四川大決策投顧摘要：當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇疊加寬貨幣政策，低利率環(huán)境持續(xù)深化，高分紅資產(chǎn)迎來價(jià)值重估紅利。港口行業(yè)憑借穩(wěn)健現(xiàn)金流、高分紅屬性及資源整合后的提價(jià)潛力，兼具防御與進(jìn)攻特性。其營收韌性、股息安全邊際突出，分紅比例提升預(yù)期明確，具備顯著投資性價(jià)比，看好其股息價(jià)值重估與長期配置價(jià)值。

1.港口行業(yè)商業(yè)模式介紹

港口是全球供應(yīng)鏈中連接陸運(yùn)和海運(yùn)的關(guān)鍵物流節(jié)點(diǎn)。港口提供了裝卸、倉儲、理貨等基本服務(wù)，并配備物流、金融、貿(mào)易等延伸服務(wù)。集裝箱、散貨等各類貨品從貨品供應(yīng)方出發(fā)，經(jīng)過物流到達(dá)港口裝貨，再經(jīng)過航運(yùn)到達(dá)卸貨港，并通過陸運(yùn)物流最終給到貨品需求方，進(jìn)行零售或加工等。

港口行業(yè)的商業(yè)模式本質(zhì)上是運(yùn)營固定資產(chǎn)進(jìn)行流量變現(xiàn)。前期，需要投資構(gòu)建港口航道、碼頭等大量固定資產(chǎn)，資產(chǎn)建設(shè)時(shí)間長。當(dāng)資產(chǎn)投入運(yùn)營后，港口通過運(yùn)營固定資產(chǎn)，提供貨物裝卸服務(wù)等港口業(yè)務(wù)賺取收入。港口的成本主要包括固定資產(chǎn)折舊、固定資產(chǎn)運(yùn)營和維護(hù)成本以及人力成本。貨物吞吐量是港口的主要業(yè)務(wù)量指標(biāo)，吞吐量與裝卸費(fèi)率是影響港口收入，進(jìn)而影響利潤的關(guān)鍵因素。

2.港口是經(jīng)濟(jì)的晴雨表，吞吐量穩(wěn)健增長

港口是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的晴雨表，沿海港口布局劃分清晰港口作為資源配置樞紐和國際貿(mào)易關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，對于國家綜合實(shí)力的提升、綜合運(yùn)輸網(wǎng)的完善等具有十分重要的作用。港口行業(yè)也被視為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的晴雨表，其增速整體與經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨同。復(fù)盤2000年以來的歷史數(shù)據(jù)，港口行業(yè)貨物吞吐量增速、盈利能力的變動趨勢可大致分為三個(gè)階段：

2000～2008年：隨著我國在2001年加入世貿(mào)組織，GDP增速逐步提至15%的高水平，我國沿海主要港口貨物吞吐量的增速在20%左右的高位，并帶動港口行業(yè)ROA、ROE持續(xù)改善。

2008～2015年：在2008年環(huán)球金融危機(jī)爆發(fā)后，全球經(jīng)濟(jì)增速放緩，我國GDP增速逐步下滑至10%以內(nèi)，沿海主要港口貨物吞吐量的增速回調(diào)至5%以內(nèi)，港口行業(yè)ROA、ROE隨之下滑。

2015年后：我國強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長，GDP增速穩(wěn)定在7%附近，沿海主要港口貨物吞吐量的增速穩(wěn)定在4%附近，港口行業(yè)ROA、ROE隨之趨穩(wěn)。

近年來全國港口吞吐量穩(wěn)健增長。港口行業(yè)服務(wù)于腹地貨物上下水需求，行業(yè)發(fā)展成熟，吞吐量與 GDP 整體同步增長。2024 年，全國港口實(shí)現(xiàn)貨物吞吐量 175.95 億噸，同比增長 3.66%，2021～2024 年 CAGR 為 4.21%；全國港口實(shí)現(xiàn)集裝箱吞吐量 3.32 億標(biāo)準(zhǔn)箱，同比增長 6.98%，2021～2024 年 CAGR 為 5.5%。2025 年第一季度，全國港口實(shí)現(xiàn)貨物吞吐量 42.22 億噸，同比增長 3.23%；全國港口實(shí)現(xiàn)集裝箱吞吐量 0.83 億標(biāo)準(zhǔn)箱，同比增長 8.21%。

3.港口整合：初衷為緩解同業(yè)競爭，“一省一港”初步形成

由于港口的競爭力依賴腹地資源，同腹地港口在同貨種的裝卸上存在競爭關(guān)系。前期高增速的資本開支建設(shè)使港口出現(xiàn)產(chǎn)能過?，F(xiàn)象，直接導(dǎo)致區(qū)域內(nèi)同業(yè)競爭激化，資源利用效率下降。

2008年起吞吐量增速的驟降引起行業(yè)產(chǎn)能過剩：在2000年起吞吐量高增的背景下，航運(yùn)需求預(yù)期樂觀，港口產(chǎn)能建設(shè)較為積極，但產(chǎn)能建設(shè)的節(jié)奏并未隨著2008年起的吞吐量下滑而及時(shí)調(diào)整，引起產(chǎn)能過剩。由于港口的競爭力基于腹地資源，同腹地的港口在同貨種的裝卸上存在直接競爭的關(guān)系，產(chǎn)能過剩直接激化同業(yè)競爭，并削弱行業(yè)的盈利能力。

整合趨勢的出現(xiàn)：改善行業(yè)效益的理性選擇。港口行業(yè)以降價(jià)為主要方式的競爭難以持續(xù)，同腹地港口之間的整合可帶動行業(yè)整體效益改善。隨著同業(yè)競爭緩解，行業(yè)裝卸費(fèi)率逐步回歸理性，帶動行業(yè)盈利能力復(fù)蘇。

2014年12月，交通運(yùn)輸部發(fā)布關(guān)于全面深化交通運(yùn)輸改革的意見，提出“理順港口管理體制，推動港口資源整合，促進(jìn)區(qū)域港口集約化、一體化發(fā)展。”

2015年，國內(nèi)各港口的區(qū)域整合趨于頻繁。

2017年8月，交通運(yùn)輸部發(fā)布關(guān)于學(xué)習(xí)借鑒浙江經(jīng)驗(yàn)推進(jìn)區(qū)域港口一體化改革的通知，明確推進(jìn)區(qū)域港口一體化發(fā)展是促進(jìn)港口提質(zhì)增效升級、化解過剩產(chǎn)能、優(yōu)化資源配置的重要舉措，對于建設(shè)國際一流港口、推動交通強(qiáng)國建設(shè)、服務(wù)經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展具有重要意義。

現(xiàn)階段，我國港口已基本形成“一省一港”態(tài)勢。

4. 港口行業(yè)經(jīng)營業(yè)績較為穩(wěn)健，分紅比例逐步提升

2024 年港口行業(yè)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 405.44 億元，同比增長 8.65%；行業(yè)實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤354.44 億元，同比增長5.67%。 2025Q1 港口行業(yè)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤 99 億元，同比下滑 2.3%；行業(yè)現(xiàn)扣非凈利潤 95.5億元，同比增長4.3%。

行業(yè)16家上市公司中，大部分公司提高現(xiàn)金分紅比例。遼港股份現(xiàn)金分紅比例提高15.27pct，日照港分紅比例提高9.19pct，廈門港務(wù)現(xiàn)金分紅比例提高8.1pct，連云港分紅比例提高6.16pct，寧波港分紅比例提高5pct。

行業(yè)24年股息率超4%的公司一家（唐山港），超3%的公司有五家（唐山港、招商港口、青島港、上港集團(tuán)、寧波港）。

5.港口行業(yè)投資邏輯與個(gè)股梳理

當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇疊加寬貨幣政策，低利率環(huán)境持續(xù)深化，高分紅資產(chǎn)迎來價(jià)值重估紅利。港口行業(yè)憑借穩(wěn)健現(xiàn)金流、高分紅屬性及資源整合后的提價(jià)潛力，兼具防御與進(jìn)攻特性。其營收韌性、股息安全邊際突出，分紅比例提升預(yù)期明確，具備顯著投資性價(jià)比，看好其股息價(jià)值重估與長期配置價(jià)值。

相關(guān)個(gè)股：唐山港、天津港、上港集團(tuán)、鹽田港、重慶港、寧波港。

風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)下滑、改革不及預(yù)期、并購整合等資本運(yùn)作不及預(yù)期。

參考資料來源：

1.2025-5-4華創(chuàng)證券—— 公路新增高分紅標(biāo)的，港口普遍提升分紅比例，彰顯長期配置價(jià)值

2.2025-3-18信達(dá)證券——西南核心港口，成長性靜待釋放

3.2025-4-25華源證券——供應(yīng)鏈陸海樞紐，格局趨穩(wěn)重視紅利

4.2025-5-9信達(dá)證券——交運(yùn)整體穩(wěn)健，看好物流發(fā)展

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