這是辜朝明2024年的一次主題演講——《Global Market at a Crossroad-U.S.Fighting Inflation & China Fighting Deflation》。

我節選了關于中國經濟的內容，但由于本次演講是在臺灣，有較多敏感的內容，所以我進行了刪減。大家可以辯證地閱讀，帶有批判性地閱讀。

這是北京官方公布的房價，我們拿來和30年前東京和大阪的房價比較，雖然變化的趨勢不同，但泡沫的規模看起來很像。雖然從這些數據看起來房價下跌的幅度不大，但我們都知道這不是真實數字，北京和中國其他城市的房價跌幅絕對不止于此，只是沒有反應在統計數據上。正因為房價的跌幅如此巨大，我認為中國已經陷入了資產負債表衰退。很多中國的銀行家都說現在的人都不借貸，就算借了，也只是把錢存回銀行戶頭，而不是花掉，甚至很多人在縮減債務，從這個角度來看，中國已經陷入資產負債表衰退。不過中國的情況比30年前的日本好一點，因為很多中國人已經在談論資產負債表衰退了，他們已經知道癥結點在哪里了。30幾年前，日本人根本不知道是怎么回事，沒有人教過我所謂的【資產負債表衰退】，當時利率已經降到零，還是沒用，祭出財政刺激，但要有人花錢的時候才奏效，景氣指數還是持續下滑。凱恩斯提出的【政府注資救經濟】，根本沒用，修復資產負債表花了近20年。在20年間，企業根本無暇回應政府的措施，但中國已經意識到問題了。

我的書在中國賣的很好，但不知道為什么我一分錢也沒拿到！

但我的書熱賣就代表，至少他們已經知道癥結點就出在所謂的【資產負債表衰退】。這是好事。但問題是，中國除了資產負債表以外，還有另一個問題。那就是建筑業占中國GDP的比例很高。

日本當年的建筑業規模也很大，但當時在經濟中所占的比例已經下降。我記得在日本泡沫時期，價格暴漲之后又暴跌，但建筑業卻未收到太大影響。而中國的建筑業占了很大的比重，足足占了GDP的26%（這個數據不是太認可，房地產+建筑業大概占GDP14%左右）。因此，一旦建筑業停罷或萎縮，就馬上會影響到GDP，如果建筑業萎縮10%，中國GDP就會萎縮2.6%，去年可能真的萎縮了超過10%，所以不只是資產負債表的問題，還發生了建筑業的衰退。

如果去觀察，在中國，誰在借錢、誰在存錢，就會發現，中國企業從2016年開始就不借錢了，我一直想不通原因是什么。總之企業停止借錢，就意味著政府必須出手救經濟。綠色的線條代表中國政府，一直在大幅增加預算赤字，基本上，是地方政府和省政府，而不是中央。政府的舉債規模接近GDP的7%。現在中國政府之所以遲遲沒有退出足夠的財政刺激，來對抗資產負債表衰退，原因就在這里。在泡沫破滅之前，甚至在發生資產負債表衰退之前，政府的預算赤字就已經占GDP7%，假如財政刺激的規模需要GDP的5%才能對抗資產負債表衰退的話，那么總赤字將高達GDP的12%左右。就算是清楚要用財政刺激才能對抗資產負債表衰退的人，聽到預算赤字要拉到12%時，也會被嚇到。這就是為什么中國政府遲遲沒有祭出大規模財政刺激的原因之一。但如果他們不用財政刺激來彌補的話，我推測民營企業的借貸規模應該是進一步萎縮。剛才提到，彼時的日本政府本來是有財政盈余的，所以可以相對輕松地創造赤字，但中國政府早在資產負債表衰退發生之前，就已經出現巨額赤字，就已經出現巨額的赤字，他們也只能進一步擴大赤字來解決問題。

另外，中國還面臨中等收入陷阱的問題，相信各位應該聽說過這個詞。如果你的生產成本是全世界最低，世界各地的工廠自然都會上門來找你。中國一直都是世界上生產成本最低的國家，至少過去20年來如此。當年提出中國經濟改革開放的時候，中國每年的人均GDP只有300美元。中國人和日本人一樣，拼命學習、拼命工作，工資只需要付他們300美元，當然世界各地的工廠，由臺商帶頭，都跑到中國去了。但現在，中國的人均GDP是1.2萬美元，大把國家有更便宜的人力，以及毫不遜色的基礎設施等等，所以工廠紛紛從中國，搬到了印尼、孟加拉、印度、越南，現在甚至連中國自己的廠商也都在遷廠了。如果沒有新增投資的話，就會卡在中等收入陷阱里出不來。這個陷阱是非常棘手的，因為實際上只有少數個國家和地區實際上跨越了中等收入陷阱，比如日本、韓國、新加坡、臺灣，其他國家都卡在中等收入陷阱。所以中國政府應該認真思考，如何擺脫中等收入陷阱。

最后，是人口的問題。大家都知道，中國人口已經從去年開始萎縮，剛好是泡沫破裂的同一年。對中國來說，這個問題是很嚴重的，因為中國房地產市場要復蘇，民眾必須要能夠相信——【從現在開始，房價將會上漲，所以借錢買房不會有問題】的這個說法。但如果人口從哪個時間點開始萎縮，就很難提出一個合理的說法，或者證明這個說法的合理性。很難證明土地價格已經筑底，之后就會上漲。我通常不會把人口作為經濟發展的原因看待，但對于中國來說，恐怕這件事帶來的沖擊會很嚴重。

當然，還有地緣政治的因素，與西方的地緣政治對峙。由于中國選擇站在俄羅斯那一邊，他們正在和西方國家漸行漸遠，但西方國家的GDP約占全球57、8%，人均GDP超過6萬美元，購買中國產品的有錢客戶都在這些國家。非西方國家，包括俄羅斯、印度、南美等地，約占全球GDP的25%，但人均GDP只有1.3萬美元，沒有比中國自己的GDP高多少。萬一中國失去西方市場，只保住非西方市場，難怪中國企業拒絕擴大國內投資，因為就算擴阿達工廠規模、提升產能，這些產品可能還是沒有市場。

總結一下，我認為中國面臨的難題比30年前的日本還要更棘手，日本和中國都遇到了資產負債表衰退，單看資產負債表衰退問題，中國的狀況比日本好，原因是他們已經知道問題出在哪里，當年日本人根本不知道問題出在哪里，所以我們非常憂心、擔心。然而，建筑業的衰退和財政赤字的問題，這是當年日本沒有的問題。最近中國開始出手救房地產市場，這個方向是對的，但我認為，注入的資金規模太小了，不足以扭轉局面。