一紙對賭協議，足以讓二十年創業心血瞬間歸零。

“公司上市兩年后，創始人被踢出自己創辦的公司。”這是藍城兄弟創始人馬保力（耿樂）的切膚之痛。2020年7月，他帶領公司登陸納斯達克，市值近百億，卻在兩年后因觸發對賭條款被迫賣股償債，最終黯然出局。

而雷龍網絡創始人郭建的經歷更令人窒息——被投資人聯合合伙人踢出公司三年后，竟因早年簽署的對賭協議被法院判決個人承擔3800萬元回購責任，房產存款遭凍結。

胡鵬律師提醒您：融資文件上的一個簽名，可能成為埋葬創始人控制權的第一鏟土。

01 血淚教訓：那些被資本驅逐的創業者們

創始人出局的故事在商界反復上演，每一個案例都刻著相似的傷痕。

1. 對賭失敗，凈身出戶：俏江南張蘭為引入鼎暉投資2億元資金，簽署“2012年底前上市”的對賭協議。IPO失敗后觸發回購條款，因無力支付4億元回購款，被鼎暉啟動領售權條款將股權轉售CVC基金，最終遭董事會除名。

2. 股權稀釋，掃地出門：1號店創始人于剛在平安集團入股后股權從80%稀釋至11.8%。當沃爾瑪取得控股權時，創始人團隊被直接清洗出局。

3. 條款陷阱，人財兩失：藍城兄弟馬保力為推進上市，與三家機構簽署個人兜底協議。當股價暴跌觸發回購條款時，他被迫出售股份籌資還債，最終喪失公司控制權。

這些案例揭示了一個殘酷現實：資本的本性是逐利而非溫情。胡鵬律師經手多起股權糾紛后發現，創始人往往在融資喜悅中放松警惕，卻不知簽字筆落下時，腳下已是萬丈深淵。

02 致命雷區：創始人出局的2大法律陷阱

陷阱一：對賭協議中的“賣身契”

“絕對不要簽個人無限連帶責任，哪怕不上市。”這是藍城兄弟馬保力用百億市值換來的教訓。許多創始人誤以為公司法保護的“股東有限責任”適用于對賭協議，實則大錯特錯。

胡鵬律師解析法律本質：根據《公司法》與《民法典》，對賭協議屬于合同之債。創始人一旦簽署個人回購條款，即意味著以全部個人財產承擔無限責任，與股東身份完全脫鉤。

雷龍網絡郭建案（（2019）浙01民終10260號）的判決書清晰載明：“股權回購義務不以義務人必須具有實際控制人、股東或董事等身份為前提”6。即便已被驅逐出公司，仍需履行回購義務。

陷阱二：控制權喪失的“慢性毒藥”

控制權的流失常始于細微條款：

1. 一票否決權泛濫：某擬上市公司竟有六家投資機構享有一票否決權，其中包含持股僅1%的小股東。

2. 董事會失守：汽車之家創始人李想上市后持股僅5.3%，當大股東澳洲電訊將股權售予平安集團時，創始人團隊被輕易清洗出董事會。

3. 架構設計缺陷：俏江南張蘭因不熟悉VIE架構，誤以為擔任開曼公司董事長仍可掌控實權，最終被徹底架空。

胡鵬律師特別警示：阿里巴巴馬云僅持股6%卻能掌控全局，關鍵在于通過合伙人制度、一致行動協議、投票權委托等法律工具構建控制權護城河。

03 生命防線：簽TS前必須死守的2條底線

生命線一：嚴防個人連帶責任

對賭協議談判中必須堅持三個層級防御：

1. 最優選擇：徹底刪除個人回購條款（如京東早期融資模式）。

2. 折中方案：限定由公司承擔回購責任，創始人僅在惡意損害公司利益時擔責2。

3. 底線防守：若必須簽個人回購，則應：（1）將利率降至8%以下；（2）設置凈利潤、市場份額等多重回購觸發條件；（3）加入 “日落條款”（如上市后自動失效）。

胡鵬律師實戰提示：某醫療企業創始人曾接受胡鵬律師建議，在協議中寫入“回購義務需以創始人仍在職為前提”，后在其被罷免時成功抗辯回購主張。

生命線二：死守公司控制權

1. 股權設計：采用AB股架構（如京東劉強東每股20票），確保創始人在股權稀釋后仍握有超60%表決權。

2. 表決權控制：通過有限合伙企業作為持股平臺（如螞蟻集團模式），創始人擔任執行事務合伙人控制平臺表決權。

3. 否決權限制：借鑒馬云談判雅虎融資的策略，將投資人否決權限縮在“修改章程、清算解散等”五項核心事項，并設置 “失效閾值”（如估值達50億美元時自動取消）。

2015年滴滴快的合并時，呂傳偉接受聯席CEO安排。僅僅數月后，快的系全線失勢，這位創始人最終攜6億美元黯然隱退。

04 律師建議：融資談判的3道防火墻

1. 專業分工：區分IPO律師與融資律師。前者是“高考輔導老師”，后者則是“商業戰場盾牌手”，需精通博弈策略2。胡鵬律師處理某半導體企業融資時，曾成功識破對方在“最惠國待遇條款”中埋藏的交叉責任陷阱。

2. 穿透式審查：要求律師逐條解讀條款的三種可能后果（最優/正常/最差）。某新能源創始人在胡鵬律師提示下，將“財務指標未達標即觸發回購”改為“連續三年低于承諾值60%”方觸發。

3. 全程參與：俏江南張蘭事后坦言：“最大錯誤是太相信律師，整個談判放給CFO操作”。創始人必須親自參與核心條款談判，理解每個簽字的法律后果。

汽車之家李想離開時僅剩2.6%股權，而馬云用6%股權掌控阿里帝國。區別不在于資本的無情，而在于對游戲規則的洞察與駕馭。

胡鵬律師再次強調：融資文件上的每個條款都是未來控制權的密碼。死守兩條生命線——隔絕個人連帶責任、筑牢公司控制權，方能在資本的巨浪中守住創業之舟。

當投資人遞來那份充滿誘惑的TS時，請記住：今天的讓步，可能是明天出局的開始。

本文作者：胡鵬 律師
北京盈科（上海）律師事務所 | 專業領域：公司、股權、證券、金融產品及高凈值人群個人法律服務。
胡鵬律師長期專注于公司法及相關商事法律實務，擅長處理公司治理結構設計、股權糾紛、投融資法律風險防控、合同爭議解決等復雜法律事務，為眾多企業提供專業、高效的法律服務。

胡鵬律師簡介：
北京盈科（上海）律師事務所合伙人
執業證號：13101201010909303
上海市律師協會證券糾紛與爭議解決委員會委員

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本文由北京盈科（上海）律師事務所胡鵬律師撰寫，僅供一般性參考，不構成針對特定事務的法律意見或建議。讀者在面臨具體法律問題時，應根據自身情況咨詢胡鵬律師或其他專業律師獲取正式法律意見。