文｜謝澤鋒

編輯｜楊旭然

四年入主5家上市公司，染指尚德電力、忠旺集團、天邦股份、祥光銅業(yè)。廈門國資對資產(chǎn)重組情有獨鐘。

而且，被收購企業(yè)涉及光伏、鋁業(yè)、養(yǎng)豬、家居、銅業(yè)等等，所屬產(chǎn)業(yè)不一而足。其動作頻率之快，出手迅捷闊綽，在如今的經(jīng)濟環(huán)境下相當少見。

廈門建發(fā)與國貿(mào)控股、象嶼集團并稱廈門國資“三劍客”。三大集團均豪居世界500強。三家企業(yè)從供應(yīng)鏈管理和房地產(chǎn)起家，構(gòu)建起規(guī)模龐大的產(chǎn)業(yè)+金融投資商業(yè)艦隊。

背靠廈門經(jīng)濟特區(qū)45年的跨越式發(fā)展，背靠福建這一經(jīng)濟大省，放眼各地國資，綜合實力能夠在廈門國資體系之上的并不多。

憑借龐大的資產(chǎn)規(guī)模，高信用的國資背書，廈門國資艦隊開始用資本杠桿撬動其發(fā)展的第二曲線。其中尤其耀眼的就是“建發(fā)系”，近年來在中國資本市場上橫沖直撞，縱橫捭闔，尋覓各種投資機會和重組紅利。

在國資收縮戰(zhàn)場，聚焦主業(yè)的大背景下，以建發(fā)集團為代表的廈門國資多少有些另類，也容易引起質(zhì)疑。但很多投資價值，也許就藏在這些看起來已經(jīng)進入危局的企業(yè)里。

本文是來自《巨潮WAVE》內(nèi)容團隊的深度價值文章，歡迎您多平臺關(guān)注。

01 收購

摘掉ST帽子的第三天，“浙江豬王”天邦食品，就迎來了自己的“白衣騎士”。

根據(jù)5月8日晚間的公告，廈門建發(fā)物產(chǎn)聯(lián)合南寧漓源糧油，馳援7.4億元，分別獲得天邦2億股票。但值得注意的是，重整完成后，現(xiàn)任實控人張邦輝依舊掌控天邦食品，仍將是最終的話事人。

建發(fā)物產(chǎn)自己就是糧油商貿(mào)的巨頭企業(yè)，2024年營業(yè)額超千億元，年經(jīng)營總量近3500萬噸，玉米、高粱、大麥、葵花籽粕等進口量都穩(wěn)居全國前三位。 入股天邦，能夠產(chǎn)生上下游協(xié)同的產(chǎn)業(yè)聯(lián)動，更有機會扭轉(zhuǎn)天邦的困局。

投資規(guī)模上來看，這次出手只能說是建發(fā)系的小試牛刀。

1980年，伴隨著廈門經(jīng)濟特區(qū)成立的春風，建發(fā)集團的前身——廈門建設(shè)發(fā)展公司正式誕生。彼時的建發(fā)是特區(qū)招商引資唯一窗口，兼具政府和企業(yè)雙重功能，后從單純的“窗口經(jīng)濟”轉(zhuǎn)型為多主業(yè)并進的產(chǎn)融一體巨頭。

如今，建發(fā)集團旗下?lián)碛薪òl(fā)股份、建發(fā)國際、建發(fā)物業(yè)、建發(fā)新勝、美凱龍（A+H）、建發(fā)合誠7家上市公司，還參股了廈門航空、廈門國際銀行、廈門國際信托等企業(yè)。

憑借獨特的中式建筑風格，建發(fā)房產(chǎn)更是逆襲至中國房企第7名，2024年營收突破1400億元，歸母凈利潤達到43億元，成為房地產(chǎn)周期下行，大型房企紛紛暴雷中的一股清流。

根據(jù)福建省發(fā)布的數(shù)據(jù)，建發(fā)集團以7834.28億元位列福建企業(yè)榜首，國貿(mào)控股和象嶼集團排在二三名。業(yè)務(wù)涵蓋供應(yīng)鏈、房地產(chǎn)、旅游展會、醫(yī)療健康和新興產(chǎn)業(yè)投資等。

建發(fā)集團更是躋身全球100強，位居第85名，體量比中糧集團還要大，在貿(mào)易大賽道中僅次于托克集團和三菱商社。

建發(fā)在中國資本市場攪動風云，要追溯到2021年。當年8月，建發(fā)房產(chǎn)以5.46億元收購合誠股份16.46%的股權(quán)，此后又不斷注資增持。次年，公司更名為“建發(fā)合誠”，曾經(jīng)的“監(jiān)理第一股”正式并入建發(fā)體系；

2023年6月，建發(fā)股份及旗下房地產(chǎn)公司聯(lián)發(fā)集團共同斥資62.86億元，將美凱龍29.95%的股權(quán)收入囊中。曾經(jīng)的“中國最大家居賣場”紅星美凱龍因此在危局中獲救，成為建發(fā)一員；

5個月后，另一家廈門國企信息集團收購了電工合金，后者主營銅母線產(chǎn)品；

2024年11月，建發(fā)旗下常熟光晟新能源成為ST中利產(chǎn)業(yè)投資人，最終花費4.75億元，拿下20%的股權(quán)，成為這家光伏困難戶的大當家。僅僅一個月后，市場傳來消息，建發(fā)即將接手尚德電力；

同在11月，兄弟公司廈門象嶼宣布，控股股東象嶼集團成為昔日“亞洲鋁王”忠旺集團的產(chǎn)業(yè)投資人，籌劃設(shè)立“新忠旺集團”，與此同時，象嶼集團還要幫助廈門象嶼，啃下后者持有的江蘇德龍89.74億元的債權(quán)。

匯總起來，廈門國資在四年時間里連吞5家上市公司，建發(fā)則連下三城，頻率之高、速度之快，整個市場少見。

02 整合

商貿(mào)物流是現(xiàn)代商業(yè)的根基，無論是鋼鐵礦產(chǎn)還是農(nóng)產(chǎn)品，無論是能源化工還是電子消費產(chǎn)品，只有通聯(lián)上下游，才能真正創(chuàng)造價值。

背靠中國這個最大的消費市場，以廈門特區(qū)的政策及沿海地理優(yōu)勢，輻射全球，廈門這塊神奇的土地上，已經(jīng)誕生了三家世界500強巨頭。

眼下，三家企業(yè)正在通過資本杠桿撬動第二增長曲線，只是具體策略有所區(qū)別。

建發(fā)的思路，是基于過往積累的各行業(yè)深厚洞察，切入下游產(chǎn)業(yè)，再融合自身的物資貿(mào)易能力，為其創(chuàng)造新的發(fā)展機遇。

房地產(chǎn)方面，建發(fā)地產(chǎn)如今已晉級中國TOP7，聯(lián)發(fā)地產(chǎn)也位居第32位，一年擁有800萬平方米的銷售面積，對家居裝飾企業(yè)來說，這無疑是一座巨大的金礦，其入主美凱龍的邏輯正是如此。

2023年，建發(fā)從原“中國家居首富”車建新手中接管美凱龍，此后便開始協(xié)同運作。首先是，強化與地產(chǎn)業(yè)務(wù)聯(lián)動，截至去年底，紅星美凱龍與建發(fā)在20個城市超過100個樓盤項目中展開合作，打造從設(shè)計到裝修再到家居的全方位合作。

但需要注意的是，美凱龍并非家居制造商，而是家居賣場。傳統(tǒng)商超如萬達都陷入困境，何況曾過于重視“高端消費”的美凱龍。

為此，建發(fā)試圖打破固有邊界，將美凱龍塑造成一個無所不包的商業(yè)體。從原來的賣家居到賣汽車，從之前裝修設(shè)計服務(wù)到布局餐飲、社鄰服務(wù)等新業(yè)態(tài)，甚至還可以在美凱龍打臺球、喝咖啡、入住酒店，未來不排除引入教育培訓、體育運動、婚紗攝影、超市等業(yè)態(tài)，儼然一個大雜燴的購物中心。甚至還計劃幫助美凱龍把家具賣到海外。

但轉(zhuǎn)型兩年來，效果差強人意。建發(fā)接手后，美凱龍共計虧損57億元，過去三年盈利總和全部吞噬。5月13日，原掌舵人車建新被立案調(diào)查并實施留置措施，美凱龍的復蘇之路蒙上了一層陰影。

打通地產(chǎn)和家居家電的愿望很美好，商業(yè)邏輯也相當通暢，但此前美的置業(yè)和美的集團也沒有實現(xiàn)。時至今日，建發(fā)的這場商業(yè)大實驗還在繼續(xù)。

除了家居賣場，建發(fā)對光伏行業(yè)也情有獨鐘。

2023年8月，一家名為常熟光晟新能源的公司注冊成立，股權(quán)穿透后發(fā)現(xiàn)，該公司隸屬于建發(fā)股份。

從之后的一系列動作來看，這家公司就是建發(fā)整合光伏資產(chǎn)的投資平臺。ST中利因深陷隋田力專網(wǎng)通信案賠了個底掉，建發(fā)趁機介入，后又馬不停蹄接管尚德電力，在光伏領(lǐng)域的野心展露無遺。

相同的是，ST中利和尚德電力都已經(jīng)爛到了根，王柏興曾打著“光伏扶貧”的旗號，操控中利集團全面轉(zhuǎn)向光伏產(chǎn)業(yè)，但后期因侵占上市公司利益被監(jiān)管層重罰，早已無力回天；

尚德曾擁有中國太陽能行業(yè)至高無上的榮耀，施正榮也因此成為中國首富，但后來的話事人順風光電也被曝資金鏈斷裂，東方資產(chǎn)入主僅一個月后，建發(fā)又出手接管。

不同的是，建發(fā)收購ST中利付出了真金白銀，但對尚德（據(jù)傳）是“只負責運營，并不注入資金。”

建發(fā)在光伏領(lǐng)域的優(yōu)勢，在于大型電力企業(yè)的資源，建發(fā)表示要推動中利進入各大電力投資集團的采購名單。但如今光伏全產(chǎn)業(yè)鏈仍在產(chǎn)能過剩的泥沼中掙扎，頭部企業(yè)隆基、通威都在經(jīng)歷巨虧，建發(fā)在這個過程中可以低價獲得行業(yè)資源和產(chǎn)能，但想要獲得經(jīng)營利潤，還需要等待一段時間。

03 抉擇

在建發(fā)開動并購戰(zhàn)車，轟鳴向前的時候，廈門象嶼和廈門國貿(mào)兩家上市公司卻表現(xiàn)出逐漸冷靜的跡象。

廈門象嶼曾決定注資忠旺集團，忠旺由原東北富豪劉忠田創(chuàng)立，曾位居亞洲第一大、全球第二大鋁型材生產(chǎn)企業(yè)，被稱為“亞洲鋁王”。

但自2019年起，忠旺起深陷債務(wù)、退市、虛假貿(mào)易等多重危機。劉忠田甚至因涉嫌從美國卷走巨款，而被美國司法部判處465年的監(jiān)禁。

和建發(fā)相似，象嶼的主營業(yè)務(wù)也是供應(yīng)鏈管理，但其金屬資源品類更為突出，2024年金屬礦產(chǎn)業(yè)務(wù)營收就達到2149億元，占比接近六成。

去年11月20日，廈門象嶼公告公司將與控股股東象嶼集團聯(lián)合重整忠旺集團，公司擬出資6.9億元。然而，僅僅10天后，廈門象嶼決定放棄參與對新忠旺集團的投資。象嶼集團將繼續(xù)作為重整投資人，收購并控股新忠旺集團。

在破產(chǎn)重組收購中，投資人半道反悔的并不罕見。但對于同樣的資產(chǎn)，控股股東繼續(xù)看好，上市公司廈門象嶼卻中途離場。與此同時，象嶼集團還幫廈門象嶼“吞下”其對德龍鎳業(yè)的高達89.74億元的債權(quán)。可以看出，母公司護犢子的心態(tài)十分明顯。

廈門國貿(mào)則更為收斂，公司多次強調(diào)要聚焦供應(yīng)鏈管理核心主業(yè)，拓展健康科技新興業(yè)務(wù)。

近兩年來，廈門國貿(mào)已經(jīng)做出五次剝離資產(chǎn)的決定，相繼將旗下國貿(mào)期貨、國貿(mào)啟潤資本、擔保小貸公司、資產(chǎn)管理公司及國貿(mào)金融中心開發(fā)有限公司股權(quán)賣給母公司，合計回血46.45億元。

供應(yīng)鏈企業(yè)體量龐大，但盈利能力極低，且受國際經(jīng)濟形勢影響巨大。廈門三劍客總資產(chǎn)合計超過萬億，但供應(yīng)鏈主業(yè)毛利率只有2%左右，凈利率甚至不到1%。因此，提升盈利水平，其實是廈門國資幾家兄弟公司共同的核心驅(qū)動力，只是在具體做法上有激進保守之分。

破產(chǎn)重整中，建發(fā)、象嶼可以憑借資本優(yōu)勢，以打骨折的低價收購各行各業(yè)的資產(chǎn)，但無論是美凱龍、ST中利，還是祥光銅業(yè)、尚德電力，都需要付出巨大的精力，抽調(diào)投融資、運營、管理等專業(yè)人員前往馳援受困企業(yè)。

這必然是一場風險極高的游戲，但機會往往就在這樣的風險之中蘊藏。

04 寫在最后

1993年，六位來自瑞士的金屬交易商在荷蘭阿姆斯特丹創(chuàng)立了托克集團，后來公司總部搬遷至新加坡——這個身處馬六甲海峽咽喉要道的核心港口。

憑借“獅城”卓越的地理位置，托克靠“搬運”全世界各地的大宗貨物，躋身世界500強，成為全球供應(yīng)鏈翹楚。2023年營收高達2443億美元，排在世界第19位。

基于出眾的產(chǎn)業(yè)洞察，高超的期貨風控，以及產(chǎn)業(yè)鏈布局，其利潤率能夠達到3%，在供應(yīng)鏈賽道已經(jīng)相當優(yōu)異。且僅靠建發(fā)1/5的員工，就創(chuàng)造了后者7倍的利潤。相比之下，中國大宗商品貿(mào)易公司因為復雜的原因，難以獲得如托克公司那樣的高利潤率。

憑借資本優(yōu)勢和供應(yīng)鏈能力進行資源整合，成為廈門同業(yè)們博取更高利潤率的方向。這樣的謀局是否能夠最終獲得成功，可能還需要靜待一輪新的周期繁榮，才能檢驗。