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作者：殺魚者

來源：雪球

資產(chǎn)定價(jià)系統(tǒng)分國內(nèi)和海外 ， 國內(nèi)以人民幣定價(jià) ， 海外以美元定價(jià) ， 所有國家國債是該國金融債券中信用等級最高的 ， 國債信用是背書該國國家信用的擔(dān)保。

同一時(shí)期 ， 發(fā)行的債券 ， 利率差異很大 ， 國債 ， 央企債 ， 地方政府債 ， 民企債......等 ， 利率也是從國債最低→央企債→民企債→拉級債最高的趨勢 ， 利率差異的原因是信用溢價(jià) ， 國債利率最低是包含國家信用溢價(jià) ， 全球都是這樣的。

中國經(jīng)濟(jì)四十年的高速發(fā)展令世人驚嘆不已 ！ 全球高科技公司和美國對比只有中國 ， 經(jīng)濟(jì)的上層是政治 ， 西方一面贊嘆中國的發(fā)展速度 ， 一面又一直否認(rèn)中國的政治體制 ， 在二級市場 ， 金融精英們用極度的雙重標(biāo)準(zhǔn)去定價(jià)資本市場 ， 上市民企估值對標(biāo)美國同類公司 ， 絕大多數(shù)國內(nèi)上市民企估值高于美國同類公司 ， 對上市的國企 ， 央企用極度悲觀估值去定價(jià) ， 認(rèn)為國企經(jīng)營活動是非市場化。

中國經(jīng)濟(jì)四十年高速發(fā)展是在中國特色體制下實(shí)現(xiàn) ， 包括民營經(jīng)濟(jì) ， 原剛上定價(jià)估值體系是一樣的 ， 受到西方影響 ， 金融精英們掌握了資本市場的定價(jià)權(quán) ， 無限放大了國企短板 ， 無視了國企相對壟斷的優(yōu)勢 ， 對資本市場極度割裂定價(jià) ， 從國債 ， 央企債 ， 地方政府債 ， 民企債.......發(fā)行利率看 ， 定價(jià)遵行風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)原則 ， 國債和央企債利率低 ， 充分體現(xiàn)信用溢價(jià)。

但在二級市場定價(jià)正好相反 ， 以中國上市的銀行股估值為例 ， 2010—2023年 ， 銀行板塊 （ 申萬一級行業(yè)分類 ） 利潤總額占A股上市公司利潤總額的比例持續(xù)超39% ， 但其市值在整體市場中的份額卻從15.0%縮小至8.7% 。

銀行股的市場表現(xiàn)與其利潤貢獻(xiàn)嚴(yán)重背離。

2024年美國銀行估值 PB----1.4 PE----14.7 2024年中國銀行估值( 大行) PB-----0.56 PE---5.18 美國銀行/中國銀行 市凈率大約:1.4/0.57=2.4倍 市盈率大約 ： 14.7/5.18=2.8倍 可見美銀行股估值大大高于國內(nèi)銀行股的估值。

經(jīng)典的是 ： 投資的回報(bào)率高于銀行一年定期存款 ， 那么該投資就有一定的吸引力 ， 越高越有吸引力 。 美國銀行14.7倍市盈率 ， 相當(dāng)于6.8%的收益 。 確實(shí)比起其約5%的銀行定存利息 ， 高出一些 ， 在投資上看 ， 略高是合理的 ， 因?yàn)橥顿Y者還承受了一些風(fēng)險(xiǎn)因素 。 而國內(nèi)銀行5.18倍市盈率 ， 相當(dāng)于19.3%的收益 。 比起其約2%的銀行定存利息 ， 高出近10倍 ！

難道美國的銀行更安全嗎 ？ 也不算是吧 ， 美國銀行的股東大約都是私人基礎(chǔ)上發(fā)展來的 。 而國內(nèi)銀行的大股東是國家 ， 更有安全的護(hù)城河 。 銀行股估值長期偏低 ， 和其高盈利 、 高分紅的特點(diǎn)不相匹配 。

一是從縱向歷史數(shù)據(jù)對比來看 ， 銀行股估值處于低位 。 2010年以來 ， 盡管銀行板塊的股息率總體呈上升趨勢 ， 但市凈率處于下降趨勢 ， 位于歷史較低水平 。

二是從橫向國際同業(yè)對比來看 ， A股和H股估值較低 。 2024年12月31日 ， 全球銀行業(yè)的市凈率平均值為1.37倍 ， 而A股市場和香港H股市場的銀行業(yè)市凈率分別為0.62倍和0.40倍 ， 不足全球市場的1/2 。 然而 ， 從不良貸款撥備 、 準(zhǔn)備金充足率等指標(biāo)來看 ， 國內(nèi)的銀行都相對靠前 。

市場普遍認(rèn)為A股上市銀行估值偏低的主要原因:

第一 ， 市場預(yù)期銀行的資產(chǎn)規(guī)模增速下滑

第二 ， 市場預(yù)期銀行盈利進(jìn)一步下滑

第三市場對銀行的風(fēng)險(xiǎn)管控能力存在擔(dān)憂

真正原因并非上述因素 ， 上述因素在其他國家都是同樣存在的 ， 真正原因是否認(rèn)中國的體制 ， 正常情況下全球的銀行股估值在同一經(jīng)濟(jì)增速和發(fā)展進(jìn)程下應(yīng)是一樣 ， 也就是說中國銀行股估值定價(jià)近十年是錯(cuò)位的。

上市銀行占全A40%份額 ， 市值占A全A30%份額是完全合理的 ， 為什么估值不能修復(fù)到PB1.4 ， PE=15呢 ？ 為什么不回歸到資本市場的本源呢 ？ 投資是獲取企業(yè)發(fā)展的收益 ， 當(dāng)年銀行股估值回歸的條件基本成熟 ， 疊加銀行息差見底 ， 政府轉(zhuǎn)向 ， 社會貸款總量增速穩(wěn)定 （ 還是那個(gè)行業(yè)和銀行業(yè)相比 ， 業(yè)務(wù)總量能持續(xù)增長幾十年 ？ 上百年呢 ？ ） ， 資產(chǎn)市場極端錯(cuò)誤定價(jià) ， 給了你潑天富貴機(jī)會 ， （ 三十年房地產(chǎn)給了所有參與的人潑天富貴 ）。

不要僅僅對比近三年的漲幅 ， 銀行股估值如果和5年相比 ， 估值修復(fù)己完成 ， 但如果近十年銀行股的估值定價(jià)出現(xiàn)嚴(yán)重低估 ， 那銀行股估值歸回正在路上 ， 你是怎么認(rèn)為的呢 ？

雪球三分法是雪球基于“長期投資+資產(chǎn)配置”推出的基金配置理念，通過資產(chǎn)分散、市場分散、時(shí)機(jī)分散這三大分散進(jìn)行基金長期投資，從而實(shí)現(xiàn)投資收益來源多元化和風(fēng)險(xiǎn)分散化。