因廣告語“你沒事吧”走好的企業要再次IPO了。

對于休閑零食溜溜梅母公司溜溜果園集團股份有限公司（以下簡稱“溜溜果園”）來說，這已經不是第一次IPO了，而這次港股IPO，可能是它的背水一戰了。

早在2019年，溜溜果園就曾經向深交所創業板申請IPO，但不知為何，在同年12月份溜溜果園選擇撤回，甚至連證監會都沒來得及反饋意見。而近日又選擇港股IPO，保薦機構也從沖刺A股時候的中泰證券換成了在港股實力較強的中信證券。

不過，再次沖刺IPO的溜溜果園，此次能成功如愿嗎？

1、從北漂創業到“梅業帝國”

創始人楊帆于1999年創立安徽溜溜，在最初的時候以膨化食品為主，但市場競爭激烈。2001年試水青梅產品“溜溜梅”，但未成氣候。2005年，楊帆考察發現青梅在海外市場的潛力，決定聚焦青梅加工。2006年，公司砍掉其他業務，引入臺灣技術改良生產工藝，確立青梅為核心賽道，這就是溜溜果園的成立。

2013年，公司以年營收5000萬元的規模豪賭營銷，斥資千萬邀請楊冪代言，憑借“你沒事吧”魔性廣告迅速出圈，銷量突破20億顆。2016年推出西梅產品，2019年推出梅凍，開啟第二增長曲線。至2019年，公司營收達8億元，但凈利潤從2016年的8145萬元下滑至5603萬元，暴露品類單一風險。

在2019年，溜溜果園因首次沖擊A 股失敗后，公司轉向渠道變革：降低經銷商依賴（從90%降至40.8%），擁抱量販零食店，2024年直銷收入占比升至59.2%。2024年營收16.16億元，梅凍貢獻25.4%，但核心產品毛利率持續下滑。

并且，溜溜果園的核心產品梅凍由第三方代工廠“蕪湖梅凍天然食品科技有限公司”生產，該廠在2022-2024年間被監管部門5次檢查，4次因質量問題被責令整改。此外，梅干零食的浸漬工序外包導致品控難度加大，公司坦承“可能損害品牌形象”。

對于消費者來說，健康和食品安全如今成為首要條件。而溜溜果園截止到2025年4月21日，黑貓投訴平臺累計收錄421條關于“溜溜梅”的投訴，涉及產品變質（如梅凍發霉）、異物（石頭、指甲、毛發）甚至“被咬過的青梅”等嚴重問題。盡管招股書強調“端到端質量管理系統”，但實際投訴與宣傳形成強烈反差。

甚至，溜溜果園的子公司詔安溜溜曾因污水排放、標簽違規等問題被罰款超67萬元，2023年詔安工廠因廢氣超標再次被罰。環保合規性問題可能影響投資者信心。

根據招股書顯示，2022年-2024年，溜溜果園的營收從11.74億元增至16.16億元，凈利潤從0.68億元增至1.48億元。然而，增長主要依賴量販渠道低價策略：梅干零食均價從39.4元/千克降至35.2元，梅凍均價從27.2元暴跌至18.6元。

甚至，在溜溜果園的凈利潤中，2024年政府補助3380萬元，占凈利潤22.8%，公司的經營性現金流卻從2.02億元銳減至0.84億元，盈利質量存疑。

哪怕溜溜果園的核心產品梅凍雖以45.7%市占率居果凍行業第一，但面臨喜之郎等巨頭擠壓，且毛利率從49.2%降至47.8%。而其西梅產品因進口成本上漲（2024年20,700元/噸），原材料成本的上漲，導致溜溜果園的利潤下滑，毛利率下滑至32.4%。

2024年溜溜果園的研發費用驟降43.8%至1895萬元，研發團隊僅26人，對比3.1億元營銷開支（廣告費7900萬元）凸顯“重營銷輕研發”模式。公司專利42項中僅5項為發明專利，創新持續性不足。

2、紅杉離場與對賭倒逼

2019年，溜溜果園宣布沖刺深交所創業板IPO，結果沒想到在短短半年的時間里就宣布撤回IPO申請。

到了2024年，溜溜果園開始轉戰港股市場，保薦機構也轉為中信里昂與國元證券，估值降至22億元。

2015年，紅杉資本曾以1.5億元獲15%股權，陪跑近十年后于2024年6月退出，累計收益僅約1000萬元。在招股書上，2024年，溜溜果園支付2.61億元回購其股份。

此外，在D輪融資入局的蕪湖國資背景的華安基金（4000萬元）和興農基金（3500萬元），對賭協議要求2025年內上市，否則需以年息6%回購股權。

然而，2024年末溜溜果園的現今等價物僅0.78億元，經營性現金流連續兩年下滑（2023年降8000萬元，2024年再降4000萬元）。

目前，公司的實控人為楊帆夫婦通過直接持股37.97%、通過聚潤投資間接控股36.53%等實體合計控制87.77%，深圳君榮持股5.52%為第二大股東。機構投資者華安基金、興農基金等合計持股不足5%，話語權有限。

在面臨對賭倒逼，現金流不足的情形下，溜溜果園上市成為了唯一的選擇。

3、細分龍頭的背水一戰

在國內，2029年預計果類零食市場規模預計達780億元（CAGR 8.6%），而溜溜果園的在青梅（60%市占率）和梅凍（45.7%市占率）細分領域具備先發優勢。

但是，作為產品單一的溜溜果園，依然面臨著多重挑戰，像是同行業的零食巨頭三只松鼠、良品鋪子等加速滲透果干賽道。

并且，溜溜果園的產品青梅價格受氣候影響顯著，如2017年霜凍導致成本飆升，2024年原材料成本占比升至47.7%。如果不能解決成本難題，在未來依然面臨被其他巨頭搶占市場的風險。

溜溜果園選擇港股IPO，主要基于香港資本市場對輕資產運營模式及高毛利企業的偏好。然而財務數據顯示，其固定資產占總資產比例達32.7%，與典型輕資產特征存在結構性差異。在競爭格局層面，公司正面臨三只松鼠、良品鋪子等綜合零食品牌的強勢擠壓，后者通過多品類擴張持續蠶食細分市場。若港股IPO進程受阻，企業或將觸發對賭協議中的回購條款，疊加現有市場競爭壓力，可能引發連鎖性現金流風險。

港股IPO是溜溜果園突破品類天花板、化解對賭壓力的背水一戰。若食品安全、成本控制等問題未解，資本市場的耐心也是有限的。