圖源：人人樂官網

6月18日晚，人人樂連鎖商業集團股份有限公司（人樂退，002336.SZ，以下簡稱“人人樂”）再度提示股票進入退市整理期。6月19日，公司股價延續絞殺式跌勢，再跌9.76%，最終報收0.37元，市值僅余1.63億元。

這是曾與永輝、華潤萬家比肩稱雄的百億老牌商超的悲情時刻。作為今年A股最具沖擊力的退市案例，6月13日，人人樂在進入退市整理期首日以85.09%的斷崖式暴跌刷新年內紀錄——股價從停牌前的3.69元驟降至0.5元，單日跌幅之巨逼近A股退市股首日表現的極值。

這種慘烈的落幕緣于突發停牌，4月29日晚，人人樂年報爆驚雷，同時踩中凈資產為負、財報審計非標、內控審計非標三條退市紅線，市場未及反應便已停牌。

而在此之前，多輪股價異動期間各方仍翹首以盼公司“保殼”成功，彼時人人樂亦傾盡全力——一邊打包拋售14家公司股權，一邊向關聯方出售資產，雙管齊下的資產處置只為火速變現和甩包袱，力求趕在2025年前推動凈資產轉正。

如今，退市鐘聲已然敲響，7月3日的收盤將為人人樂的資本市場歷程畫上句點。這不僅折射傳統商超轉型的深層困局，更警醒市場：當一家企業三度上演“保殼魔術”，資本騰挪上癮，終究不過是延緩退市的權宜之計。

資產騰挪“折戟”審計關

觸發退市的導火索，在于2024年度報告中公司慣用的“保殼套路”未能通過審計“體檢”。

盡管年報發布前，人人樂已連續5次發布可能被終止上市的風險提示，但市場情緒仍顯樂觀。

今年3月以來，人人樂數度發布異動公告，股價上漲成為主旋律，2月28日至3月4日，連續三個交易日公司收盤價格漲幅偏離值累計達到12.33%；4月3日至4月8日，漲幅累計達到14.64%，讓保殼預期的炒作達到白熱化。這期間，公司市值徘徊于24億元左右。

退市邊緣股價狂飆，其底氣主要來自公司2024年年度業績預告，1月28日，人人樂一紙業績預喜，不僅預計經營業績扭虧為盈，更明確列出重組后歸屬于上市公司股東的凈資產約2308萬元-7308萬元。在外界看來，賬面數據的轉正，意味著公司這場生死攸關的“保殼戰”已作足準備，只待年報正式落地。

2025年首次退市風險提示

因為凈資產數據是決定人人樂2025年退市與否的核心指標之一，也是公司多次在風險提示中明確提到最有可能觸及的財務類退市兩條紅線之一，另一條是財報審計非標意見。

人人樂的“保殼”術主要是趕在2025年之前確保凈資產轉正，方法是一邊剝離虧損資產止血，一邊向關聯方出售資產完成重組。

這套“保殼”連環計早在2024年8月便已啟動，公司先是掛牌打包出售14家子（孫）公司100%股權及對應債權，其中，涉及13家有經營門店的公司（掛牌底價各1元）和1家物流公司（轉讓價格2.38億）。通過這波操作，公司不僅可變現約2.9億元，更借此完成債務出清。

2024年9月，公司又籌劃掛牌出售西安高隆盛商業運營管理有限公司（以下簡稱“西安高隆盛”）等三家公司100%股權。后續交易方案調整，改為出售西安高隆盛和西安市人人樂商品配銷有限公司（以下簡稱“西安配銷”）這兩家公司的股權，構成重大資產重組，其中一位接盤方是關聯方。若交易順利，人人樂可入賬8.84億元現金。這筆資金是公司扭轉凈資產為正的關鍵籌碼。

以上兩筆交易中約定的轉讓款支付時點精準踩點年末節點，在西安配銷的股權交易中，約定關聯方要在2024年12月31日前支付1.42億元（占交易金額的51%），在與西安高隆盛的交易中，約定受讓方在2024年12月31日前支付3.08億元（約占交易金額的51%）；此外，公司與打包接盤前述13家有經營門店子（孫）公司的交易對方約定在2024年12月31日前支付50%款項（6000萬元），這筆款項的支付日期后又變更為2025年2月28日之前。

這場資產騰挪最終未能跨過審計大關，發布年報前48小時，人人樂遭遇當頭棒喝，審計認為，其出售西安配銷和西安高隆盛被認定不滿足在2024年12月31日確認股權轉讓收益的條件。此外，公司甩賣的13家公司存在代墊款項1.11億元，很有可能無法收回，不得不全額計提壞賬。

雙重打擊下，人人樂凈資產轉正無望，經審計后歸屬于母公司股東的凈資產驟降至-4.04億元，同時被出具“無法表示意見”的非標審計報告。這場持續數月的“保殼魔術”，結局是在今年5月迎來終止上市事先告知書。

深陷“保殼”怪圈，西安國資浮虧超14億

人人樂起家于深圳，成長于中國零售業從傳統百貨向現代連鎖業態轉型的黃金十年，1996年，創立第一家門店，2007年銷售額即破百億。2010年上市時，公司募集資金總額26.98億元，超募資金高達10.52億元，一度創民營零售企業IPO紀錄。

圖源：人人樂官微

從風光的百億商超到如今慘烈退市，回顧其跌宕起伏的15年上市歷程，“保殼”軌跡精準折射人人樂的命運走勢。

2016年，因連續兩年虧損，人人樂首度發出退市風險警示，這次危機的伏筆埋于2012年，彼時人人樂創始人何金明曾公開反思，宏觀經濟下行、互聯網零售快速增長、公司內部管理問題造成公司面臨發展瓶頸。

當年9月，人人樂4.36億元向關聯方出售長沙天驕府邸物業項目，最終為當年凈利潤貢獻1.35億元，成功扭虧為盈，化解退市危機。這次看似偶發的財技“自救”，卻在此后十年反復上演。

這次危機之后，人人樂痛定思痛，用創始人何金明的話說，“人人樂將重新把‘狼性文化’融入企業，擬通過3年努力實現由傳統零售商向全渠道零售商的全面轉型”。

首當其沖的是業態轉型，當年人人樂對全國大型賣場進行調改，并發展Le supermarket 、Le super高端精品超市、網購社區生活超市、Le fresh等新業態門店。但由于新興業態培育期較長，短期收效甚微，反而拖累公司整體業績。

2017-2018年，人人樂連續虧損（合虧8.9億元），導致公司2019年再度面臨“保殼”危機。而這一次，何氏家族已無騰挪空間。

2019年7月，曾堅稱“只要我還是人人樂的股東和創始人，人人樂絕對不會‘難逃被賣掉’”的何金明，不惜“打臉”轉讓股權，西安曲江文化產業投資（集團）有限公司（以下簡稱“曲江文化”）通過“股份受讓+表決權委托”正式入主人人樂，實控人由何氏家族變更為西安曲江新區管理委員會。

當年11月，人人樂就籌劃通過全資子公司向曲江文化關聯方轉讓資產，以3.95億元的價格賣掉廣州市人人樂商品配銷有限公司100%股權，這筆“賣子”交易在年末最后兩天卡點完成，為人人樂貢獻收益1.92億元，再度驚險化解退市危機。

曲江文化入主后，疫情沖擊下，人人樂和大多傳統商超相似，持續戰略收縮，2022-2023年，人人樂不再新設門店，2024年，門店從疫情前144家縮減至31家，從原來跨越華南、華北、西南、西北、廣西五大區域市場到蜷縮至華南、西北區域，其中23家位于西北地區。

據《騰挪‘保殼’中的人人樂：準歇業、異動和購物卡‘窟窿’》一文此前報道，人人樂近年經營史上頻次最高的營收冠軍西安南郊店，在2024年年末的跨年氛圍里場景冷清，彼時該門店的食品家雜樓層大部分區域空場，電器、日用品區幾乎空無一人且空無一物。此外，這種低限度營業狀態讓該門店的持卡者面臨無貨可提的窘境。

從年報來看，2024年，公司為數不多的門店的坪效正在肉眼可見地下滑。

如今回望人人樂第三次“保殼”戰，失敗似乎早有跡可循，而西安國資的6年資本長跑也終成困局：截至2024年末，西安國資仍持有約2.66億股（占比60.45%），在目前0.37元的股價低位中，市值僅余9842萬元，粗略計算，較收購成本15.13億元（估算），浮虧超14億元。（本文首發于鈦媒體APP，作者｜張孫明爍）