“你沒事兒吧...... 沒事兒就吃溜溜梅。” 這句自帶楊冪口音的魔性廣告語，曾讓讓溜溜梅紅遍大江南北，被男女老少記住。

安徽夫妻楊帆、李慧敏懷揣50元白手起家，將一顆小梅干，干到了估值22億。而今，其母公司溜溜果園即將二次將觸角伸向資本市場，沖擊中國“梅類第一股”。

其實早在2019年溜溜果園就曾向深交所提交過上市申請，不過在當年12月被撤單，坊間猜測或與其業績萎靡、產品結構單一有關。

如今楊帆夫婦帶著年入16億的業績換道港交所，又遭遇站臺股東紅杉資本在2024年清倉離場，對賭壓力與流動負債壓力空前，溜溜果園真的做好準備了嗎？

01推銷員到梅子大王

與同樣出自安徽的三只松鼠創始人章燎原相比，溜溜梅創始人楊帆的故事鮮少有人拿出來談論。但能把看似不值錢的青梅1年賣出20億顆，離上市只差臨門一腳，確是“商業奇才”、“營銷大師”，另縱觀其幾次轉折，也堪稱“氣運之子”。

公開資料透露，楊帆出生于1969年的安徽蕪湖農村，19歲就輟學拿著50塊錢獨闖北京城，因為口才靈活做了推銷員，每天走街串巷，磨破嘴皮子，積累銷售經驗和人脈后，創立了自己的商貿公司，1997年推出“凱旋”品牌，算是站穩腳跟并小有積蓄。三年后返鄉，又成功創立了一家食品公司，主營糕餅系列產品。

命運的第一次饋贈出現了。一次偶然的考察機會，楊帆發現國內的青梅原料多出口到日本，而在國內以青梅為零食者甚少，在深加工領域更是一片空白，市場上幾乎沒有優質青梅食品。

帶著疑惑和超前的嗅覺，2001年，溜溜梅成功問世。又過了5年，楊帆帶領公司全面轉型，剝離其他業務，專注做溜溜梅產品，戰略定位為“中國青梅食品第一品牌”。

改變命運的第二次機會出現在2013年。

為什么說楊帆是個營銷奇才，足夠大膽呢？當年溜溜梅年營收僅為5000萬元，他就選擇豪擲千萬邀請當紅明星楊冪做產品代言。

事實證明這一步營銷走的十分巧妙，溜溜梅產品隨著“沒事就吃溜溜梅”的廣告語一炮而紅，到2015年就突破10億大關，還引來了紅杉資本沈南鵬的關注，A輪獨家投資近1.35億元，成為溜溜果園的第三大股東，持股比例為13.99%。

沈南鵬評價此次投資說：“投資就是投人，溜溜梅CEO楊帆創業以來一直非常專注，具備企業家精神”。

但在去年6月，紅杉資本一紙回購協議宣告全部退出，作為對賭未完成的退出條件，溜溜果園支付了高昂的回購款，9年的投資期內紅杉中國獲利超過億元。

溜溜果園完成股改，自然人李青加注了約1.03億元B輪融資，2019年12月，公司撤回深交所創業板上市申請后，李青退出，所持股份由深圳君榮接手。

值得注意的是，在溜溜果園此前融資的過程中，公司與紅杉信遠、李青簽署有對賭協議。而在李青出讓股權后不久的2020年，實控人楊帆也通過股權轉讓的形式出售了2880萬元的股權。

后期引入新投資人，溜溜果園同樣有簽署對賭協議。若溜溜果園若2025年底未上市，公司需要以6%年息回購新投資人的股權。這或許才是創始人楊帆著急推著溜溜果園沖擊IPO的重要原因。

02舊疤未愈添新傷

我們前面提到，2019年溜溜果園上市未果，整體價值和成長性被質疑，如今二次IPO準備的更充分了嗎？

從業績上看，2022年—2024年，溜溜果園實現營收約11.74億元、13.22億元和16.16億元；凈利潤約為0.68億元、0.99億元和1.48億元，保持著積極向上的增長態勢。2024年，溜溜果園在中國梅產品行業排名第一（按零售額計），市場份額為7%。

乍一看營收利潤都還不錯，但細分析一下公司的經營，問題還是不少。

報告期內，在公司的利潤構成中來自政府的補貼占比不小，2024年更是達到了0.33億元，占比近23%。

其二，曾經備受關注的經銷渠道占比過高問題，溜溜果園通過發展自營渠道做了改善，經銷渠道收入占比從74.5%下降至40.8%，對應的自營渠道收入占比上升了33個百分點至59.2%。

不過溜溜果園自營渠道并非全是能夠自我把控的，主要依賴零售商與經銷商。

2024年，溜溜果園的自營網店收入為1.39億元，在當期公司收入中占比僅為8.6%。而從2022年公司開始與鳴鳴很忙、萬辰集團、好想來等量販零食品牌的合作才是收入的大頭，占比超過50%。

但零食量販渠道是一把雙刃劍，需要以量換價，還需要接受接受其30-60天賬期的條件。

從結果來看，2024年溜溜果園的短期借款達3.12億元，賬面現金僅有7805萬元。公司整體的毛利率也從2022年的38.6%下降至了36%。有意思的是，在現金流如此緊張的情況下，溜溜果園卻還在2024年進行了1.2億元的分紅。

其三，為了縮減成本，溜溜果園只能去依賴更加便宜的代工生產，代工產品“翻車”的風險極大，容易引發牽一發而動全身的食品安全風險問題。

2021年9月，山西省市場監管局抽查發現，溜溜果園生產的尼嗒芒果（果脯類）中的霉菌數不符合食品安全國家標準；溜溜果園的梅凍產品代工廠蕪湖梅凍天然食品科技，2022-2024年被監管部門5次檢查，其中4次都因質量問題被責令整改，包括使用過期防腐劑等違規行為。今年1月，上海市市場監管局通告6批次過度包裝的水果制品商品，溜溜果園集團股份有限公司生產的日式梅餅存在過度包裝。

在黑貓投訴平臺上，針對溜溜梅的投訴也已高達400余條，多數都是吃出異物、變質等問題。

此前溜溜果園還曾多次因環保違規被罰，原因包括但不限于多年偷排污水、超標排放污染物、私設暗管躲避監管等行為。

其四，梅類產品收入占主營業務超過90%，產品結構占比過大且單一的問題仍然存在。

雖然現在溜溜果園旗下有梅凍、梅餅、醒梅片，以及梅凍電解質冰沙系列等多元化新品，但上游原材料卻始終都囿于梅子等單一農產品作物，那么一旦出現自然災害等不可控因素，就很容易會對溜溜果園的原材料供應和成本產生不利影響。

單一個梅類市場的投資想象力，相比多品類布局的休閑零食玩家們來說，還是不占優勢。

最后，溜溜果園一直被詬病的“輕研發重營銷”的老毛病也沒有改。

自從吃到楊冪代言的流量甜頭，溜溜果園就開始變味了，走上了“重營銷”之路，楊冪之后的代言人諸如如肖戰、時代少年團，無一不是重金邀請的頂流。

根據招股書，2024年溜溜果園花了1.06億請明星代言，這筆錢占了公司凈利潤的71.6%，相當于每賺10塊錢，有7塊錢用于請明星代言。

而放眼2022-2024年三年間，溜溜果園的營銷投入累計達9.02億元，不僅遠超同期凈利潤，且三年內的研發開支僅維持在千萬元水平，和每年數億的營銷費用比起來簡直少得可憐。

“營銷驅動”模式可持續性有限，留給溜溜果園的時間僅剩不到8個月，謹慎的投資者開始套現離場就是預警。