有朋友讓看一下三花智控的情況，由于我們在其2024年三季報發布時就看過，原本不準備這么快更新的，既然有人想看，那就更新一下吧。簡介等就省略了，直接上圖。

2024年，三花智控的營收同比增長了13.8%，比上年略低；當2024年前三季度增長跌至8.4%時，我們還在擔心增長減速的問題，現在看來，問題并不大。2025年一季度增長有所加速，看這架勢，全年有望突破300億元大關。

“制冷空調電器零部件”業務和“汽車零部件”業務同比都在增長，“汽車零部件”業務增長略高一些，占比略有提升，但“六四開”的營收結構并未改變。

國內外市場都在增長，還是國內市場增長更快一些；國外市場占比下跌至44.7%，想要取得與國內市場一樣的規模，還需要更加努力才行。

2024年的凈利潤仍然是增長狀態，和2023年一樣，增速都比同期營收要略低一些，為何規模效應連續兩年都失效了呢？2025年一季度大幅增長，好像規模效應又回來了，而且效果明顯，我們在后面做成本費用分析的時候再把這個問題理清楚。

2024年的毛利率基本穩定，只有0.1個百分點的下滑，2025年一季度下滑了0.7個百分點。但是，2024年的銷售凈利率卻下跌了0.8個百分點，凈資產收益率下跌幅度更大；2025年一季度，兩者都有所回升。

“制冷空調電器零部件”業務和“汽車零部件”業務的毛利率有跌有升，但幅度都不算大，就算是正常波動吧。

國外市場的毛利率基本穩定，國內市場的毛利率有所下滑，兩大市場的差異拉大。在毛利貢獻方面，國外市場已經超過國內市場成為對業績貢獻最大的市場。

2024年的期間費用增長較快，遠超營收增速，導致其占營收比增加了1個百分點，主營業務盈利空間也有接近該水平的下滑。這就是導致其凈利潤增長速度不及營收增速的主要原因，因為單位營收的盈利效率下降了。

2025年一季度，期間費用占營收比又下降至2023年的水平，哪怕毛利率有所下滑，其主營業務盈利空間比2024年也有所提升，這就會導致凈利潤比營收增長更快。

理論上其他收益也會導致凈利潤的波動偏大，只是其2024年與2023年都是凈收益狀態，金額接近，這方面的影響較小。但是，2025年一季度，其他收益方面大幅增長，再加上僅為一個季度的數據，對凈利潤同比增長速度就起到了一定的放大作用。

分季度來看，在最近九個季度中，只有2023年四季度出現過營收同比下跌的情況，該季度后的三個季度，增速也相對較慢。但是，從2024年四季度開始，營收增長重新加速，就算該季度存在上年基數低的問題，接下來的2025年一季度的增速較快，還是能說明其增長有加速的跡象。

凈利潤的表現也存在類似的問題，也是從2023年四季度開始，除個別季度外，表現都不及同期營收，2025年一季度應該算是“意外”，原因前面我們已經從毛利率、期間費用和其他收益方面都討論過了。

毛利率的季度間波動并不大，但確實有緩慢下滑的趨勢；主營業務盈利空間波動也不大，沒有任何季度的盈利空間跌破10個百分點，主營業務不僅規模大，還相當穩定。

“經營活動的現金流量凈額”表現很好，2024年和營收及凈利潤一樣，也是創下了新高的。同樣創下新高的還有固定資產投資規模，從2021年以來，這方面累計投入了100多億元，還是相當夸張的。由于“經營活動的現金流量凈額”表現很好，并不需要增加凈融資來補充資金，甚至還可以去杠桿和加大分紅的力度。

固定資產增長幅度很大，經營性長期資產也是如此，2024年末的在建工程達到了22億元，2025年一季度末還在增長，我們就來看一下主要是哪些在建工程。

同時在建的大型工程可不少，雖然有三大項目接近完工了，但另外的四大項目建設進度還未過半，預計還將投入數十億元。項目中家電和新能源汽車相關的差不多對半分，以后兩大業務可能會更加平均。

現在這些項目的投入資金，對三花智控來說，問題并不大；可能問題比較大的是，這么多的項目建成后，形成的新產能會不會有增長的市場來接納。如果市場增長有限，都要去搶同行的客戶，那就難免不會通過價格戰等方式來進行，這就會對未來業績增長帶來較大的不確定性。

每年存貨和應收項目都在增加資金占用，通過應付項目的轉嫁再加上折舊回收資金等影響之后，最近兩年“經營活動的現金流量凈額”都大大高于凈利潤。

“應收票據及應收賬款”、“應付票據及應付賬款”都是百億規模，而且仍有增長的趨勢。我們前面已經看到，壞賬損失還并不大，現在已經算是經濟大環境不佳的時期了，三花智控能有這樣的管理水平還是可以的。但是，不見得在后續年份，家電和新能源汽車等行業不會出現問題，畢竟前幾年誰會認為光伏行業會有問題呢？到時候的應收賬款的回收情況會不會出現波動，真還不好說。

三花智控的長短期償債能力都不錯，綜合平衡了風險和收益的關系，相對來說，財務戰略略顯保守一些。對于持續大額盈利的三花智控來說，有能力來調整自認為比較合理的資產負債結構。

存貨的規模確實在持續增長，占流動資產比也在增長。由于營收增長較快，其存貨周轉率是在提升的；也就是說存貨管理方面，總體上并沒有拉低三花智控的平均效率。不過，隨著規模的擴大，存貨管理效率就必須提升，而不能簡單算指標，不然的話，那些巨型企業的存貨就會是天文數字了。

三花智控的經營情況是不錯的，產品結構和市場的分布合理，營收、毛利率和凈利潤等平滑增長。但是，建設規模很大，陸續建成的項目規模龐大，而這些項目能否取得與現在業務接近的運營效率和盈利能力，還面臨較大的不確定性。

聲明：以上為個人分析，不構成對任何人的投資建議！