北京時間 5 月 1 日美股盤后，Airbnb（愛彼迎）公布了 2025 財(cái)年 1 季度財(cái)報，詳細(xì)要點(diǎn)如下：

1、核心經(jīng)營指標(biāo)全面放緩：本季 Airbnb 的總預(yù)訂金額（GBV）為$245 億，同比僅增長 7%，疫情以后首次跌破 10%，且直接跌至僅中個位數(shù)%，放緩幅度非常明顯。即便剔除匯率逆風(fēng)影響，增速也僅 9%，同樣環(huán)比降速約 3pct。

價量驅(qū)動上，本季總間夜預(yù)訂量同比增長僅 7.9%，環(huán)比降速整整 6.4pct。作為典型的可選性支出，酒旅是被認(rèn)為受近期關(guān)稅和宏觀走弱影響最大的行業(yè)之一，因此業(yè)績前市場對包括 Airbnb 在內(nèi)的酒旅行業(yè)普遍比較悲觀，實(shí)際表現(xiàn)也確實(shí)很弱。

雪上加霜的是，本季 ADR 也同比下降了約 0.9%，也是 4Q22 以來首次客單價下滑。據(jù)公司解釋，主要是受匯率的拖累。

2、北美歐洲地區(qū)疲軟，南美亞太仍堅(jiān)挺：分地區(qū)來看，北美地區(qū)需求走弱是最嚴(yán)重的，本季間夜單量增長僅低個位數(shù)。剔除北美地區(qū)，本季整體間夜增速可達(dá) 11%。歐洲地區(qū)的間夜量同比增長也僅中個位數(shù)，同樣很弱。

南美和亞太地區(qū)間夜預(yù)訂量增速則分別為 20+% 和 15% 左右，墨西哥和日本兩個地區(qū)的貢獻(xiàn)顯著。可見在核心成熟市場走弱的情況下，新興市場能提供多少增量對沖影響，是決定后續(xù)公司整體增長能否保持堅(jiān)韌的重要因素之一。

3、收入增長跑輸 GBV，變現(xiàn)率遇到瓶頸：營收上，本季確認(rèn)收入$22.7 億，同比增長 6.1%，環(huán)比降速 5.7%。剔除匯率影響增速也僅 8%。伴隨著 GBV 的降速，營收增長同樣大幅度滑坡，且營收增速跑輸了 GBV 增速。

具體來看，本季的變現(xiàn)率同比微降了 8bps，已連續(xù) 4 個季度 take rate 同比下降。據(jù)公司解釋，雖然公司加征了換匯預(yù)定的服務(wù)費(fèi)，但被復(fù)活節(jié)的時間錯位的影響抵消了。我們猜測營收地區(qū)結(jié)構(gòu)的改變（往拉美和亞太地區(qū)的傾斜）也可能對 take rate 產(chǎn)生了一定拖累。

雖然公司近幾個季度一直有原因解釋 take rate 的下滑，但歸根結(jié)底仍體現(xiàn)了公司的變現(xiàn)能力遇到了瓶頸。

4、投入增加下，利潤依然在收縮：除了增長的放緩，市場擔(dān)憂的另一個問題是，因在新業(yè)務(wù)上的投入，導(dǎo)致利潤率收縮。

按剔除股權(quán)激勵的口徑，市場營銷和產(chǎn)品研發(fā)兩項(xiàng)費(fèi)用分別同比增長了 8% 和 17%，高于同期營收增速。尤其是產(chǎn)品研發(fā)費(fèi)用的高增，確實(shí)體現(xiàn)了公司在新業(yè)務(wù)上的投入。此外，公司聲稱仍會按原計(jì)劃，在 2025 年投入$2~2.5 億在推廣新業(yè)務(wù)上。

由于這些新業(yè)務(wù)上的投入，費(fèi)用占收入比重同比擴(kuò)張了 1.2pct，使得adj.EBITDA 口徑的利潤率下滑了約 1.4pct 到 18.4%。雖然相比市場更加悲觀預(yù)期的 16% 要好，但已連續(xù)四個季度的利潤縮窄，顯然是個壞趨勢。

5、對于 2025 年 2 季度，公司指引營收中值$30.2 億，和市場預(yù)期的$30.3 億基本符合，隱含營收同比增長約 10%，看似比本季度要好，但其中有復(fù)活節(jié)時間錯位帶來的約 2pct 的順風(fēng)。

更關(guān)鍵的經(jīng)營指標(biāo)上，公司預(yù)期 2Q25 的間夜單量增長相比本季度會繼續(xù)略微放緩，客單價則會大體同比持平。

利潤端，公司也預(yù)期 adj.EBITDA 相比去年同期持平或略微下降，即利潤率收縮的趨勢大概率會繼續(xù)。對 2025 全年，公司維持全年 34.5% 的目標(biāo)不變，隱含比去年收窄 1.9pct。

海豚投研觀點(diǎn)：

整體來看，Airbnb 本季業(yè)績表現(xiàn)可以歸類為預(yù)期之內(nèi)的差。雖從預(yù)期差的角度，各項(xiàng)核心指標(biāo)普遍都不存在顯著不及預(yù)期的情況。但從業(yè)績的變化趨勢上，則無疑是呈現(xiàn)全面走弱的趨勢。

首先如市場擔(dān)憂的一樣，在宏觀走弱影響娛樂消費(fèi)、貿(mào)易爭端影響國際商務(wù)出行的背景下，Airbnb 的間夜量增速確實(shí)跳水式下跌，對下季的指引則預(yù)示著需求會進(jìn)一步走弱。

在宏觀環(huán)境逆風(fēng)，且收入增長越發(fā)疲軟的情況下，公司一方面 “被迫” 必須尋找第二增長曲線，以刺激增長再度加速。但不幸的是，目前的環(huán)境并不利于擴(kuò)張和投入，公司堅(jiān)持在新業(yè)務(wù)上增加的投入，又導(dǎo)致了利潤率的連續(xù)下滑。

增長端和盈利端同時呈現(xiàn)惡化的趨勢，可謂是陷入了向下共振的惡性業(yè)績周期。因此在宏觀負(fù)面因素扭轉(zhuǎn)，或者公司驗(yàn)證了其新業(yè)務(wù)成功之前，海豚投研對 Airbnb 是持謹(jǐn)慎、在旁觀望的態(tài)度。

由于當(dāng)前預(yù)期下，25 年 Airbnb 的利潤近乎沒有多少增長，當(dāng)前市值對應(yīng) 25 年 adj.EBITDA 的估值倍數(shù)約 18x。但若按 GAAP 下凈利潤預(yù)期看，估值達(dá) 28x PE。在利潤增長預(yù)期顯著提速前，也并不算一個具有性價比的估值。

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以下為關(guān)鍵圖表

一、核心經(jīng)營指標(biāo)

二、分地區(qū)情況

三、營收及變現(xiàn)率情況

四、費(fèi)用成本及利潤表現(xiàn)

<正文完>

Airbnb過往研究：

財(cái)報季

2025 年 2 月 14 日財(cái)報點(diǎn)評《》

2024 年 11 月 8 日財(cái)報點(diǎn)評《》

2024 年 8 月 7 日財(cái)報點(diǎn)評《》

2024 年 5 月 9 日財(cái)報點(diǎn)評《》

2024 年 2 月 14 日財(cái)報點(diǎn)評《》

2023年11月2日財(cái)報點(diǎn)評《》

2023 年 8 月 4 日財(cái)報點(diǎn)評《》

2023年2月15日財(cái)報點(diǎn)評《》

2022年11月2日財(cái)報點(diǎn)評《》

2022年8月3日財(cái)報點(diǎn)評《》

2022年5月4日財(cái)報點(diǎn)評《》

深度

2022年6月1日《》

2022年4月6日《》

2022年4月7日《》

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