今天聊一聊恒科的下跌空間。但這事得從大跌5%招行說起。

我年初放過馬前炮。在2024年大漲40~50%后，中行等大行的股息率只有4%出頭，投資性價比不高了。
下圖是中行上市以來的股價走勢。你會發現這里面是有規律的——每次中行股息率低至4%，就意味著股價見頂了。每次股息率降到4%，股價就開始走平。走平4年后，隨著利潤上漲，股息率自然提高，股價再大漲4年。股價大漲后，股息率降到4%，再次走平。

如此循環往復。

而今年初中國銀行等五大行股息率都下探到了4%~4.5%的水平，股價自然開始走平。

五大行今年的整體漲幅為0。而大行等又是各紅利指數的主要成分股，這也導致紅利指數走平。

不過，招行好一些，今年最多的時候漲了15%。

這里面有兩層原因，一是招行前些年股價偏弱，漲幅少些，因此股息率相對高那么一丟丟，年初在5%。

二是招行一級資本充足率很高，超過14%，有提高分紅率的能力。股息率和分紅率成正比，提高分紅率就能提高股息率。

不過，上漲是有限的。當漲到股息率足夠低的時候，或者分紅率不及預期的時候，就會跌。

這就是今天招行下跌的原因。也是為啥上次我在評論區說招行也要看著賣掉。

總之，今年的銀行股不要抱太多的希望。漲到這個位置，大行性價比很一般，堪稱雞肋。而股份和城商行性價比也愈發平庸，上漲需要更強的邏輯支撐。

這里延伸到恒科或者說中概股了。其實中概股分紅能力是很強的。

以騰訊為例，騰訊的利潤有好幾種，有國際準則的，還有非國際準則，還有只考慮主營業務的。要我說，都不是很準。按照巴菲特的思路，2024年的真實利潤應該不到2000億人民幣。

而2024年，騰訊給股東的回報是1440億港幣，包括了320億股息和1120億的回購。

算分紅率（分紅率=股東回報/利潤），超過70%。這點上，碾壓銀行的30%。

2025年初，騰訊的股東回報愈發瘋狂，單日回購金額更是高達15億港幣。

這是一個史無前例的水平，因為之前最多也就單日回購10億。

按照這個趨勢，騰訊2025年的分紅率很可能超過90%。2025年股東回報也許會接近2000億港幣。

今天騰訊收盤市值是4.6萬億港幣，由此可計算出騰訊的綜合股息率（包括回購和股息）高達4.3%。完全不亞于內地的銀行股。

當然，這是年初沒有deepseek的情況。而實際情況是，在deepseek橫空出世后，騰訊看到了中國AI的希望，加大了AI投入。

根據財報和電話會透露，騰訊今年的實際股東回報金額在1200億，折算股息回報率是2.6%。

另外，銀行股這兩年的利潤增長幾乎停滯，即使強悍如招行，利潤增速也進入了0%~3%增速的時代。

而下圖是騰訊各個季度的利潤情況。

2021~2023年有反壟斷、疫情和樓市下行的干擾，但這些并未改變騰訊利潤持續提升的長期趨勢。

去掉中途的干擾，2020~2024年，騰訊的年均利潤增速在13%，對銀行也是碾壓般的存在。

到這，我們手上有了很多的參數，其實我們可以把騰訊和銀行的股價做一個比價。

盡管騰訊和銀行的行業邏輯以及所處階段等完全不同，但我們可以想象一種相對悲觀的情形：

假設騰訊等中國互聯網公司沒有做成AI，也不需要在AI上做大的投入。騰訊的利潤增速逐年下滑，到2030年已平庸如銀行股，增速幾乎為0。

同時，港股20%的股息稅會一直存在，并沒有被優化。

在這種悲觀情形下，騰訊的下跌空間有多大呢？

計算過程就不寫了，答案是不到5%左右。

同樣的思路，還可以測算下阿里。

阿里去年給股東的回報是40億美元股息+125億美元回購。不考慮AI業務的前提下，阿里的利潤增速已經降到0。而阿里今天收盤市值2.46萬億港幣。

參數都有了，計算結果省略，答案是7%。

騰訊和阿里是恒科的核心巨頭，那么對應到恒科，我覺得它的一個價值底線在5200~5300點的樣子。

當然，這條底線是可以擊穿的。因為你可以更悲觀，比如認為中國經濟會很差，世界局勢會很糟糕。

但這些不是我考慮的問題，我只是認為今天5500點的恒科有些誘人，5200點的恒科，就要下手

就好像，今年2月初恒科從4000一路漲到5000。有人興奮看到2021年的10000點，也有人認為是騙炮，會跌回4000點。

但咱計算出來，短期內的上限就是6000-6200點，并在這個位置做了減倉。事實上，恒科就是見頂在6000多點。

其實回頭看，當時文章里還是有些小錯誤。

但就像巴菲特所言，模糊的正確好過精確的錯誤。有依據的計算，總要好于拍腦袋的決定。

報下格指2.11，投資機會A-。今天文章數據比較多，信息量比較大，內容比價干，也花了不少時間整理，無論認可與否，還望大家能點贊、在看和分享支持一下~