著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝對(duì)《港灣商業(yè)觀察》表示，目前，昆侖聯(lián)通主要依賴于“采購產(chǎn)品+轉(zhuǎn)售+服務(wù)費(fèi)”的盈利模式，這種模式放在過去可能行之有效，但在快速變化的產(chǎn)業(yè)變革中，其可持續(xù)性和核心競(jìng)爭(zhēng)力等方面或會(huì)面臨一些挑戰(zhàn)。特別是在上游廠商直銷日益增強(qiáng)的今天，這種盈利模式的局限性越來越明顯。微軟等大型軟件和云服務(wù)廠商，越來越傾向于加強(qiáng)直銷渠道。此舉無疑會(huì)減少對(duì)中間渠道商的依賴，進(jìn)而壓縮昆侖聯(lián)通這類傳統(tǒng)分銷商的利潤空間。再者，如今已有越來越多的IT產(chǎn)品和服務(wù)變得標(biāo)準(zhǔn)化和易于部署。用戶完全可以通過自助服務(wù)或簡單的在線指導(dǎo)完成部署和維護(hù)。

昆侖聯(lián)通業(yè)績承壓：應(yīng)收款周轉(zhuǎn)天數(shù)飆升，董事長的炒股理財(cái)往事

《港灣商業(yè)觀察》陳錢

2月12日，北交所披露了北京昆侖聯(lián)通科技發(fā)展股份有限公司（以下簡稱：昆侖聯(lián)通）第二輪審核問詢函。昆侖聯(lián)通于2024年6月遞表北交所，保薦機(jī)構(gòu)為東方證券。

需要指出的是，第二輪審核問詢函的問題依然多數(shù)圍繞第一輪的主要問題，包括但不限于結(jié)合核心技術(shù)的研發(fā)進(jìn)一步披露創(chuàng)新特征；說明收入增長的原因和真實(shí)性，以及募投項(xiàng)目的必要性、合理性等。

昆侖聯(lián)通作為一家從上游廠商采購產(chǎn)品賣給下游客戶，從中賺取服務(wù)費(fèi)的IT公司，其盈利模式在未來的技術(shù)及產(chǎn)業(yè)變革中是否具有可持續(xù)性？與同行相比公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力在何處？公司近年的經(jīng)營狀況如何？透過數(shù)據(jù)來一探究竟。

01

營收放緩凈利潤承壓顯著，毛利率有所起伏

昆侖聯(lián)通是一家專業(yè)的IT基礎(chǔ)架構(gòu)解決方案提供商，在客戶需求基礎(chǔ)上，依托于原廠商的軟硬件產(chǎn)品，提供全方位的方案設(shè)計(jì)、原廠軟硬件產(chǎn)品的選型和交付、實(shí)施部署、技術(shù)支持和運(yùn)營維護(hù)，主營業(yè)務(wù)包括IT基礎(chǔ)架構(gòu)解決方案、IT運(yùn)維服務(wù)、IT增值供貨。

2021-2023年（以下簡稱：報(bào)告期內(nèi)），昆侖聯(lián)通的營業(yè)收入主要來源于主營業(yè)務(wù)收入，分別為16.51億元、20.67億元、21.34億元，歸母凈利潤分別為7825.83萬元、8986.94萬元、1.02億元。

其中，IT基礎(chǔ)架構(gòu)解決方案是昆侖聯(lián)通收入占比最高的業(yè)務(wù)，占同期營業(yè)收入的比例分別為77.89%、78.02%、75.69%；IT運(yùn)維服務(wù)占同期營業(yè)收入的比例分別為4.71%、4.59%、4.85%；IT增值供貨占同期營業(yè)收入的比例分別為17.39%、17.39%、19.46%。

招股書顯示，2024年1-3月公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.44億元，較上年同期下降22.07%，主要系部分客戶預(yù)算調(diào)整導(dǎo)致收入變動(dòng)所致。2024年1-3月公司實(shí)現(xiàn)凈利潤1237.13萬元，較上年同期下降47.81%；扣除非經(jīng)常性損益后歸屬母公司所有者的凈利潤為1208.30萬元，較上年同期下降46.73%，公司凈利潤變化趨勢(shì)與營業(yè)收入的變化趨勢(shì)一致。

昆侖聯(lián)通對(duì)此的解釋是，2024年1-3月，受到下游客戶采購需求的影響，公司的業(yè)績出現(xiàn)短暫下滑，使得2024年1-3月公司的營收和扣非后歸母凈利潤較上年同期出現(xiàn)較大下滑。

財(cái)報(bào)顯示，2024年第二季度公司的營收和毛利潤分別為4.88億元、7787.73萬元，較第一季度分別環(huán)比上升105.61%和130.11%，主要系IT基礎(chǔ)架構(gòu)解決方案業(yè)務(wù)大幅增加所致。

實(shí)際上，即便是第二季度營收和毛利大幅增長，依然無法掩蓋整體的增長乏力。

2024年1-9月昆侖聯(lián)通實(shí)現(xiàn)營收和凈利分別為14.57億元和7648.92萬元，營收僅同比增長0.61%，凈利潤同比下降1.31%。

其中第三季度公司實(shí)現(xiàn)營收和毛利潤分別為5.36億元、7879.94萬元，較第二季度分別環(huán)比下降7.31%、17.26%，隨著第三季度IT基礎(chǔ)架構(gòu)解決方案業(yè)務(wù)的下降，公司總體毛利潤同步下降。

以年來看，在收入方面，2022昆侖聯(lián)通同比增長25.22%，2023年同比增長3.26%。

一方面是公司的營收持續(xù)承壓，凈利潤下滑態(tài)勢(shì)依舊，另一方面是公司的毛利率也呈逐年下滑趨勢(shì)。報(bào)告期內(nèi)，昆侖聯(lián)通綜合毛利率分別為15.32%、13.36%、14.06%，低于同行可比公司毛利率的均值16.01%、17.40%、17.87%。

根據(jù)第一輪審核問詢函顯示，公司在2024年毛利率走高至16.04%。公司表示，隨著未來行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，技術(shù)變革加快等因素影響，如果公司不能適應(yīng)市場(chǎng)變化，不能滿足市場(chǎng)及客戶需求，短期內(nèi)無法將上游廠商價(jià)格波動(dòng)傳導(dǎo)給下游客戶，從而導(dǎo)致毛利率存在進(jìn)一步下降的風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)進(jìn)而對(duì)公司盈利水平產(chǎn)生不利影響。

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝對(duì)《港灣商業(yè)觀察》表示，目前，昆侖聯(lián)通主要依賴于“采購產(chǎn)品+轉(zhuǎn)售+服務(wù)費(fèi)”的盈利模式，這種模式放在過去可能行之有效，但在快速變化的產(chǎn)業(yè)變革中，其可持續(xù)性和核心競(jìng)爭(zhēng)力等方面或會(huì)面臨一些挑戰(zhàn)。特別是在上游廠商直銷日益增強(qiáng)的今天，這種盈利模式的局限性越來越明顯。微軟等大型軟件和云服務(wù)廠商，越來越傾向于加強(qiáng)直銷渠道。此舉無疑會(huì)減少對(duì)中間渠道商的依賴，進(jìn)而壓縮昆侖聯(lián)通這類傳統(tǒng)分銷商的利潤空間。再者，如今已有越來越多的IT產(chǎn)品和服務(wù)變得標(biāo)準(zhǔn)化和易于部署。用戶完全可以通過自助服務(wù)或簡單的在線指導(dǎo)完成部署和維護(hù)。

昆侖聯(lián)通究竟能否于2024年扭轉(zhuǎn)頹勢(shì)，尚待公司進(jìn)一步披露。

值得關(guān)注的是，在第二輪審核問詢函中，對(duì)于公司收入增長真實(shí)合理性也提出相關(guān)問題。據(jù)悉，昆侖聯(lián)通報(bào)告期收入增長較快，主要依賴于云計(jì)算業(yè)務(wù)及增值供貨業(yè)務(wù)的快速增長，上述細(xì)分業(yè)務(wù)快速增長依賴于客單價(jià)逐年大幅提高。報(bào)告期各期云計(jì)算業(yè)務(wù)銷售額超過1000萬元客戶數(shù)分別為3家、11家、6家、7家，銷售占比由18.80%增長至54.02%；增值供貨業(yè)務(wù)平均銷售額分別為11.24萬元/家、15.67萬元/家、22.75萬元/家、13.08萬元/家，但銷售額低于200萬元的客戶數(shù)由2534家下降至1092家。

第二輪審核問詢函要求，請(qǐng)發(fā)行人：（1）說明各細(xì)分業(yè)務(wù)前十大客戶銷售的具體內(nèi)容，單客戶簽訂合同/項(xiàng)目數(shù)量、銷售軟硬件種類、型號(hào)/版本、授權(quán)使用時(shí)間、可實(shí)現(xiàn)功能等，結(jié)合向原廠商采購單價(jià)，說明發(fā)行人銷售增值率，如發(fā)行人與客戶簽訂合同中未區(qū)分逐項(xiàng)軟硬件定價(jià)情況，請(qǐng)說明整體增值率。（2）結(jié)合前述情況說明是否存在相同或類似軟硬件對(duì)不同客戶增值率差異較大的情形，是否存在向同一客戶銷售相同軟件不同版本或銷售軟件可實(shí)現(xiàn)功能重復(fù)等情形，結(jié)合上述情形具體說明銷售各類軟件與相應(yīng)客戶業(yè)務(wù)需求匹配性及軟件組合的合理性。（3）說明下游客戶相關(guān)領(lǐng)域產(chǎn)值增長情況與發(fā)行人相應(yīng)領(lǐng)域銷售額增長情況的匹配性。（4）說明前十大客戶中復(fù)購客戶逐年銷售軟硬件明細(xì)及銷售額變化情況，復(fù)購客戶銷售額變化與其業(yè)務(wù)增長及IT采購支出變化趨勢(shì)是否一致等。

02

應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)飆升，研發(fā)費(fèi)用率遠(yuǎn)弱同行

毛利率波動(dòng)明顯的同時(shí)，昆侖聯(lián)通的應(yīng)收賬款賬面余額也呈現(xiàn)逐年攀升的趨勢(shì)，壞賬風(fēng)險(xiǎn)較大。

報(bào)告期各期末，公司應(yīng)收賬款賬面余額分別為3.63億元、6.28億元、5.72億元，占同期營業(yè)收入的比例分別為21.96%、30.37%、26.81%。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為6.01次/年、4.46次/年、3.8次/年，低于同行可比公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率均值7.54次/年、5.96次/年、5.03次/年。同時(shí)，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)也越來越高，分別為64.86天、87.43天、102.60天，2024年上半年更是攀升至231.99天，這無論如何不是個(gè)好消息。

對(duì)于應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率三年下滑2個(gè)多百分點(diǎn)且低于同行，公司表示，公司2022年收入規(guī)模增長較快，2022年末應(yīng)收賬款余額較大，而2023年度收入增速有所放緩，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率下降。

報(bào)告期各期末，按壞賬計(jì)提方法分類披露，昆侖聯(lián)通的壞賬準(zhǔn)備分別為2425.52萬元、3926.70萬元、3780.22萬元。

天眼查顯示，昆侖聯(lián)通于1998年成立，以代理商身份起家，主要業(yè)務(wù)是向客戶銷售原廠軟硬件產(chǎn)品。

招股書介紹，公司一直將提升研發(fā)水平作為自身發(fā)展的重要基石，多年來不斷加大研發(fā)投入，報(bào)告期內(nèi)，公司核心技術(shù)產(chǎn)生的收入占營業(yè)收入的比例分別為82.60%、82.61%、80.54%。

報(bào)告期內(nèi)，昆侖聯(lián)通的研發(fā)費(fèi)用分別為3106.59萬元、3528.02萬元、3423.15萬元，占營業(yè)收入的比重分別為1.88%、1.71%、1.60%，遠(yuǎn)低于同行可比公司研發(fā)費(fèi)用率的均值4.59%、5.09%、5.16%。

昆侖聯(lián)通對(duì)此的解釋是，同行業(yè)可比公司均為上市公司，資本實(shí)力和研發(fā)人才的吸引力相對(duì)更強(qiáng)，而公司正處于成長期，資本實(shí)力尚不及同行業(yè)可比公司，在資金較為有限的情況下需要考慮技術(shù)研發(fā)與業(yè)務(wù)經(jīng)營的平衡性，研發(fā)投入相對(duì)有限。

03

9個(gè)月匆匆撤回，董事長董秘分紅炒股、理財(cái)

招股書顯示，昆侖聯(lián)通曾于2016年11月第一次掛牌新三板，2021年3月終止掛牌，保薦機(jī)構(gòu)為興發(fā)證券。后又于2023年6月遞表上交所主板，僅9個(gè)月后的2024年3月初便主動(dòng)終止了上交所的上市進(jìn)程，節(jié)奏上看僅僅經(jīng)過第一輪的問詢。

昆侖聯(lián)通解釋稱，公司凈利潤規(guī)模偏小，較主板突出大盤藍(lán)籌，規(guī)模較大的定位存在一定偏差，因此公司終止IPO申報(bào)。

2024年6月20日公司成功掛牌新三板。掛牌一周零一天之后昆侖聯(lián)通選擇向北交所遞表，兩次保薦機(jī)構(gòu)均為東方證券。

對(duì)比沖刺上交所和北交所發(fā)現(xiàn)，在募集資金上，前一次公司計(jì)劃是5.38億元，北交所版本則前三項(xiàng)都在，僅僅砍掉了8000萬補(bǔ)充流動(dòng)資金項(xiàng)目，總金額變?yōu)?.58億元。

換言之，遞表上交所和北交所最核心的募資部分，僅僅差了8000萬的補(bǔ)流。外界猜想，這或許和公司去上交所遞表前洗的一次超9000萬補(bǔ)流有關(guān)。

上交所披露的招股書顯示，2020年，昆侖聯(lián)通進(jìn)行近1億的現(xiàn)金分紅。

招股書，昆侖聯(lián)通控股股東及實(shí)際控制人為胡衡沅，合計(jì)控制公司48.66%的股份，公司第二大股東為董秘兼財(cái)務(wù)總監(jiān)晉健，持股數(shù)量1347.12萬股，持股比例為18.71%，二人在2020年分紅中分別獲得3628.94萬元、2160.88萬元，兩人的主要資金去向均為理財(cái)及炒股。

不難看出，董事長和董秘理財(cái)經(jīng)驗(yàn)可謂相當(dāng)豐富，然而令人疑惑的是，2020年分紅之后，公司并未再進(jìn)行任何分紅。

一邊是一年內(nèi)巨額分紅，另一邊再去補(bǔ)流，這不免令外界懷疑其募資合理性及發(fā)展意圖。宋清輝認(rèn)為，實(shí)控人現(xiàn)金分紅金額用于炒股、理財(cái)會(huì)對(duì)投資者信心造成的影響不可小覷，此舉意味著其對(duì)公司的未來發(fā)展缺乏信心，因?yàn)檫@種行為說明實(shí)控人更傾向于短期獲利而非長期投資于公司的發(fā)展。這種情況并不常見，一方面會(huì)影響投資者對(duì)公司的信心,另外一方面也會(huì)影響未來公司上市后的股票價(jià)格和投資者對(duì)公司的長期預(yù)期。當(dāng)前，特別是在監(jiān)管層對(duì)分紅持有一定限制和密切關(guān)注的情況下，擬IPO企業(yè)需要謹(jǐn)慎考慮分紅策略，以免對(duì)上市進(jìn)程產(chǎn)生不利影響。（港灣財(cái)經(jīng)出品）