5月14日，惠譽將萬科企業股份有限公司(China Vanke Co., Ltd.，簡稱“萬科企業”，02202.HK)的長期外幣和本幣發行人違約評級(IDR)從“B-”下調至“CCC+”?；葑u還將其子公司萬科地產(香港)有限公司(Vanke Real Estate (Hong Kong) Company Limited，簡稱“萬科香港”)的長期發行人違約評級從“CCC+”下調至“CCC”，將其高級無抵押評級以及未償高級票據評級從“CCC+”下調至“CCC”，回收率評級為“RR4”。評級已從負面觀察名單中移除。

此次評級下調是由于萬科企業 2025 年第一季度的銷售額和現金流生成情況弱于預期，導致其應對今年大量資本市場債務到期的流動性緩沖進一步削弱。該公司已償還了年初至今的資本市場債務，這得益于其最大股東深鐵集團提供的股東貸款?；葑u認為，鑒于該公司現金流生成存在不確定性，深鐵集團持續且及時的流動性支持可能對解決萬科企業近期的融資需求以及維持其評級至關重要。

關鍵評級驅動因素

流動性下降：萬科企業的流動性緩沖有所減少，2025 年第一季度和 2024 年自由現金流(FCF)為負。截至 2025 年 3 月底，該公司報告的未受限制現金(包括預售現金存款)從 2024 年 9 月底的 773 億元人民幣降至 711 億元人民幣。而其短期債務為 1560 億元人民幣，其中包括未來 12 個月內到期的 270 億元人民幣資本市場債務。

來自股東貸款的支持：深鐵集團由深圳市國有資產監督管理委員會全資擁有，是萬科企業的最大股東，持股比例為 27.18%。該實體今年向中國萬科提供了 103 億元人民幣的股東貸款。惠譽認為，上述支持幫助萬科企業解決了截至迄今的 130 億元人民幣的資本市場債務。然而，2025 年剩余時間內還有 230 億元人民幣的資本市場債務到期。

惠譽目前對萬科企業的評級是基于獨立評估，因深鐵集團并不控制萬科企業的董事會。目前，深鐵集團在萬科企業的 10 名董事會成員中擁有 4 名代表。

銷售持續下滑：萬科企業 2025 年第一季度銷售額下降 40% 至 349 億元人民幣，遠超惠譽全年預期的20%降幅，也遜于國家統計局數據顯示的中國百強開發商 10% 的降幅。惠譽已將萬科企業 2025 年的合同銷售額預測調整至下降40%，2026 年調整至下降25%(此前分別為下降20%和下降10%)?；葑u認為，銷售下滑將直接影響公司的現金生成能力和償債能力。

現金流出收窄：萬科企業 2025 年第一季度自由現金流為 -80 億元人民幣，其中包括大宗資產出售所得(2024 年第一季度為 -160 億元人民幣)。惠譽預計 2025 年剩余時間現金流出將收窄，因為第一季度的自由現金流通常受季節性因素影響，且公司預計 2025 年新竣工面積將下降 40%。惠譽將公司 2025 年的自由現金流預測從中性調整為流出 10 億元人民幣(2024 年為流出 100 億元人民幣)，其中包括資產出售所得。

銀行融資渠道穩定性關鍵：惠譽認為，能否穩定獲得在岸有抵押銀行貸款對于維持萬科企業的流動性至關重要。自 2024 年 6 月以來，該公司從銀行和金融機構的總借款基本保持穩定，因為它不斷增加有抵押借款，同時償還資本市場債務。截至 2024 年底，萬科企業擁有約 670 億元人民幣未抵押的投資性物業資產，以支持其持續獲得銀行融資。

潛在資產處置收益：萬科企業于 2024 年簽訂了總計 270 億元人民幣的大規模資產出售合同，并已收到 100 億元人民幣的款項，2025 年第一季度進一步簽訂了約 40 億元人民幣的資產出售合同并收到款項，主要來自投資性物業、酒店及租賃公寓的出售?；葑u預計該公司 2025 年將收到約 150 億元人民幣的資產出售收益(2024 年為 100 億元人民幣)，以補充現金流并償還債務，但可能存在時間上的不確定性。惠譽在考慮其自由現金流生成的同時，也將資產出售帶來的現金流納入考量。

子公司評級下調：萬科香港是萬科企業唯一的境外融資平臺?；葑u根據其《母子公司關聯性評級標準》對該子公司采用“母公司較強”路徑進行評估?；谀腹救f科企業在法律、戰略及運營層面為萬科地產香港提供支持的“中等”意愿，惠譽授予萬科地產香港的評級較母公司的評級低一個子級。