資本市場，除了要看懂財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，我們還要學(xué)著看懂公司的趨勢，上海家化作為化妝品行業(yè)的老牌巨頭，在上市 23 年后首度出現(xiàn)虧損，但是，公司股價(jià)走勢卻逆勢而上，特別是在1月27日收盤后，上海家化發(fā)出2024年業(yè)績預(yù)虧公告時(shí)，當(dāng)天股價(jià)最高15.73元，在接下來的三個(gè)月，股價(jià)最高沖到了23.36元，漲幅高達(dá)48.5%，預(yù)虧的數(shù)據(jù)難道成為了擺設(shè)？還是上海家化的數(shù)據(jù)背后有什么真相？

先隨清揚(yáng)君回到業(yè)績報(bào)，2024年4月24日晚間，上海家化聯(lián)合股份有限公司（SH.600315）披露的年報(bào)數(shù)據(jù)出現(xiàn)前所未有的業(yè)績滑坡態(tài)勢：2024年?duì)I業(yè)總收入定格在 56.79 億元，較上一年度下滑13.93%；歸母凈利潤更是由盈轉(zhuǎn)虧，從2023年的盈利5億元直降至虧損8.33 億元，同比降幅高達(dá)266.6%；扣非凈利潤同樣深陷虧損泥沼，虧損額達(dá)8.38億元，相較于2023年同期3.15億元的盈利，同比降幅為366.4%。

按常理，如此業(yè)績表現(xiàn)本應(yīng)引發(fā)投資者恐慌，或致使股價(jià)大幅下挫。然而，市場卻反其道而行之，在年報(bào)發(fā)布后的次日，上海家化的股價(jià)逆勢上揚(yáng)，漲幅達(dá)到4.2%，這一反常現(xiàn)象背后究竟蘊(yùn)含著怎樣的邏輯與深意，我們試著多維度尋找真相。

宏觀行業(yè)環(huán)境，化妝品行業(yè)整體已步入增速換擋期。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局權(quán)威數(shù)據(jù)，2024年全國限額以上化妝品類零售總額約為4357億元，同比僅微降1.1%。在行業(yè)整體承壓的背景下，頭部企業(yè)的增長乏力態(tài)勢愈發(fā)凸顯。以在細(xì)分領(lǐng)域頗具代表性的企業(yè)為例，“醫(yī)美面膜開創(chuàng)者”哈爾濱敷爾佳科技股份有限公司的營收增速，從2019年的259.44%斷崖式下滑至2024年的4.32%；而玻尿酸龍頭企業(yè)福瑞達(dá)醫(yī)藥股份有限公司，在徹底剝離房地產(chǎn)業(yè)務(wù)后，其化妝品業(yè)務(wù)的增速也從曾經(jīng)的雙位數(shù)增長放緩至2.46%。上海家化旗下核心產(chǎn)品如六神、美加凈等，受制于產(chǎn)品品類特性，難以實(shí)現(xiàn)大幅提價(jià)，進(jìn)而導(dǎo)致整體毛利水平不及行業(yè)內(nèi)部分企業(yè)以及珀萊雅、貝泰妮等競爭對手。

具體來看，2025年上海家化各產(chǎn)品板塊毛利率分別為：個(gè)護(hù)產(chǎn)品63.59%、美妝產(chǎn)品69.67%、創(chuàng)新產(chǎn)品40.93%、海外產(chǎn)品48.32%，整體毛利率為57.59%。而同期，珀萊雅整體毛利率高達(dá)71.41%、敷爾佳達(dá)81.73%、福瑞達(dá)化妝品毛利率為62.57%、貝泰妮達(dá)73.74%。此外，隨著電商渠道在銷售體系中占比的不斷攀升，上海家化旗下六神沐浴露等產(chǎn)品因包裝體積較大、運(yùn)費(fèi)成本相對較高，致使銷售費(fèi)用持續(xù)處于高位運(yùn)行狀態(tài)，這在一定程度上制約了電商業(yè)務(wù)的拓展與深化。

不過，站在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)審視，國內(nèi)電商行業(yè)格局已基本成型，各大電商平臺(tái)的運(yùn)營規(guī)則趨于成熟穩(wěn)定。對于上海家化，由于其海外業(yè)務(wù)中湯美星的占比相對較高，導(dǎo)致電商（線上）營收占總營收的比例僅為44.74%，加大電商渠道的投入力度，有望大幅降低試錯(cuò)成本，為電商業(yè)務(wù)的持續(xù)拓展提供有力支撐。

值得關(guān)注的是，2024年雙11期間，上海家化全品牌線上GMV同比增長17%，其中抖音平臺(tái)的增速更是超過80%，這一數(shù)據(jù)有力地彰顯出上海家化在渠道優(yōu)化與品牌升級(jí)方面所取得的顯著成效。在雪球等投資者交流社區(qū)平臺(tái)上，眾多投資者反饋稱，上海家化旗下幾大品牌的直播效果與往年相比有了質(zhì)的飛躍。將目光聚焦于2025年第一季度，上海家化旗下多品牌在抖音渠道的GMV實(shí)現(xiàn)了三位數(shù)的高增長。

在品牌營銷活動(dòng)方面，各品牌在38大促期間的表現(xiàn)可圈可點(diǎn)：玉澤品牌自播超額完成既定目標(biāo)，佰草集品牌在劉媛媛專場活動(dòng)中實(shí)現(xiàn)量利雙增，雙妹品牌再次登上李佳琦直播間，品牌聲量與銷量實(shí)現(xiàn)雙提升。基于上述種種積極跡象，我們預(yù)見線上銷售將在未來成為上海家化營收增長的核心驅(qū)動(dòng)力。線上渠道的不斷拓展與深化，不僅有效降低了運(yùn)營成本，還顯著提升了銷售效率，為公司整體業(yè)績的持續(xù)增長注入全新活力。

從行業(yè)發(fā)展趨勢角度剖析，化妝品行業(yè)正逐步走出前期的低谷困境，迎來了復(fù)蘇與消費(fèi)升級(jí)的雙重疊加機(jī)遇。在后疫情時(shí)代背景下的大，消費(fèi)者對于健康與衛(wèi)生的關(guān)注度持續(xù)攀升，家庭日化美妝產(chǎn)品的需求回暖跡象愈發(fā)明顯。與此同時(shí)，消費(fèi)者對于產(chǎn)品品質(zhì)和品牌價(jià)值的追求不斷升級(jí)，更加傾向于選擇那些具有深厚品牌底蘊(yùn)和良好口碑的企業(yè)。

在國家大力提振消費(fèi)的宏觀政策導(dǎo)向下，借助消費(fèi)市場復(fù)蘇的有力東風(fēng)，優(yōu)秀的化妝品企業(yè)憑借豐富多元的產(chǎn)品線以及強(qiáng)大深厚的品牌影響力，有望在消費(fèi)升級(jí)的浪潮中占據(jù)有利地位，重拾市場份額，實(shí)現(xiàn)業(yè)績的觸底反彈。

回溯上海家化2024年年報(bào)，公司對前期收購的嬰童護(hù)理及母嬰喂養(yǎng)業(yè)務(wù)相關(guān)商譽(yù)進(jìn)行了嚴(yán)謹(jǐn)?shù)臏p值測試。由于海外業(yè)務(wù)受到低出生率、市場競爭加劇以及經(jīng)銷商庫存調(diào)整等多重不利因素的沖擊，收入和毛利同比出現(xiàn)下降，直接導(dǎo)致2024年業(yè)績相較于2023年大幅滑坡。割掉“包袱”業(yè)務(wù)數(shù)字難看，但有利公司輕裝發(fā)展，留下“包袱”財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)漂亮，但為后續(xù)公司發(fā)展留下隱患。如何取舍，這就是放在家化新領(lǐng)導(dǎo)班子眼前的第一道難題。誰都想財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)漂漂亮亮，但為了更好的發(fā)展，這次林小海和團(tuán)隊(duì)選擇了割掉“包袱”，嗅覺靈敏的資本似乎看懂了此舉的目的，在“用腳投票”的時(shí)候他們選擇了跟進(jìn)。

與此同時(shí)，上海家化還主動(dòng)實(shí)施了一系列具有前瞻性的戰(zhàn)略調(diào)整舉措：在百貨渠道，主動(dòng)降低社會(huì)庫存并關(guān)閉部分低效店鋪，致使開票收入有所減少；在銷售渠道模式上，將線上經(jīng)銷商代理模式逐步轉(zhuǎn)變?yōu)樽誀I模式，這一過程中形成了一定規(guī)模的退貨現(xiàn)象；此外，還對線下銷售部架構(gòu)進(jìn)行了優(yōu)化調(diào)整。上述多重因素疊加，使得2024年全年經(jīng)營業(yè)績與2023年同期相比出現(xiàn)較大降幅。這一切的變化，都讓上海家化的業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)更加的真實(shí)，業(yè)務(wù)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也大大降低。

公司董事長兼CEO林小海對外表示，公司過往積累的歷史“包袱”已基本卸除完畢。在成功實(shí)現(xiàn)輕裝上陣之后，上海家化正積極推進(jìn)業(yè)務(wù)渠道的全方位優(yōu)化調(diào)整，全力以赴力求在新的一年重回增長軌道，推動(dòng)營收實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)的可觀增長。不僅如此，上海家化還進(jìn)一步加大在品牌塑造、產(chǎn)品研發(fā)以及渠道建設(shè)等方面的資源投入力度。

當(dāng)然，任何具有深度的改革舉措都不可避免地需要付出相應(yīng)的代價(jià)，上海家化的轉(zhuǎn)型陣痛正是行業(yè)變革期的典型縮影。需要著重說明的是，此次戰(zhàn)略調(diào)整不僅未對上海家化的核心競爭力造成任何削弱，反而促使新管理層更加精準(zhǔn)地識(shí)別出制約公司發(fā)展的關(guān)鍵瓶頸：從過度依賴傳統(tǒng)銷售渠道到全力發(fā)力數(shù)字化運(yùn)營轉(zhuǎn)型，從品牌分散經(jīng)營到聚焦核心品類的精準(zhǔn)定位。通過大刀闊斧地主動(dòng)優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、強(qiáng)化醫(yī)研壁壘優(yōu)勢、重構(gòu)渠道矩陣，上海家化正將短期面臨的陣痛巧妙地轉(zhuǎn)化為長期增長的制度性紅利。這種極具勇氣與決心的 “刮骨療毒”，恰是百年企業(yè)穿越經(jīng)濟(jì)周期、實(shí)現(xiàn)基業(yè)長青的重要注腳。

從公司自身發(fā)展脈絡(luò)來看，自2024年下半年起，上海家化開啟了全面的戰(zhàn)略重塑征程，聚焦核心品牌，如六神、玉澤等，持續(xù)加大品牌建設(shè)投入力度，提升線上渠道運(yùn)營效率，優(yōu)化組織架構(gòu)，實(shí)現(xiàn)資源配置的合理化與最優(yōu)化。在這一點(diǎn)上，諸位和清揚(yáng)君一樣，都能有直觀感受，也就是身邊上海家化產(chǎn)品的身影越來越多了，包括不少線下商超出現(xiàn)了“堆壘成山”的六神產(chǎn)品，這在家化稱之為“萬店萬堆”，誰說線下不重要，線下的就是身邊的，身邊的就是需要的。

再說產(chǎn)品創(chuàng)新方面，以2025年第一季度為例，六神品牌推出的二代驅(qū)蚊蛋等創(chuàng)新產(chǎn)品，一經(jīng)上市便在市場上掀起搶購熱潮，成為了爆款單品。玉澤品牌在皮膚科學(xué)護(hù)膚領(lǐng)域持續(xù)深耕細(xì)作，不斷推出精準(zhǔn)契合消費(fèi)者需求的高品質(zhì)產(chǎn)品，有力推動(dòng)品牌價(jià)值和市場占有率實(shí)現(xiàn)雙提升。2025年一季度，公司線上業(yè)務(wù)與美妝業(yè)務(wù)收入雙雙實(shí)現(xiàn)同比兩位數(shù)的增長，這一強(qiáng)勁復(fù)蘇態(tài)勢有力驗(yàn)證了戰(zhàn)略調(diào)整對經(jīng)營基本面的積極促進(jìn)作用，更標(biāo)志著公司已正式步入高質(zhì)量發(fā)展的全新階段。業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化升級(jí)以及運(yùn)營效率的顯著提升，正為公司未來的可持續(xù)發(fā)展筑牢堅(jiān)實(shí)根基，提供強(qiáng)大動(dòng)力。

從財(cái)務(wù)健康狀況角度分析，盡管2024年上海家化營業(yè)總收入同比下降13.93%，但公司通過一系列行之有效的措施優(yōu)化庫存管理，降低應(yīng)收賬款和存貨水平，使得經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增長164.9%，這一數(shù)據(jù)充分彰顯出公司經(jīng)營狀況持續(xù)改善的積極信號(hào)。

再回到那些通過實(shí)際行動(dòng)來跟進(jìn)的機(jī)構(gòu)伙伴們， 2025年第一季度，社保基金、匯豐銀行等享有盛譽(yù)的專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者已躋身上海家化的十大股東之列。這一現(xiàn)象有力表明，專業(yè)投資機(jī)構(gòu)對上海家化未來發(fā)展前景充滿信心，愿意長期持有公司股票。機(jī)構(gòu)投資者的鼎力支持，為上海家化股價(jià)的穩(wěn)健上漲提供了堅(jiān)實(shí)有力的支撐。

綜合來看，上海家化上市23年來首度出現(xiàn)虧損，主要?dú)w因于其收購的英國嬰童品牌湯美星經(jīng)營不善所引發(fā)的商譽(yù)減值等短期因素影響。這些困境并非公司核心業(yè)務(wù)陷入持續(xù)虧損的體現(xiàn)。從長期發(fā)展視角審視，隨著化妝品行業(yè)的持續(xù)復(fù)蘇以及消費(fèi)升級(jí)趨勢的不斷顯現(xiàn)，上海家化通過精準(zhǔn)的戰(zhàn)略調(diào)整，不斷提升自身核心競爭力，市場各方對其未來發(fā)展充滿信心，而這些積極因素也成為了推動(dòng)股價(jià)穩(wěn)健上漲的關(guān)鍵力量。

我們試著想象未來，上海家化可以憑借深厚扎實(shí)的行業(yè)底蘊(yùn)和持續(xù)不懈的創(chuàng)新努力，以及林小海和他務(wù)實(shí)的團(tuán)隊(duì)兄弟們一起，幫助百年家化，穩(wěn)步收復(fù)失地，實(shí)現(xiàn)業(yè)績的穩(wěn)步增長，重回高速增長的發(fā)展軌道。

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