元，而2013年的《紙牌屋》已經達到400萬美元。

算法致勝：奈飛的科技基因

奈飛的技術基因和數據驅動能力也是其競爭力的重要一環。創始人里德·哈斯廷斯（Reed Hastings）本身是數學和計算機雙重背景。早在2000年，他便提出“算法即服務”的理念，通過數據建模優化DVD庫存調度，提升配送效率。

技術基因在流媒體時代進一步強化。在2006年奈飛曾經搞過一個推薦算法優化大賽，目標是把現有推薦系統的準確率提高10%，獎金高達百萬美元。這個活動風靡一時，也為奈飛贏得不少報道和關注。

對于奈飛來說，平臺積攢的數據是一個富礦。《紙牌屋》的主創團隊，比如男主角凱文·史派西，也是在用戶數據支撐下確定。奈飛很早就利用數據預測演員的市場號召力、以及內容的制作成本和潛在收益率。這種以數據驅動的內容工業化能力，為奈飛構筑起內容之外的競爭壁壘。

2024年奈飛宣布，自2025年開始，僅會公布用戶數達到關鍵里程碑的數據，不再公布訂閱用戶數量和會員平均收入。官方解釋說，今后業務多元化發展，過于關注用戶數量不夠科學。但市場很擔心：北美市場已近飽和，新興市場用戶雖然多，人均消費卻比不上美國。

上市公司在追求增長的路上永不停歇。當行業從跑馬圈地進入精耕細作階段，奈飛是否能夠在內容制作和新業務探索中保持領先，將決定下一個十年中的走向。正如《魷魚游戲》那樣：生存游戲的規則永遠在變，只有適應者能走到最后。

背景資料：（括號內為信息來源）

財報：2022年一季度財報；2024年四季度財報；2024年報

More than a quarter of Netflix’s UK subscribers share passwords（衛報）

An update on sharing （官方信息）

奈飛訂閱套餐（美國）（官方信息）

Expanding Our Games Team With the Acquisition of Night School Studio（官方信息）

Netflix to Acquire Finnish Mobile Game Developer Next Games（官方信息）

GenAI for Games（業務負責人Linkedin帖子）

紙牌屋獲獎情況（IMDB信息）

Netflix stock soars on subscriber growth led by ‘House of Cards’（洛杉磯時報）

Netflix Has Almost Already Paid for 'House of Cards' in New Subscribers（大西洋月刊）

Netflix's Risky Strategy For 'House Of Cards'（福布斯）

“大數據”成《紙牌屋》噱頭 國內視頻仍在“大數據”門檻之外（文匯報）

《魷魚游戲》制作成本遠低于奈飛其他熱播劇，僅為1.3億元人民幣（界面）

Netflix Estimates ‘Squid Game’ Will Be Worth Almost $900 Million（彭博）

Netflix CEO Ted Sarandos Isn’t Concerned About the Writers’ Strike（observer）

Netflix to invest $2.5bn in new South Korea films and TV shows(BBC)

Netflix Prize(Wikipedia)

Netflix to stop reporting subscriber tally as streaming wars cool(路透社)

韓國作品連續兩年登頂奈飛非英語內容收視榜(韓聯社)

What We Watched the Second Half of 2024（官方信息）