云漢芯城的IPO之路似乎充滿了“變數(shù)”。

從2021年12月IPO獲受理至今，云漢芯城已經(jīng)走過(guò)了漫長(zhǎng)的三十多個(gè)月時(shí)間。期間經(jīng)歷了多次問(wèn)詢和財(cái)務(wù)資料的補(bǔ)充提交，疊加更新披露的八版招股書(shū)，不難看出其IPO進(jìn)程的艱難。

盡管目前其IPO狀態(tài)已從“中止”恢復(fù)到了“上市委會(huì)議通過(guò)”，但尚未能提交注冊(cè)，相比其他同期申報(bào)的企業(yè)而言顯然已“掉隊(duì)”。而這一艱難上市進(jìn)程的背后，實(shí)則隱藏著諸多問(wèn)題的進(jìn)一步探究和考量。

尤其是，在創(chuàng)業(yè)板這樣一個(gè)注重企業(yè)成長(zhǎng)性和創(chuàng)新能力的板塊，云漢芯城凈利潤(rùn)在2022年已經(jīng)出現(xiàn)了下滑，2023年更是出現(xiàn)了斷崖式的下跌。這種業(yè)績(jī)表現(xiàn)與創(chuàng)業(yè)板上市的成長(zhǎng)性要求明顯不符。與此同時(shí)，公司科技含量不足、行業(yè)面臨下行沖擊，也引發(fā)了外界對(duì)于其業(yè)績(jī)前景的擔(dān)憂，若一旦放行則或面臨“上市即巨虧”的困境。

此外，本次IPO云漢芯城計(jì)劃募集高達(dá)9.2億元的資金，以2023年6月末6.14億元的凈資產(chǎn)來(lái)看，幾乎相當(dāng)于再造了1.5個(gè)公司。然而，招股書(shū)中并未給出這一大規(guī)模募資的充分理由。要知道，公司創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)已在上市前夕套現(xiàn)過(guò)億，而此次又計(jì)劃將4.2億元的資金用于補(bǔ)流，不免讓人懷疑有“圈錢(qián)”的嫌疑。

研發(fā)投入不足 創(chuàng)業(yè)板定位遭監(jiān)管問(wèn)詢

作為申報(bào)創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)，云漢芯城亦在其招股書(shū)中強(qiáng)調(diào)了其科技創(chuàng)新的特質(zhì)，主要體現(xiàn)于利用信息技術(shù)對(duì)信息系統(tǒng)/模塊的應(yīng)用開(kāi)發(fā)和利用大數(shù)據(jù)、人工智能等技術(shù)手段。然而，在華麗的科技概念外衣下，公司的真實(shí)情況究竟如何？其上市后的發(fā)展前景又將如何？

從主營(yíng)業(yè)務(wù)來(lái)看，云漢芯城，雖然名稱帶有“芯城”，很容易讓人聯(lián)想到芯片業(yè)務(wù)或互聯(lián)網(wǎng)科技企業(yè)，但實(shí)際上云漢芯城并不涉足芯片開(kāi)發(fā)，亦不屬于傳統(tǒng)意義上的“互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)”。公司主要通過(guò)自建的B2B線上商城，以購(gòu)銷(xiāo)模式提供電子元器件的批發(fā)服務(wù)，實(shí)現(xiàn)購(gòu)銷(xiāo)差價(jià)盈利。

報(bào)告期各期，公司B2B銷(xiāo)售業(yè)務(wù)收入占比均超過(guò)99%。用農(nóng)夫山泉的話解釋，“云漢芯城不生產(chǎn)電子元器件，我們只是電子元器件的搬運(yùn)工。”對(duì)此，云漢芯城招股書(shū)中也坦言，公司屬于“F51批發(fā)業(yè)”中的“F5193互聯(lián)網(wǎng)批發(fā)”，不屬于“互聯(lián)網(wǎng)和相關(guān)服務(wù)”。

針對(duì)公司的“科技”含量，監(jiān)管對(duì)此是持有懷疑態(tài)度的。在問(wèn)詢中監(jiān)管要求公司“補(bǔ)充說(shuō)明‘主要技術(shù)’的定義，11項(xiàng)主要技術(shù)是否為行業(yè)通用技術(shù)”，在二次問(wèn)詢時(shí)更是直接要求公司“以平實(shí)易懂的語(yǔ)言描述發(fā)行人‘大數(shù)據(jù)、人工智能’技術(shù)的載體”，“進(jìn)一步說(shuō)明發(fā)行人的核心競(jìng)爭(zhēng)力，發(fā)行人的創(chuàng)新相關(guān)情況，發(fā)行人是否屬于成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)、是否符合創(chuàng)業(yè)板定位”。

盡管打著“互聯(lián)網(wǎng)”、“芯片”、“AI”等高科技概念的旗號(hào)，但云漢芯城的研發(fā)投入?yún)s與其高科技形象不符。招股書(shū)顯示，2020年至2022年及2023年上半年，云漢芯城研發(fā)投入占比只有1.53%、0.96%、1.42%和1.83%。可以說(shuō)，公司研發(fā)投入占比并不高，甚至一度低于1%。

研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入的比例（來(lái)源：公司招股書(shū)）

在公司人員配置中，截至 2023 年 6 月 30 日，公司銷(xiāo)售人員為685人，占比約76.8%。而技術(shù)人員僅92人，占員工總數(shù)約10.3%。毛利率方面，云漢芯城也并非亮眼。報(bào)告期內(nèi)，公司B2B銷(xiāo)售業(yè)務(wù)的毛利率分別為11.29%、12.29%、12.28%、14.37%，除2023年上半年外，其他年份均低于行業(yè)平均值。

毛利率與同行業(yè)公司對(duì)比（來(lái)源：公司招股書(shū)）

這些數(shù)據(jù)在一定程度上反映出公司的科技含量并不高，至于其所謂的高科技概念在市場(chǎng)看來(lái)或許更多只是營(yíng)銷(xiāo)手段而非實(shí)際的技術(shù)實(shí)力。

業(yè)績(jī)?nèi)狈Ψ€(wěn)定性 成長(zhǎng)性存疑

今年4月，深交所發(fā)布《創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則（2024年修訂）》，對(duì)創(chuàng)業(yè)板現(xiàn)行的第一套、第二套標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行修訂，進(jìn)一步突出企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力和成長(zhǎng)性。

有市場(chǎng)分析人士指出，創(chuàng)業(yè)板需要著力服務(wù)于優(yōu)質(zhì)的成長(zhǎng)性創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，現(xiàn)行上市條件中的財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)下，一些利潤(rùn)規(guī)模小的擬上市企業(yè)缺乏必要的抗風(fēng)險(xiǎn)能力和發(fā)展?jié)摿Γ磥?lái)成長(zhǎng)的基礎(chǔ)因此并不牢固，上市后業(yè)績(jī)?nèi)菀壮霈F(xiàn)較大波動(dòng)。

值得注意的是，還未上市云漢芯城的業(yè)績(jī)便已經(jīng)出現(xiàn)了較大的反轉(zhuǎn)，這不得不讓人警惕。

具體來(lái)看，2020年至2022年及2023年上半年云漢芯城的營(yíng)業(yè)收入分別為15.34億元、38.36億元、43.33億元、13.94億元，凈利潤(rùn)分別為0.31億元、1.61億元、1.36億元、0.33億元。可以看出，盡管2021年公司營(yíng)收和凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)了顯著增長(zhǎng)，但進(jìn)入2022年之后，公司的營(yíng)收增長(zhǎng)放緩，凈利潤(rùn)更是出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)。特別是2023年上半年，營(yíng)收同比下降42.29%，凈利潤(rùn)同比下降61.53%。

這種斷崖式的下滑，無(wú)疑給公司的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力打上了一個(gè)大大的問(wèn)號(hào)，讓人不禁質(zhì)疑其所謂的“成長(zhǎng)性”。在創(chuàng)業(yè)板這樣一個(gè)注重企業(yè)成長(zhǎng)性的板塊上市，云漢芯城的表現(xiàn)無(wú)疑是對(duì)這一理念的挑戰(zhàn)。

與此同時(shí)，公司所處的行業(yè)以其三年一循環(huán)的周期性，也正迎來(lái)新的考驗(yàn)。世界半導(dǎo)體貿(mào)易統(tǒng)計(jì)組織（WSTS）預(yù)測(cè)，2023年市場(chǎng)規(guī)模將縮減至5565億美元，與之前預(yù)期的增長(zhǎng)相去甚遠(yuǎn)。市場(chǎng)需求的減緩、庫(kù)存積壓以及電子器件價(jià)格的回落，已導(dǎo)致眾多廠商面臨營(yíng)收和利潤(rùn)的雙重下滑，行業(yè)洗牌在即。

公司預(yù)計(jì)，2023年度凈利潤(rùn)為 8,287.39萬(wàn)元，同比下降38.80%；2023年度扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)為7.503.44 萬(wàn)元，同比下降 39.64%。這種悲觀的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)，進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)對(duì)其成長(zhǎng)性的擔(dān)憂。

如招股書(shū)所說(shuō)，2020-2022年，半導(dǎo)體處于高景氣周期，而根據(jù)公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，同期公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-6878.03萬(wàn)元、-5065.75萬(wàn)元、1.88億元，前兩年公司現(xiàn)金流一直為負(fù)，直到2022年才好轉(zhuǎn)。

過(guò)去在繁榮周期中云漢芯城的現(xiàn)金流尚且已顯負(fù)值，何況如今在這樣嚴(yán)峻的行業(yè)環(huán)境中，面對(duì)可能的行業(yè)衰退，其業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的持續(xù)性令人關(guān)注。若現(xiàn)金流持續(xù)緊張，公司未來(lái)的運(yùn)營(yíng)成本將成重大挑戰(zhàn)。至于云漢芯城是否具備扭轉(zhuǎn)業(yè)績(jī)下滑頹勢(shì)的能力，還存在不確定性。

創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)上市前套現(xiàn)過(guò)億 欲再募4.2億元補(bǔ)流

自成立以來(lái)，云漢芯城共進(jìn)行了五輪融資。其中，2018年6月，云漢芯城進(jìn)行了第二次增資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓，曾燁和劉云峰分別通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓套現(xiàn)約2025萬(wàn)元、1350萬(wàn)元，合計(jì)約3375萬(wàn)元；隨后云漢芯城又在2020年9月進(jìn)行第三次增資和第四次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，曾燁和劉云鋒分別通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓套現(xiàn)約4977萬(wàn)元、2554萬(wàn)元，合計(jì)約7531萬(wàn)元。這也意味著在上述兩次股份出讓中，云漢芯城董事長(zhǎng)曾燁、總經(jīng)理劉云鋒二人，在公司申報(bào)上市前便已經(jīng)合計(jì)套現(xiàn)超一億元。

左手在臨近公司上市前大額套現(xiàn)，右手在股票市場(chǎng)又以IPO的名義向投資者伸手要錢(qián)，云漢芯城的這一做法引起了市場(chǎng)廣泛的關(guān)注。

根據(jù)招股書(shū)披露，云漢芯城計(jì)劃募資9.42億元，以2023年6月末6.14億元的凈資產(chǎn)來(lái)看，這一數(shù)額幾乎相當(dāng)于再造了1.5個(gè)公司。進(jìn)一步看公司的募資用途，其中，有4.2億元將被用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，占據(jù)了總募集資金的近45%。此前創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)的高額套現(xiàn)以及近年來(lái)即便是業(yè)績(jī)下滑高管薪酬情況依舊“慷慨”來(lái)看，公司似乎并不缺錢(qián)。那么如此高的募資補(bǔ)流金額又是為了什么呢？這一做法很難不讓人質(zhì)疑有“圈錢(qián)”嫌疑。

此外，公司還計(jì)劃將2.9億元用于大數(shù)據(jù)中心及元器件交易平臺(tái)升級(jí)項(xiàng)目，1.3億元用于電子產(chǎn)業(yè)協(xié)同制造服務(wù)平臺(tái)建設(shè)項(xiàng)目以及0.96萬(wàn)元用于智能共享倉(cāng)儲(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目。

募集資金用途（來(lái)源：公司招股書(shū)）

然而，在這些募投項(xiàng)目中，大數(shù)據(jù)中心及元器件交易平臺(tái)升級(jí)項(xiàng)目擬在上海市松江區(qū)購(gòu)置辦公樓，擬投入場(chǎng)地費(fèi)用1.05億；電子產(chǎn)業(yè)協(xié)同制造服務(wù)平臺(tái)建設(shè)項(xiàng)目擬在上海市松江區(qū)購(gòu)置及租賃房產(chǎn)用于募投項(xiàng)目的建設(shè)，擬購(gòu)買(mǎi)房產(chǎn)為普通寫(xiě)字樓、廠房擬投入場(chǎng)地費(fèi)用3966萬(wàn)元。這一安排的必要性和合理性引起了市場(chǎng)的質(zhì)疑，認(rèn)為可能存在將資金變相用于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的情況。

總之，云漢芯城的IPO之路，充滿了爭(zhēng)議與質(zhì)疑，最終能否順利登陸創(chuàng)業(yè)板，還有待市場(chǎng)和時(shí)間的進(jìn)一步檢驗(yàn)。