來源 | 財經九號&九號觀察
作者 | 跳跳

3月25日，港股醫藥企業三生制藥公布了2024年度業績報告。

業績公布后，三生制藥股價連續上漲，4月1日當天更是強勢收漲9.2%。

資本市場表現向好的背后，三生制藥有著不錯的年度業績表現，營收91.08億元，同比增加16.53%，歸母凈利潤20.9億元，同比更是大幅增加34.9%，一舉扭轉了2022年、2023年以來的盈利增速下滑態勢。

值得一提的是，三生制藥的毛利率水平堪比貴州茅臺，這年始終維持在85%-86%的水平，貴州茅臺的毛利率也才91%左右么。

不過，在三生制藥花團錦簇的年報業績之下，也潛藏著諸多經營隱患。

比如，三生制藥的銷售費率占比過高、在手現金難以覆蓋短期債務現金流問題開始顯現，現金分紅比例4年來首度下滑等等；

此外，三生制藥高達63億元的商譽和無形資產規模，始終是懸在上市公司業績和資產質量頭頂的一把劍。

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近一半營業成本用在銷售費用

業績雖大漲分紅比例卻下滑

三生制藥雖然有著堪比茅臺的毛利水平，不過并未給其帶來較高的凈利潤率。

該公司2024年年報數據顯示，該公司營收91.08億元中，銷售成本僅有12.8億元，如果說一家醫藥企業通過技術創新、科技研發等領先同行和市場的手段，創造了較高的盈利水平，大家不僅接受估計還會尊敬這家企業，但如果企業是銷售驅動依賴型的，恐怕就未必了。

年報數據發現，三生制藥的產品成本僅占總營收的14%，該公司大量的成本花在了銷售方面！作者發現，三生制藥的營業總成本（即營收減營業利潤）達67.38億元，其中有近一半的營業成本是銷售費用，后者高達33.51億元，占營業總成本的49.7%。

即便是對應總營收來看，三生制藥的銷售費用率也高達37%！

如此之高的銷售費用和銷售費用率，侵蝕了三生制藥的利潤空間。

另一方面，即便是2024年三生制藥的利潤規模創下了近幾年新高，但該公司的現金分紅水平卻下滑了。

據三生制藥公布的派息報告顯示，該公司2024財年擬每股分紅0.25港元，累計共分紅約5.53億元，占當年歸母凈利潤的26.46%。

雖然每股擬分紅金額與2023財年相當，但由于2024財年歸母凈利潤增加了，所以現金分紅的比例較2023年下降了近9個百分點，且現金分紅比例4年來首度下滑。

利潤規模大幅度增長，但現金分紅比例反而下滑了不少，這對投資者來說恐怕并不開心。

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在手現金難以覆蓋短債

現金流風險下商譽高企

三生制藥另一方面的問題，就是來自現金流和商譽方面的風險。

據三生制藥年報顯示，截至2024年底，該公司不受限現金及現金等價物未25.5億元，同比有所減少。

但同期，三生制藥在一年內需要償還的短期有息負債和應付債券高達34.7億元，也就是說三生制藥的現金短債比僅有0.73，不受限在手現金已經難以覆蓋一年內到期債務，現金流呈現一定的緊張趨勢。

此外，該公司的商譽和無形資產之高，也是值得警惕的。據年報數據顯示，至2024年底三生制藥的商譽高達42.53億元，無形資產則達20.59億元。

眾所周知，商譽和無形資產也僅停留于資產負債表上，最多算是紙面財富，但無法形成真金白銀的現金流。

總額高達63億元的商譽和無形資產占了公司總資產的三分之一多，如此看來要重估三生制藥真實的資產負債水平了。

商譽和無形資產占總資產比例過高，還要擔心減值的風險，一旦商譽或無形資產發生減值，對公司的資產質量和利潤水平必然造成較大的負面影響。

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