財聯社6月26日訊（記者 盧阿峰 武超）今日，榮昌生物（09995.HK）披露一筆全球授權交易，將其核心產品泰它西普在大中華區以外的權益授予美國生物技術公司Vor Bio。這筆交易涉及的總金額最高可達41.05億美元，其中包括4500萬美元首付款以及8000萬美元的認股權證，后續還包含多項里程碑付款與產品銷售分成。

但市場反應并不積極。或受首付款規模低于預期、合作方“咖位”較小等因素影響，榮昌生物A股與港股雙雙走弱。公司方面回應財聯社記者稱“無法判斷市場走勢”，并否認此前外界關于200億美元授權預期的傳言。

業內人士指出，本次交易雖屬近年來中國創新藥出海中的高額個案，但交易結構及對手方背景引發的爭議，也反映出當前BD市場對確定性回報和合作質量的審視趨于謹慎。

首付款偏低不及預期？

據榮昌生物公告，合作產品為公司自主研發的BLyS/APRIL雙靶點融合蛋白泰它西普，國內商品名為“泰愛”。此次交易涉及全球范圍內除大中華區以外的所有開發與商業化權利，合作方為總部位于美國馬薩諸塞州的Vor Bio。

榮昌將獲得Vor支付的4500萬美元首付款，并持有后者價值8000萬美元的認股權證，此外，根據產品開發與上市進展，還可獲得最高達40億美元的里程碑付款。協議還包括未來產品銷售的階梯提成條款。

榮昌方面表示，此次合作將幫助公司加快泰它西普在全球市場的布局，同時緩解中短期內的現金流壓力。

據悉，泰它西普是全球首款BLyS/APRIL雙靶點融合蛋白，已在中國獲批治療系統性紅斑狼瘡（SLE）、重癥肌無力（MG）和類風濕關節炎（RA），2024年銷量超150萬支。目前泰它西普正在拓展多個新適應癥，包括IgA腎病（IgAN）、原發性干燥綜合征（pSS）、視神經脊髓炎譜系疾病（NMOSD）、多發性硬化癥（MS）等。

Vor Bio則是一家聚焦血液腫瘤和造血干細胞平臺的美國臨床階段公司，目前尚無商業化產品。根據其官網信息，公司已將業務從血液系統擴展至自身免疫領域，泰它西普將成為其重點推進的首個中分子產品。

消息公布后，榮昌生物A股和港股股價盤中均出現大跌，對于公告后今日股價大跌，榮昌生物證券部人士向財聯社記者表示，可能是市場上每個人對于這個BD合同的理解不一樣導致，“公司也無法判斷股價走勢，這與市場環境各方面因素都有關聯。”

值得注意的是，榮昌生物在本次正式公告前，于6月11日在榮昌生物官微稱“與多家跨國藥企BD經理接洽泰它西普合作”。此舉被市場解讀為“預告式”披露，官微披露次日股價即高開高走，港股和A股漲幅分別高達20.10%、17.55%，而在此次公告bd前，榮昌生物股價已連續四個交易日上漲，其中6月24日H股漲幅高達16.22%。

另外，此前還有市場傳聞，榮昌生物研發的泰它西普洽談的BD合同預期較高，或超200億美元。

上述證券部人士今日向財聯社記者表示，“公司從來沒有說過可能達到200億美元，這種說法可能是股吧里的人隨便寫的。”

為什么市場對于榮昌生物今日BD表現消極，醫療戰略咨詢公司LatitudeHealth創始人趙衡向財聯社記者分析稱，一是此項BD的首付款金額偏低，首付款才是榮昌生物真正能夠確定性拿到手的；二是Vor Bio的咖位明顯有些“名不見經傳”，榮昌生物的合作方不是三生制藥，石藥一樣的MNC。這導致了業內認為榮昌生物BD落地有一些“不及預期”。

創新藥出海出現“股權+授權”組合新變化

盡管市場對榮昌生物本次BD合作反應冷淡，但從行業趨勢來看，出海授權仍是當前中國創新藥企尋求資本支撐與估值修復的重要路徑之一。尤其是在融資環境趨緊、現金流承壓的背景下，License-out的交易密度正快速上升，交易結構也開始呈現更多元化特征。

近期，三生制藥（01530.HK）、石藥集團（01093.HK）、和鉑醫藥-B（02142.HK）等多家公司陸續公布海外BD合作。其中，三生與輝瑞就其PD-1/VEGF雙抗SSGJ-707達成授權協議，初始交易金額達12.5億美元，其中包含大額首付款和股權綁定，成為年內最具代表性的交易之一；石藥集團則將一款抗腫瘤小分子藥物授權給默沙東，并同步達成聯合開發計劃。

財聯社記者注意到，在此類交易中，“股權+授權”的組合結構日益普遍。不僅是首付款與后續里程碑條款，交易方還傾向通過認購股份、認股權證等方式參與被授權方長期價值。在三生與輝瑞的合作中，輝瑞同步認購三生15%股份；而榮昌生物此次交易中，Vor也給予了價值8000萬美元的認股權證。這一做法被業內人士認為是在項目本身尚未實現商業化盈利之前，增加雙方利益綁定的手段。

不過，與交易熱度形成對比的，是市場對于首付款規模和合作方背景的逐漸“錙銖必較”。

LatitudeHealth創始人趙衡向財聯社記者分析稱，首付款的多少直接體現買方的信心程度，是市場評估一筆BD交易確定性的重要指標之一。“目前環境下，確定性回款比潛在里程碑更具現實價值。”

此前還有業內人士向財聯社記者指出，BD交易并非“保險箱”。后續能否兌現里程碑付款，取決于全球臨床開發、注冊審核與市場商業化的多重不確定性。與國際藥企的商業節奏“對齊”，也考驗中國藥企的全球合規、團隊能力與財務穩健度。