回望過去的2024年，受制于購買力與消費(fèi)需求的持續(xù)疲軟，白酒行業(yè)的發(fā)展面臨諸多復(fù)雜性與不確定性，“量價(jià)齊跌”猶如籠罩在各大企業(yè)頭頂?shù)囊黄幵啤?/p>

正如巴菲特所言：“當(dāng)潮水退去時(shí)，才知道誰在裸泳”。面對市場端的困局，頭部酒企紛紛進(jìn)入深度調(diào)整周期，通過“控量挺價(jià)”來應(yīng)對白酒行業(yè)的加速分化。不過，存量時(shí)代下的庫存出清、業(yè)績維穩(wěn)等問題依舊嚴(yán)峻。

近日，瀘州老窖（000568.SZ）發(fā)布了2024年業(yè)績報(bào)告，雖然營收、利潤依舊保持增長態(tài)勢，但其收入增速斷崖式下跌、凈利潤增幅錄得十年來最低水平的隱憂已然無處遁形，內(nèi)生增長動能面臨著前所未有的考驗(yàn)。

更不容樂觀的是，就在年報(bào)發(fā)布的數(shù)天前，有關(guān)瀘州老窖全國全品系停止訂單接收、停止發(fā)貨的消息不脛而走。盡管瀘州老窖強(qiáng)調(diào)此舉是為了全面清理價(jià)格、渠道和政策，但也足以證實(shí)該公司的動銷與庫存正承受巨大壓力。

無論是各項(xiàng)業(yè)績的微弱增幅，還是居高不下的存貨規(guī)模，都難以支撐瀘州老窖重回“行業(yè)前三”的野心。

一、增速“開倒車”，前三目標(biāo)積重難返

財(cái)報(bào)顯示，2024年瀘州老窖的營業(yè)收入為311.96億元，同比增長3.19%；歸母凈利潤、扣非后凈利潤分別為134.73億元和134億元，亦實(shí)現(xiàn)了1.71%和1.89%的同比增長，在逆周期下維持了營收、利潤雙增的業(yè)績表現(xiàn)。

但回想2024年年初，在2021年至2023年的單年?duì)I收增速均高于20%的前提下，瀘州老窖董事長劉淼曾立下“力爭實(shí)現(xiàn)2024年?duì)I業(yè)收入同比增長不低于15%”的軍令狀，如今3.19%的收入增速無異于按下了業(yè)績增長的“暫停鍵”。

再看利潤端，瀘州老窖的歸母凈利潤由2016年的19.28億元飆升至2023年的132.89億元，復(fù)合年增長率超20%。因此，2024年1.71%的增速是該公司近十年來的歷史增長最低點(diǎn)，也是其繼2020年后再度出現(xiàn)個(gè)位數(shù)增長。

按照季度劃分可知，瀘州老窖2024年前三季度尚且能夠?qū)崿F(xiàn)業(yè)績的穩(wěn)定增長，但第四季度卻急轉(zhuǎn)直下，收入與凈利潤分別同比下滑16.84%、29.86%，環(huán)比下滑6.84%、47.27%，是其十年來首度出現(xiàn)四季度單季營利雙降。

針對2024年業(yè)績目標(biāo)未完成的問題，瀘州老窖在年報(bào)中解釋稱，近年來酒類消費(fèi)供需結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了明顯的轉(zhuǎn)移和分化，酒類消費(fèi)市場進(jìn)入存量期，酒業(yè)伴隨著經(jīng)濟(jì)增速的換擋，進(jìn)入到新舊動能轉(zhuǎn)化的發(fā)展階段。

不過，與瀘州老窖同期發(fā)布年報(bào)、業(yè)績規(guī)模也處在同一層級的古井貢酒，不僅收入同比增長了16.41%至235.78億元，歸母凈利潤也實(shí)現(xiàn)了20.22%的增幅，扣非后凈利潤的增速更是高達(dá)21.40%，遠(yuǎn)高于瀘州老窖。

早在2021年，瀘州老窖便制定了“十四五”（2021年至2025年）戰(zhàn)略規(guī)劃，提出“重回中國白酒行業(yè)前三”的堅(jiān)定目標(biāo)，近年來該公司也實(shí)現(xiàn)了業(yè)績穩(wěn)增，但卻沒能打敗洋河股份穩(wěn)坐“白酒探花”之位，又被后來居上的山西汾酒反超。

2024年，遙遙領(lǐng)先的貴州茅臺、五糧液依然穩(wěn)居白酒行業(yè)前兩名，山西汾酒則以同比增長12.79%至360.11億元的營收，以及同比增長17.29%至122.43億元的凈利潤位列行業(yè)第三，瀘州老窖的業(yè)績表現(xiàn)雖然超越了洋河股份，但仍屈居第四。

另據(jù)各家酒企最新發(fā)布的2025年一季度報(bào)，山西汾酒第一季度的收入同比增長7.72%至165.23億元，歸母凈利潤亦同比增長6.15%至66.48億元，核心業(yè)績指標(biāo)的規(guī)模、增速在三名“白酒第三名候選人”中最為矚目。

洋河股份雖然出現(xiàn)了一定程度的回退，但110.66億元的收入也依舊顯著。而瀘州老窖一季度的收入僅增長1.78%至93.52億元，是三者中唯一一家營收未超百億的酒企；歸母凈利潤為45.93億元，0.41%的增速更是相當(dāng)有限。

要知道，2025年是瀘州老窖“十四五”收官之年，對于這一年的經(jīng)營展望，瀘州老窖一改此前設(shè)定具體增長數(shù)值的方式，僅運(yùn)用了“全年?duì)I業(yè)收入穩(wěn)中求進(jìn)”的字眼闡述目標(biāo)。關(guān)鍵之年瀘州老窖想要奪回前三寶座，仍存在諸多變數(shù)。

二、庫存“亮紅燈”，全系停貨調(diào)控銷售

中國酒業(yè)協(xié)會在《中國酒業(yè)高質(zhì)量發(fā)展研究報(bào)告》中明確指出，2024年酒類高庫存問題突出、渠道終端舉步維艱、價(jià)格倒掛現(xiàn)象嚴(yán)重、線上線下博弈加劇。銷售疲軟帶來的酒類動銷與庫存壓力，是瀘州老窖業(yè)績增速下降的最主要原因。

截至2024年末，瀘州老窖的存貨規(guī)模同比增長15.24%，達(dá)到133.93億元的歷史新高，占總資產(chǎn)的比例也進(jìn)一步來到19.60%。而在2020年，瀘州老窖存貨僅為46.96億元，短短四年時(shí)間存貨便翻了三倍有余。

瀘州老窖截至同期末的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)進(jìn)一步攀升至1157.93天，而與之形成顯著對比的是，山西汾酒、古井貢酒的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)僅為415天和541天。盡管該數(shù)值在2025年3月末降至951.37天，但其存貨周轉(zhuǎn)效率顯然還有不少提升空間。

更不容樂觀的是，白酒行業(yè)下行周期下流通端、供給側(cè)的“內(nèi)卷”趨勢愈演愈烈，昔日被各大主流品牌奉為“兵家必爭之地”的高端白酒市場成為了價(jià)格倒掛的“重災(zāi)區(qū)”，瀘州老窖也不可避免地被波及。

貝多財(cái)經(jīng)查閱多個(gè)電商平臺后得知，瀘州老窖單瓶出廠價(jià)為930元的國窖1573（52度/500ml）平臺補(bǔ)貼價(jià)已低至800元；特曲60版（52度/500ml）的零售指導(dǎo)價(jià)為598元，但平臺實(shí)際成交價(jià)卻不足500元。

另據(jù)“今日酒價(jià)”數(shù)據(jù)，瀘州老窖國窖1573（52度/500ml）2025年5月14日的市場價(jià)約為860元，依舊存在價(jià)格倒掛問題。正因如此，即便銷售量有所提振，相關(guān)產(chǎn)品對業(yè)績的提振作用依舊相當(dāng)有限。

一個(gè)典型的例證便是，2024年瀘州老窖中高檔酒類的銷量同比增長14.39%至4.30萬噸，庫存量則同比減少9.71%，然而該檔酒類的營收為275.85億元，2.77%的增速顯然低于銷量增速；毛利率也同比下滑了0.42個(gè)百分點(diǎn)至91.85%。

瀘州老窖的其他酒類銷量雖然同比增長3.54%至6.08萬噸，收入也增長了7.15%至346.73億元，但由于頭曲產(chǎn)品年底備貨庫存量增加，該檔酒類的庫存量同比激增81.70%至1.04萬噸，未來或?qū)⒗^續(xù)面臨存量挑戰(zhàn)。

對于現(xiàn)階段的瀘州老窖而言，通過去庫存、促動銷的方式促進(jìn)業(yè)務(wù)良性循環(huán)已經(jīng)相當(dāng)緊迫。就在2024年報(bào)發(fā)布前不久，瀘州老窖主動發(fā)布了停止接收訂單、停止發(fā)貨通知，宣布直至端午節(jié)前全面清理價(jià)格、渠道和政策。

實(shí)際上，自2019年以來瀘州老窖已多次下發(fā)大范圍停貨通知，意圖以控量的方式去庫存、穩(wěn)價(jià)格。但該公司旗下國窖、特曲、懷舊、窖齡、大成、濃香等全品系在全國范圍內(nèi)全面停貨的情況，卻并不多見。

就實(shí)施停貨的原因，瀘州老窖對外回應(yīng)稱，做出決策主要是為了清理價(jià)格和渠道，保證消費(fèi)者體驗(yàn)感及渠道服務(wù)者利益，屬于常規(guī)性調(diào)控銷售的一種手段，其他酒企也會有類似這樣的階段性安排。

如果能夠通過短期停貨來恢復(fù)渠道信心，對瀘州老窖而言不失為一種以退為進(jìn)的策略，不過“渠道療法”能否從根本上驅(qū)動業(yè)績增長，還有待市場給出答案。

來源：貝多財(cái)經(jīng)

作者：行星

聲明：本文僅作為知識分享，只為傳遞更多信息！本文不構(gòu)成任何投資建議，任何人據(jù)此做出投資決策，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。