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近期，在美國財政路徑惡化的背景下， 參議員Ted Cruz提議，國會可以通過立法取消美聯儲為銀行準備金支付利息（IORB）的權力，以減少預算赤字。

一直以來，美聯儲向銀行體系（也包括非銀）支付了大量利息，這種行為持續受到政治上的攻擊，被視為與華爾街“沆瀣一氣”的表現。特別是近年來，隨著美聯儲大幅加息，其利息支出成本飆升，超過利息收入，導致出現虧損，因此批評之聲亦不絕于耳。

但事實上，美聯儲向銀行體系支付利息并不是為了利益輸送，而是為了控制和管理利率。

簡單來說，在2008年金融危機前美聯儲是以“走廊體系” (Corridor system) 來管理目標利率的，而危機后則變成了“地板體系” (Floor system)。

因此，支付準備金利息只是為了順應利率控制體系的轉變。

下圖紅線左側部分展示了“走廊體系”的機制。由于危機前美聯儲并不為準備金支付利息，銀行過多持有是有機會成本的。因此，銀行通常將其保持在最低水平，整個銀行體系中的準備金處于稀缺狀態。在這種情況下，準備金的需求曲線是陡峭下傾的，因為持有準備金的機會成本越高，對它的需求就越低。

那么美聯儲如何調整目標利率呢？由于需求曲線陡峭向下，而美聯儲作為準備金的壟斷方，其供給曲線是一條垂直豎線，它可以通過每日公開市場操作 (通常是回購交易) 對準備金量進行微調，從而改變聯邦基金市場利率。危機前，活躍的銀行間交易使得這些準備金在系統內進行分配。

上圖紅線右側部分展示了“地板體系” 的機制，這也是當前的操作框架。眾所周知，由于危機后的數輪QE，銀行間充斥了天量的準備金。準備金從稀缺變為過剩，其需求曲線也變得平坦。在這種情況下，利率實際上對準備金供應的變化已經不敏感，通過公開市場操作來控制利率已經變得不再現實了。

自2015年12月以來，美聯儲一直在使用這種“地板體系”，即主要通過美聯儲管理利率 (Administered rates) 來執行，在這種情況下既保持了充足準備金也不需要對其進行主動管理。之所以叫“地板體系”，是因為管理利率——包括準備金利率 (IORB) 和隔夜逆回購利率 (ONRRP)——是銀行和其他市場參與者之間借貸利率的下限。

因此，“地板體系”的核心有兩點。首先，需要充足準備金環境，使需求曲線處于相對平坦的部分，從而防止利率不必要地上升。其次，通過美聯儲設定管理利率作為下限，可以防止利率不必要地下降。

那么，如果按照Ted Cruz的提議，不再向銀行支付IORB會發生什么？

情況一：美聯儲不再以聯邦基金利率（EFFR）為目標，而是以回購利率（可能是SOFR）為目標，ONRRP成為唯一的“地板”。

如果取消IORB，聯邦基金利率市場將迅速萎縮甚至接近消失，因為當前其交易量主要來自EFFR和IORB之間的套利交易。

銀行可能會將大量準備金轉向其他貨幣市場資產，如回購和短期國債，并持續壓低貨幣市場利率。

貨幣市場的供需失衡，會導致ONRRP的使用量激增，ONRRP和SRF則分別成為新的政策區間上下限，而回購利率變成新目標利率。

但諷刺的是，ONRRP的利率是4.25%，只比IORB低15個基點，大量的ONRRP使用量并不能解決利息支出的問題。

此外，這種情況下，美聯儲可能不得不更多地依賴非銀參與者來執行和傳導貨幣政策，但存在失控的風險。因為ONRRP工具并不能囊括更廣泛的非銀對手方，且存在限額，因此可能是一個“漏水的地板”（貨幣市場利率的下行壓力可能穿透ONRRP）。

情況二：美聯儲徹底回到2008年金融危機前的“走廊體系”。

然而，這一模式要求退回到更小的資產負債表。這意味著，美聯儲需要大幅縮減資產負債表（甚至直接拋售資產），這會導致期限溢價進一步上升，沖擊債券市場，并增加財政支出。

此外，回到更小的資產負債表，意味著美聯儲無法扮演“最后交易商”角色，不能再隨心所欲地QE，或者QE后需要立馬退出。

最后，隨著美國債務路徑的持續惡化，我們也很難想象美聯儲在國債市場不扮演主要的承接角色（參考日本）。

綜上，Ted Cruz的提議相當不現實，并且會造成非常負面的后果，因此幾乎不可能獲得通過。

盡管如此，“地板體系”并非百利而無一害，疫情后Claudio Borio（前BIS高管）就一直主張回到之前的“走廊體系”。

“地板體系”最大的問題在于模糊了貨幣政策和財政政策的界限，增加了財政主導的風險。

QE將央行和政府的資產負債表相聯結，而央行的利潤上繳（remittances）將對財政狀況造成影響。

從國家合并資產負債表（政府加央行）的角度來看，QE相當于一次大規模的債務管理操作。長期政府債務在政府和央行的表上互相購銷，代之以央行的隔夜利率。

根據Borio等人的估算，對于那些更積極采用此類購買操作的央行而言，約有30%至50%的長期債務實際上已是隔夜債務。

這極大地提高了財政狀況對利率上升的敏感性，表現為央行向政府上繳利潤的減少，從而導致政府收入降低。

對于央行而言，其可能受到財政主導的影響，面臨降息的壓力，給央行帶來聲譽和制度方面的挑戰。

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