文｜謝澤鋒

編輯｜楊旭然

供給側生產配額，國補刺激家電消費，新能源汽車火爆，家電汽車加速出海，再加上高溫天氣席卷北方。天時地利人和多重因素疊加下，空調制冷劑行業成了過去一段時間資本市場里的香餑餑。

巨化股份、三美股份、永和股份、中化藍天等玩家，在順周期里上演了一出戴維斯雙擊的好戲。前兩家企業的股價均創歷史新高。

化工產業通常都具有明顯的周期性。但在配額制政策“緊箍咒”之下，制冷劑行業明顯區別于其他化工領域，因為污染問題供給端受到配額約束，卻也因此塑造了長期相對良好的競爭環境，頭部企業構筑了深厚的經營壁壘。

而且，隨著一代制冷劑全線關停，二代進入淘汰階段，三代制冷劑開啟配額時代，曾經因為搶占配額導致供過于求的局面被重新改寫，產品價格持續走高。

恰逢新能源汽車空調需求上漲和家電置換補貼政策，行業一直處在高景氣賽道。

仰仗豐富的螢石資源，浙江成為了我國的氟化工重鎮，上述四家企業也均位于浙江，且金石資源、中欣氟材等上游資源供應商也齊聚浙江。

放眼全球，都難尋類似浙江這樣高度稠密、一片繁榮的氟化工產業帶。

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01 “第二稀土”

螢石（氟化鈣），這種源于火山活動遺跡的結晶體，是世界上20多種至關重要的非金屬礦物原料之一，更是氟化工產業不可或缺的關鍵來源。螢石是一種不可再生資源，稀缺性極高。按照儲采比預測，螢石的剩余可使用時間甚至比稀土、石墨更短。

但氟化工下游的應用則非常廣泛，包括了制冷劑、半導體、鋰電池、醫藥等等。

螢石和下游終端相比，擁有高達1:83的投入產出比，彰顯了其在工業領域中的巨大經濟價值。包括半導體蝕刻所需的電子級氫氟酸，導彈推進劑中的氟橡膠，隱身涂層中的氟聚合物、核燃料濃縮的六氟化鈾，均需依賴螢石。

中國氟化工產業鏈在全球高端制造領域的重要性和價值可想而知，螢石也因此被列入國家“戰略性礦產目錄”，亦被稱作“第二稀土”。

全球來看，我國螢石儲量高達10億噸，位居全球前列；2024年，螢石產量590萬噸，居世界第一。 我國螢石儲量中，浙江占比10%，僅次于內蒙古，但浙江擁有168處礦床，191處礦點，占全國的比例高達41%。

下游應用中，制冷劑是最大的消耗大戶。據百川盈孚數據，去年我國75%的螢石用于生產氫氟酸，氫氟酸消費結構中，接近一半用于制冷劑。

螢石資源豐富、化工產業發達的浙江，因此成為制冷劑產業的聚集地。該地區氟化工產業鏈更為完備，加上深厚的化工基礎，沿海供應鏈和資本優勢，堪稱全球制冷劑策源地。

行業頭部制冷劑企業中，除了東岳集團位于山東淄博外，其他基本來自浙江。巨化股份、三美股份、永和股份、中化藍天（被昊華科技收購）都屬浙江籍；上游礦石供應商金石資源和中欣氟材扎根吳越之地，前者更由此成為我國最大的螢石儲量、開采及生產加工企業；因六氟磷酸鋰一度火爆資本圈的永太科技也位于浙江臺州。

剛剛過去的4月份，浙南群山深處的遂昌縣毛陽礦區驚現超770萬噸螢石礦床，相當于我國全年螢石消費量的1.5倍。據測算，770萬噸原礦可衍生出高達1.2萬億元的經濟產值，相當于甘肅一年的GDP。

如今，在遂昌縣方圓200公里內，以資源為圓點，輻射出巨化集團三代制冷劑產線、福斯特光伏氟膜工廠、寧德時代衢州基地等等，儼然一個全球僅有的超大型氟產業生態閉環。

02 制冷迭代

制冷劑雖屬于一種化工產品，但他的分析框架更多要考慮政策因素。

經歷過2018年房地產景氣高點之后，行業的下游需求開始減弱。然而，由于受到配額制的約束，2020年開始，參與玩家為爭奪配額，大幅提升產能，導致供過于求，制冷劑行業景氣度呈下行趨勢。

隨著第三代制冷劑2020-2022三年配額基線年已過，配額制約束下，這個為環境降溫的產品，開始變得火熱起來。

要想順通產業邏輯，首先要厘清制冷劑產品迭代和配額情況。

制冷劑大致可分為4代。第一代是氟氯烴類（CFCs），主要產品為R11、R12，因其會破壞臭氧層，被全球禁產，目前除特殊用途外，我國CFCs生產線均已關閉。

第二代是氫氯氟烴類（HCFCs），代表產品R22。但二代制冷劑依然會嚴重破壞臭氧層。我國自1991年加入《蒙特利爾議定書》，2013年開始對HCFCs實行配額管理，自2015年開始削減。根據目標，2025年削減基線值的67.5%，至2030年削減基線值的97.5%，2040年以后完全淘汰。因此，HCFCs目前主要面向售后維修等存量市場。

第三代是氫氟烴類(HFCs)，破壞臭氧潛值為零，但溫室效應高，2024年起配額管控，2029年開始縮減，計劃2035年削減30%，到2045年削減80%以上。

第四代為氫氟烯烴類(HFOs)，可巨幅降低溫室效應值，但目前尚未大規模應用。由于專利壁壘高，目前由歐美企業（霍尼韋爾、科慕等）主導。

我國目前處于以第三代為主流，第二代加速淘汰，第四代開始發展的階段。2024年，我國正式凍結三代制冷劑生產使用量，開始進入配額管控時代，相當于在供給側擰上了一個收緊的閥門。

按照2025年制冷劑配額分配方案，R32增發4.5萬噸配額，調增不超過10%，但二代產品R22生產和內用配額削減3.28萬噸和3.10萬噸，萎縮18%和28%。

三代供給增量有限，而二代大幅削減，相當于給行業進行了一次較大規模的“供給側改革”。這樣一來，即使2025年空調銷售不增長，維修市場的剛性缺口也會增大，供需倒轉，反而價格上行。

在需求側，溫度調節堪稱人類社會的必需品。家電補貼刺激加上夏季高溫天氣來臨，二季度空調排產同比保持增長，新能源汽車銷售火爆又帶來車載空調的大量需求，供需反轉之下，三代制冷劑價格開始飛速上漲。

隨之而來的，就是整個行業的業績由此開始大幅增長，以及股價的持續上漲。

03 浙江艦隊

1958年5月，為改變當地化工基礎薄弱及農業需要化肥的窘境，在中央最高領導人的指示下，浙江省建立了衢州化工廠，這就是巨化集團的前身。

經過67年艱苦卓絕的創業歷程，巨化已經是全國最大的氟化工先進制造業基地。旗下擁有巨化股份、華江科技、錦華、中巨芯4家公眾公司。

旗艦巨化股份更是全球制冷劑領域的絕對翹楚，此外甲烷氯化物、PVDC等16大類產品市場占有率也居全球第一。

三代制冷劑2020年-2022年為基線年，這段時間內企業規模越大，在2024年進入供給管理時代后的配額也就越多。如果配額少，就會面臨未來的擴張天花板，過往的產能也可能被迫閑置，可見，配額之爭是生存權之爭。

當然，危害也顯而易見，浙江三大玩家在2020年的利潤直接砸出一個深坑，股價也處于低谷期。巨化股份2019年的凈利潤達8.99億元，2020年驟降至0.95億元，扣非后直接虧損1.13億元，三美股份和永和股份也不例外。某種程度上說，這是由“配額之戰”所致，但也可以說是企業“有意為之”。

2023年底，巨化股份發起對飛源化工的收購，不到兩個月后就完成交割，獲得8萬噸HFCs 產能及其配套混配包裝、12萬噸氟化氫的年產能。

而且，巨化還是國內唯一擁有第一至四代制冷劑的企業，第四代HFOs產能約8000噸/年；計劃通過新建和技改新增近5萬噸。

由于供給端受到嚴控，因此誰能獲得配額，誰就是大玩家，目前看頭部企業基本來自浙江。巨化、三美、昊華科技（中化藍天）位列前三位，東岳集團、永和股份、東陽光排在其后。

巨化股份2025年，獲得HCFC-22配額3.89萬噸，占全國26.10%，國內第一；HFCs配額29.98萬噸，全國39.6%，總量絕對領先。

胡榮達家族控制的三美股份以三代產品為主，公司擁有R134a產能6.5萬噸，2024生產配額5.15萬噸，占全國23.88%；R125產能5.2萬噸，生產配額3.15萬噸，占全國19.01%。在行業上升期，公司業績持續走高，股價連續刷新紀錄，助推胡氏家族登頂金華首富。

中化集團旗下中化藍天一直是制冷劑的重要參與者，總部位于杭州市。去年，中化藍天并入昊華科技，2025年，中化藍天獲得配額10.45萬噸。

同在衢州柯城區的永和股份，和巨化有著千絲萬縷的聯系。1980年，年僅17歲的童建國開始在巨化工作，一干就是14年。深耕行業，他敏銳地察覺到制冷劑的前景，先是代理制冷劑銷售，2004年由代理商直接變為生產商，成立永和制冷。

永和股份的優勢在于一體化，形成了從螢石開采到研發生產再到運輸的全產業鏈，手中探明螢石資源儲量485.27萬噸。2025年，獲得了HCFCs和HFCs制冷劑配額6.14萬噸，三代 5.82萬噸，居行業前列。

制冷劑賽道儼然已經形成一支龐大的浙江艦隊。

04 寫在最后

憑借巨大產能優勢，浙江生產的制冷劑銷往全球各地，特別是那些天氣炎熱的地方。

巨化股份已在天氣干熱的阿聯酋阿布扎比建廠，在公司收入結構中，阿聯酋還要高于金華等地。永和股份、三美股份的外銷占比都超過了30%，前者產品已銷往印度在內的100多個國家和地區，后者在東南亞市場份額突破18%。

隨著夏季高溫來臨，6月全國平均氣溫21.3℃創61年新高，北方多地突破40℃，歐洲、東南亞等地也發生創紀錄高溫的天氣。說浙江制冷劑能決定全世界消費者在夏天室內的舒適涼爽，都并不夸張。

在天氣助攻，疊加政策收緊和下游需求的推動下，制冷劑這個本應遭受環境污染和周期詛咒的行業，正在擺脫傳統化工產業的發展邏輯，甚至呈現出了強烈的成長屬性，這在整個化工產業中并不多見。