來源 |醫藥投資部落

2025年4月28日，榮昌生物如期發布了2025年的一季報。

如果說，2024全年財報的優異表現，是榮昌生物傳遞給市場的一個轉折性信息：公司已經進入到了一個全新的發展階段；那么2025年的一季報，則可以視為是對榮昌生物上述經營拐點的有效確認。

1、關鍵指標全面提升

2025年一季度，榮昌生物的創新藥銷售繼續保持高速增長趨勢，公司營業收入達到了5.3億元，相比于去年同期增速高達59.2%。

一般來說，創新藥上市之后的幾年，醫生和患者對藥品的療效缺乏基本的了解和信任，需要藥企通過學術推廣和醫患教育逐步打開市場，很多創新藥企業的商業化都受困于這個階段而無法突破。

2024年，榮昌生物的全年銷售數據大幅提升58.5%，可以認為公司已經基本完成新藥上市之后最為艱難的市場導入期，成功進入到銷售持續快速放量的新階段。

2025年一季度，銷售數據繼續保持59.2%的高速增長，是對上述趨勢的進一步有效確認。

與此同時，和收入端的高增長相得益彰的，是榮昌生物通過在內部不斷踐行精益管理戰略，在成本端成功實現了持續的費用管控和效率提升。

2025年一季度，榮昌生物的銷售費用率為47.7%，相比于去年同期下降了9個百分點，比去年全年水平也下降了7.6個百分點，成本端的指標呈現持續優化的趨勢。

在這種顯著的降本增效作用下，榮昌生物2025年一季度的毛利率達到了83.3%，相比去年同期提升5.8個百分點，這個毛利率水平，足以躋身國內創新藥企業的一線行列。

在中國創新藥行業，一家藥企可以達到的上限，既取決于其創新研發能力，更取決于新藥上市之后的商業化能力。

榮昌生物作為一家在研發領域已經證明自身卓越實力的創新藥企業，其商業化銷售體系也正在快速地成熟。

目前，公司自身免疫商業化團隊已超過800人，已經完成超過1000家醫院的藥品準入；腫瘤科商業化團隊約500人，也已經完成超過1000家醫院的藥品準入。

綜合最近幾個季度的數據來看，公司對于1400多人的銷售團隊的運營和管理已經越發的得心應手，這是榮昌生物從Biotech向BioPharma成功躍遷的顯著標志之一。

可以說，在商業化領域，榮昌生物展現出了與一家行業頭部企業相匹配的核心能力。

這種出色的商業化能力帶來的一個良好的結果，是企業的現金流的持續好轉。

在2024年，雖然公司整體凈利潤仍然為負，但是其實榮昌生物已經實現了商業化盈利：公司通過創新藥產品銷售產生的現金流，已經基本可以覆蓋藥品生產、銷售、和行政運營等成本，凈利潤為負的主要因素是研發費用的投入。

2025年一季度，公司的虧損進一步收窄，相比于去年同期減虧近1億元，同比虧損幅度降低27.2%，同時繼續維持了商業化盈利的良好局面。

對于此前外界一直關注的公司現金流的問題，這是榮昌生物用實打實的業績數據，做出的最有說服力的回答。

2、管線研發高歌猛進

在創新藥商業化持續取得不俗業績的同時，榮昌生物的管線研發同樣成績斐然。

泰它西普大放異彩

2025年4月8日，第77屆美國學學會（AAN）年會在圣地亞哥會議中心舉行，榮昌生物自主研發的BLyS/APRIL雙靶點融合蛋白創新藥泰它西普（Telitacicept，RC18，商品名：泰愛?）用于治療全身型重癥肌無力（gMG）Ⅲ期研究結果，以“最新突破性研究”口頭報告驚艷亮相。

神經病

數據顯示，泰它西普治療24周后，98.1%的患者重癥肌無力日常活動評分（MG-ADL）改善≥3分，87%的患者定量重癥肌無力評分（QMG）改善≥5分，具有顯著的臨床意義。

在已完成全身型重癥肌無力Ⅲ期臨床研究的藥物中，泰它西普的MG-ADL應答率數據最高，有望改寫該疾病領域的全球治療格局。

目前，泰它西普在gMG領域已獲得中國NMPA納入突破性治療品種、美國FDA孤兒藥資格和快速通道資格三項認定，成為全球gMG領域極具潛力的創新治療藥物。

此外，泰它西普已經布局了類風濕性關節炎、系統性紅斑狼瘡、IgA腎病和干燥綜合征等多個重磅適應癥，且在多項臨床試驗中顯示出較好的治療前景。

2025年，泰它西普的重癥肌無力適應癥有望在中國獲批，同時IgA腎病、干燥綜合征適應癥預計將于2025年下半年提交上市申請（BLA）。

隨著適應癥的不斷拓展，泰它西普作為公司的核心增長引擎，其未來的增量仍然有極大的想象空間，這款藥物將在很長一段時間成為榮昌生物的“現金奶牛”。

如果說國內市場的優異表現是榮昌生物的基本盤，那么以泰它西普為代表的管線出海預期，則是榮昌生物潛在的基本面催化劑和市值放大器。

近年來，全球自身免疫疾病（自免）領域的BD交易呈現爆發式增長，自免賽道正成為眾多跨國藥企越來越重視的一個戰略方向。

目前，圍繞著T淋巴細胞相關的自身免疫疾病，已經誕生了阿達木單抗、英夫利昔單抗、依那西普等一系列重磅炸彈藥物，全球合計銷售額超過400億美元。

同樣和自身免疫疾病的發生與進展密切相關的B淋巴細胞方向，目前還沒有誕生一個爆款產品。

BLyS和APRIL靶點在B淋巴細胞的作用機制中十分關鍵，作為全球首款BLyS和APRIL雙靶點生物制劑，泰它西普已經完全具備了成為自免領域一款廣譜性大藥的潛力，這也讓廣大投資者對它的BD有了一定的期待。

維迪西妥單抗的新適應癥

除了泰它西普有可能在2025年獲批新的適應癥，榮昌生物的ADC藥物維迪西妥單抗（RC48，愛地希?），同樣有望在2025年收獲新的適應癥。

2024年10月15日，維迪西妥單抗一項新適應癥的上市申請，獲得國家藥品監督管理局藥品審評中心（CDE）受理，同時CDE同意納入優先審評審批程序，該適應癥為：用于既往接受過曲妥珠單抗或其生物類似物和紫杉類藥物治療的HER2 陽性（HER2免疫組織化學檢查結果為3+或FISH+）存在肝轉移的晚期乳腺癌患者。

在第47屆圣安東尼奧乳腺癌研討會（SABCS）上，榮昌生物首次對外公布了維迪西妥單抗治療HER2陽性存在肝轉移的晚期乳腺癌患者Ⅲ期臨床研究數據。

根據獨立審查委員會（IRC）評估，與對照組相比，維迪西妥單抗顯著延長了患者的無進展生存期（PFS），疾病進展或死亡風險降低了44%。

這是全球首個證實HER2 ADC在HER2陽性存在肝轉移的晚期乳腺癌患者中，取得陽性結果的確證性Ⅲ期研究，對于存在肝轉移的晚期乳腺癌的治療具有突破性的意義。

根據對于審批時間的估算，維迪西妥單抗的這個新適應癥有望在2025年上半年獲批。

除了上述適應癥的突破以外，榮昌生物同時在積極探索維迪西妥單抗在多個領域的治療前景。

在2025年一季度舉行的歐洲泌尿外科學會（EAU）年會上，維迪西妥單抗就有5項研究入選，涉及尿路上皮癌、非肌層浸潤性膀胱癌等多個適應癥。

此外，榮昌生物也在積極嘗試維迪西妥單抗與PD-1、化療、雙特異性抗體等聯合用藥方案，力求最大程度地拓展這款首個國產ADC藥物的臨床使用場景，在造福更多患者的同時，也不斷豐富這款藥物的商業化想象空間。

3、在研管線實力雄厚

作為一家研發實力居于行業頭部水平的創新藥公司，在成功上市泰它西普和維迪西妥單抗這兩款重磅藥物之后，榮昌生物的在研管線中還有多款極具競爭力的創新藥物分子。

RC28是榮昌生物開發的用于治療眼科疾病的全球首創VEGF/FGF雙靶標融合蛋白藥物，該管線有望成為榮昌生物第三款進入商業化階段的創新藥。

RC28用于糖尿病性黃斑水腫（DME）患者的Ⅲ期研究患者入組已于 2024 年第一季度完成入組，預計2025年下半年有望遞交國內上市申請；此外，濕性年齡相關性黃斑變性（wAMD）適應癥Ⅲ期研究患者入組已于2024年完成，預計2026年上半年在國內遞交上市申請。

RC88是榮昌生物自主研發的新型間皮素（MSLN）靶向ADC藥物，用于治療 MSLN 陽性實體瘤。

靶向MSLN的ADC目前是ADC領域的一個熱門方向，此前，跨國藥企輝瑞以超過10億美元的總交易金額，引進了中國藥企和鉑醫藥的一款MSLN ADC在研管線。

榮昌生物的RC88已經于2024年1月獲美國食品藥品監督管理局（FDA）授予的快速通道認定（FTD），整體研發進度居于行業前列。

此外，榮昌生物還有一款在研的新型ADC藥物RC278，其靶點相關信息一直處于保密狀態，但是目前已經完成了臨床前研究工作，即將進入臨床試驗階段。

整體而言，榮昌生物在研管線的實力極為雄厚，這一部分資產的潛在價值，目前可能還沒有被市場所充分挖掘和認知。

4、創新藥反轉行情的領頭羊

進入2025年以來，對于創新藥的支持政策不斷出臺，創新藥產業的重要戰略地位逐步確立，二級市場投資情緒也在悄然改善，已經在寒冬中煎熬許久的創新藥板塊，迎來了一輪久違的“小陽春”。

在這輪創新藥板塊的反轉行情中，榮昌生物是當之無愧的“領頭羊”：從2025年1月上旬到2025年4月下旬，在3個多月的時間內，榮昌生物的股價氣勢如虹，從25元/股左右一舉突破55元/股，一舉實現了翻倍行情。

這種給力的股價表現背后，既是行業積極因素的共振，更是投資者對于榮昌生物基本面顯著改善的高度認可。

以硬核的原始創新能力打造“FIC”或者“BIC”管線，以科學的精益管理構筑高效的商業化體系，榮昌生物通過多年不懈的努力，已經成功在中國市場實現了創新藥價值閉環。

隨著更多研發進展的落地，隨著精益管理戰略的持續推進和優化，我們有理由對這家勵精圖治的國產創新藥標桿企業，持有更為宏大的期待。