11月8日，化債方案靴子落地。財政部部長藍佛安在舉行的十四屆全國人大常委會第十二次會議新聞發布會上介紹，從2024年開始，我國將連續五年每年從新增地方政府專項債券中安排8000億元，專門用于化債，累計可置換隱性債務4萬億元。再加上這次全國人大常委會批準的6萬億元債務限額，直接增加地方化債資源10萬億元。此外，明確了2029年及以后到期的棚改隱性債務2萬億元仍按原合同償還。

本次推出的化債舉措影響有多大？多家機構及專家紛紛發表對經濟、城投、資本市場等領域的解讀。

【華泰證券】新一輪化債更多體現“托底防風險”思路

華泰證券認為，整體化債方案符合預期，化債思路更加務實，置換后地方政府的化債壓力和現金流將大為改善，五年累計可節約6000億元左右利息支出。華泰證券認為，化債思路的底層邏輯更多體現“托底防風險”，而非“強刺激”思路。當前外部地緣政治風險抬升，外需或進一步承壓；市場期待下一步財政政策更多聚焦房地產紓困，擴大消費需求，助力修復地方政府、企業、居民三大資產負債表。

【光大證券】10萬億化債只是前奏

光大證券發布研報稱，10萬億元化債規模超出市場預期，但只是前奏。預計今年12月召開的經濟工作會議前后，房地產稅收、置換債發行等第一批支持性政策將落地，而提升赤字率和發行特別國債等第二批政策，大概率將于明年3月份的全國兩會進行具體部署和安排。在一定假設條件下，預計明年的廣義赤字將達到12萬億元左右。

【方正宏觀】5年10萬億：增量財政政策預期效果幾何？

1.化債方面，中期可能利好園區建設相關行業，如水泥、機械設備等在原本承擔的隱債被置換后，地方國企獲得新增融資以開展投資的空間。從地方國企的投資偏好看，未來基建投資需求預計較為有限，結合本地招商引資方向加碼產業投資可能更加契合地方政府的訴求。最終，債務置換或有助于未來3年的國企產業投資需求釋放，利好水泥、機械設備等產業園區建設相關行業。

2.土儲方面，短期可能利好出險房企、城投等亟需現金流的企業。在地方政府專項債券對發行期限、底層項目收益的約束下，新一輪土儲專項債可能被迫基于市價“打折”收購存量土地，因此最終獲得利好的可能是出險房企、城投等重視現金流甚于重視利潤的企業。

【中金公司】未來一年或可釋放財政空間1.36萬億元，相當于2023年GDP的0.86%

中金公司研究部表示，我們認為隱債置換不只節省利息，還將釋放增量財政支出空間。假設6萬億元新增置換債和無需提前償還的2萬億元棚改債中50%可減少對原本用于其他開支的財政收入和經營性債務的擠占，未來三年或可釋放財政空間4.08萬億元，未來一年或可釋放財政空間1.36萬億元，相當于2023年GDP的0.86%。

【國泰君安證券】化債力度占隱債總額接近70% 從源頭上降低地方隱債再次擴張

國泰君安證券宏觀聯席首席分析師黃汝南表示，從總量上來看，財政部官方披露的地方需消化的隱債總額為14.3萬億元，此次10萬億元的化債力度占隱債總額的接近70%，意味著地方仍有30%的債務化解責任。這樣既兜住了隱債風險，又能防范道德風險。

此外，需要指出的是，此輪大規模化債并不意味著未來地方融資平臺將重新回到預算軟約束的老路上。在新聞發布會上，財政部部長藍佛安特別強調將不新增隱性債務作為“鐵的紀律”，對監管問責也會更嚴。這意味著在短期風險化解后，未來將更注重地方政府債務管理長效機制，從源頭上降低地方隱債再次擴張的風險隱患。

【興業證券】此次化債規模高于市場預期，預計將大幅減輕地方政府壓力，有利于長期風險偏好回升

興業證券宏觀首席分析師段超表示，一方面，化債規模高于市場預期，地方政府化債壓力大大減輕。本次政策協同發力后，2028年之前，地方需要消化的隱性債務總額從14.3萬億元大幅下降至2.3萬億元，化債壓力大大減輕，有利于下階段經濟增長。另一方面，有利于長期資本市場風險偏好回升。本次財政化債規模高于市場預期，有助于中國經濟長期向好回升。雖然近期美國大選等海外事件帶來擾動，但在一攬子增量政策的支持下，中國資本市場的風險偏好有望繼續改善。

【粵開證券】為城投公司轉型發展提供堅實基礎

粵開證券首席經濟學家、研究院院長羅志恒表示，總體上看，此次債務置換規模力度很大，體現了發展中化債和以時間換空間的思路，同時反映出中央政府化解地方政府債務風險并推動經濟增長的決心;對于城投公司而言，債務置換有助于城投公司剝離歷史債務包袱，輕裝上陣，為城投公司的轉型發展提供堅實基礎。

【國盛證券】對權益市場可以更加樂觀，城投債信用利差有望收窄

國盛證券首席經濟學家熊園表示，從規模上看，本次財政一攬子方案“誠意足、力度大”，既有確定的“10萬億元+”規模，也有想象空間大的待定規模，2025年財政政策也將“更加給力”。新一輪債務置換有助于有效緩解地方政府短期還本付息壓力，旨在幫助地方政府騰出空間“穩增長、調結構、促投資、穩消費、強科技”。短期市場風險偏好也有望修復，對權益市場可以更加樂觀，債券市場城投債信用利差也有望收窄。

【天風證券】由被動到主動化債，預計12月政策依舊可能升級

天風證券吳開達表示，本次化債由被動到主動是本次人大常委會的主要亮點，10月12日發布會推出的房地產支持以及專項債收儲和商品房年內或將落地，與目前已經發完的近3.9萬億元專項債合力，督促各地盡早形成真正實物工作量。不排除年底政治局以及中央經濟工作會議或進一步推出逆周期加力政策。

【海通證券】“防風險”為主導，政策逐步積極發力

海通證券宏觀首席分析師梁中華表示，次化債舉措有助于降低地方政府的隱性債務風險。前期對于地方政府隱性債務，可以通過展期、延期、借新還舊等操作，來降低債務風險。而本次直接使用地方政府信用發行標準化債券，來置換隱性債務，有助于進一步大幅降低地方政府的隱性債務風險。梁中華認為，根據經濟穩增長的需要，財政政策有空間、有意愿繼續發力。

【廣發證券】助力經濟良性循環

廣發證券資深宏觀分析師吳棋瀅表示，用于化債的增量地方債規模為6萬億元，分2024年一2026年三年實施，每年2萬億元，這一規模符合市場中性預期。吳棋瀅指出，框架、量級、思路，是本輪財政政策擴張的三個關注點。發布會明確指出“實施這樣一次大規模置換措施，意味著我們化債工作思路作了根本轉變”。我們理解，相對于數字來說，這才是本次化債方案最為核心的環節之一。

【東吳證券】增量財政政策將陸續出臺，需要對政策保持信心和耐心

東吳證券首席經濟學家陳李、東吳證券首席策略分析師陳剛：在接下來的重要會議中，增量財政政策將陸續出臺，我們需要對政策保持信心和耐心。

【中信建投】目前看不到大的市場回調，牛市中指數休整不等于賺錢效應休整

中信建投陳果表示，很多朋友討論：政策低/符合/超預期了嗎？說實在的，短期討論這個沒那么重要。目前看不到大的回調，其實還是震蕩向上，且牛市中的指數休整，不等于賺錢效應休整。人在牛市，就該要牛市思維。

【海通固收】10萬億化債落地，如何影響債市？

利率債策略方面，人大常委會落地，對債市影響偏空。我們認為11-12月債市或延續區間行情，建議久期策略先回歸中性偏謹慎，以票息策略為主，若調整出性價比，可提前關注來年行情。

信用策略方面，本周人大常委會宣布，針對隱性債務“增加地方化債資源10萬億元”，關于融資平臺經營性債務“金融管理部門已經研究制定了金融支持地方債務化解的政策舉措”。中短期來看，大規模債務置換或明顯緩解地方平臺債務壓力尤其尾部城投再融資壓力，城投債安全性增強，弱區域短久期城投債利差或有一定壓降空間，同時注意城投債提前兌付風險，預計城投債供給會進一步收縮，持續關注后續各地區債務置換分配額度；長期來看，城投平臺轉型是大勢所趨，重點觀察轉型中平臺與政府關聯度的變化，平臺信用定價或出現分化，繼續跟蹤經營性債務風險化解進度，關注各地金融機構實際參與情況。

可轉債策略方面，轉債股債兩端壓力均有所釋放：正股方面中小市值彈性較大前期跌幅明顯，股票回購增持再貸款等政策工具出臺，后續觀察基本面數據驗證情況，以及海外影響是否會超預期；債的方面貨幣政策或有進一步降息空間，信用風險短期也明顯緩和。另外，近期贖回潮再現，十余只轉債公告贖回轉股，同時也有多只即將觸發，一方面隨著退出轉債增多，疊加明年多只大盤標的也將到期，供給或仍偏緊，新券建議積極關注，另一方面過去價格空間上限打開與不贖回行為有密切關系，若多數公司預期與行為有所改變，轉債偏股型策略將被掣肘，同時定價也會有所變化。

【國泰君安】國內財政發力，下階段增量政策方向明確，利好化債與擴內需等主線

國泰君安指出，化解債務緊縮為市場重塑長期增長預期和重啟信用擴張創造條件。對于股市而言，松綁和減負有利于消減市場關于債務緊縮與資產負債表衰退的疑慮，為重塑長期增長預期創造有利條件，需要時間也有賴于政策進一步發力。建議把握大盤相對收益，圍繞化債內需與自主可控積極布局。政策分歧減小，題材分化降溫換手減速；決斷在年末，短期震蕩和輪動仍會繼續，更看好大盤股：1、海外靴子落地，國內財政發力，下階段增量政策方向明確，利好化債與擴內需等主線。化債優化公司資產質量，推薦：建筑、環保、信創。擴內需推薦：零售、港股互聯網。2、既然“政策底”已現，具有長期競爭力同時在2025年增長有望逐步觸底和加快行業尾部淘汰的行業有望迎來轉機，也是市場在震蕩調整過程中可布局的方向：電子、汽車、工程機械、新能源。3、流動性寬松，前期股價表現平平的電信運營商、鐵路公路有望反彈。

【華泰證券】把握化債預期增配銀行優質標的

華泰證券認為，“近年來支持化債力度最大的一項措施”彰顯監管解決城投風險的誠意。當前中央加碼支持化債，部分化債重點區域銀行將受益于預期改善，驅動估值修復。中長期看，經濟穩步修復，風險偏好提升，銀行選股將逐步回歸基本面邏輯，提升優質銀行估值溢價空間。江浙優質區域行業績增長有望持續領先，而西部地區戰略升級也有望為當地銀行帶來新的機遇。

【中信證券】債務置換積極，銀行估值受益

中信證券研報表示，三項隱債化解政策的推出，有利于地方政府輕裝上陣、高質發展。通過置換方式大規模化解隱債，同時強化新增債務管理，對銀行業影響正面積極，雖置換對利潤表綜合收益影響偏中性，但有效夯實資產負債表質量，助力估值修復。

【中信建投】化債政策如期落地，短期看有利于長端利率企穩，進而緩解險企配置壓力

中信建投表示，支持化債的一系列措施落地一方面有利于推動經濟增長，另一方面有望增加債券市場供給，短期看有利于長端利率企穩，進而緩解險企配置壓力。此外，還有助于改善相關金融資產質量，保險公司持有的相關投資敞口風險有望進一步緩釋。發布會上還提到支持房地產市場健康發展的相關稅收政策已按程序報批，近期即將推出，專項債券支持回收閑置存量土地、新增土地儲備，以及收購存量商品房用作保障性住房方面，財政部正在配合相關部門研究制定政策細則，推動加快落地，一系列地產行業利好政策亦有望帶動險企所持地產相關敞口風險進一步緩釋。

【開源證券】對經濟和權益類資產影響較為積極，債市方面短期央行資金面配合是關鍵

首先對經濟和權益類資產影響較為積極，促進地方政府資源流向經濟和民生。長期看，存量隱債的“后顧之憂”大幅緩解后，地方的穩增長和經濟轉型質量有望提升。此外，財政部曾提出近一年的化債中包括清理拖欠企業賬款，盡管本次會議未提，但不排除化債額度也有部分償還欠款的可能，將利好與地方政府較為密切的上游建筑、建材等民營企業。

債市方面，短期央行資金面配合是關鍵，長期回歸基本面。一年2萬億的地方政府債發行或形成債市供給壓力，尤其2024年為發行首年，且只剩2個月窗口期。我們認為短期或不必太過擔憂，一是年內時間緊，發行規模可能不高，或有部分延后至明年發行；二是央行在資金面給予護航可對沖供給端的壓力，當前資金面較為寬松。歷史經驗看，2015-2018年置換債發行一年內，由于央行予以寬松資金面配合，債市利率中樞下行。而中長期債市邏輯回歸基本面可能出現調整。

最后，對銀行方面影響較積極。債務置換有利于銀行降低資產端違約風險，資產質量或有提升，銀行盈利能力或逐漸企穩。