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超60億美元牽手輝瑞，三生制藥、三生國(guó)健成為近期炙手可熱的 國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥公司。

5月20日， 三生制藥 （1530.HK）發(fā)布公告稱，公司及附屬公司三生國(guó)健（688336.SH）與輝瑞公司就PD-1/VEGF雙特異性抗體SSGJ-707（下稱“707項(xiàng)目”）達(dá)成合作協(xié)議。三生制藥、三生國(guó)健將把707項(xiàng)目除中國(guó)內(nèi)地外的全球開發(fā)、生產(chǎn)及商業(yè)化權(quán)益授權(quán)給輝瑞。

根據(jù)協(xié)議，此次交易的首付款為12.5億美元， 刷新了國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥的首付款紀(jì)錄，里程碑付款為48億美元，合計(jì)60.5億美元。輝瑞還有權(quán)支付額外款項(xiàng)，取得在該產(chǎn)品在中國(guó)內(nèi)地商業(yè)化的權(quán)利。此外，輝瑞需要出資1億美元購買三生制藥的股票。

消息一出，三生制藥、三生國(guó)健迅速成為資本市場(chǎng)焦點(diǎn)。 三生國(guó)健 連續(xù)三個(gè)交易日收獲漲停，三生制藥股價(jià)同步上漲37.79%。截至5月22日收盤，三生制藥股價(jià)為19.98港元/股，總市值為479億港元；三生國(guó)健股價(jià)為56.69港元/股，總市值為350億元。

值得注意的是，早在今年1月，三生制藥就曾在JPM大會(huì)上披露了707項(xiàng)目的臨床試驗(yàn)結(jié)果。據(jù)東吳證券研報(bào)，該產(chǎn)品的有效性數(shù)據(jù)略優(yōu)于康方生物的依沃西，存在成藥潛力。也正是自1月開始，三生制藥、三生國(guó)健的股價(jià)大幅上漲，年初至今漲幅分別為228.62%、164.66%。

股價(jià)大漲之際，擁有兩家“三生系”上市公司控制權(quán)的沈陽醫(yī)藥大佬婁競(jìng)，儼然成為這場(chǎng)資本游戲的背后贏家。

婁競(jìng)成背后贏家

此次重磅交易中的兩家“三生系”上市公司，均由沈陽醫(yī)藥大佬婁競(jìng)控制。

三生制藥三生制藥成立于1993年，創(chuàng)始人婁丹曾是國(guó)家醫(yī)藥評(píng)審委員，并曾在沈后軍事醫(yī)學(xué)研究所供職30余年。1995年，婁丹之子婁競(jìng)結(jié)束了在美國(guó)國(guó)家健康研究院的博士后研究，回到三生制藥擔(dān)任研發(fā)主管，在2005年帶領(lǐng)公司團(tuán)隊(duì)完成了全球首款重組人血小板生成素藥物“特比澳”的研發(fā)，此后逐步接手了公司的管理工作。

2007年，三生制藥成為國(guó)內(nèi)首家在納斯達(dá)克上市的生物醫(yī)藥企業(yè)，后于2013年私有化退市。兩年后，公司又成功在港交所上市。

隨著婁競(jìng)掌舵三生制藥，公司的管線拓展策略逐漸由依靠自主研發(fā)轉(zhuǎn)向研發(fā)、收購并重。

目前，三生制藥旗下共有6款核心產(chǎn)品，分別為促血小板生成素特比澳、重組人促紅素益比奧及賽博爾、TNF-α抑制劑益賽普、HER2單抗藥物賽普汀（伊尼妥單抗）以及用于治療脫發(fā)的蔓迪（米諾地爾酊）。

除特比澳、益比奧外，其余4款產(chǎn)品均來源于收購。其中，益賽普、賽普汀兩款生物制劑來源于中信國(guó)健。

2013年，中信國(guó)健IPO失利后開始尋求出售，婁競(jìng)也有意出資入主。自2014年開始，三生制藥累計(jì)斥資超60億元，從西藏鴻商、健益康、健唯達(dá)等持股人手中收購了中信國(guó)健97.78%的股權(quán)，并將該公司更名為三生國(guó)健。2020年，三生制藥分拆三生國(guó)健至科創(chuàng)板上市。

同在2014年，三生制藥收購了廣東賽保爾生物，獲得了第二款重組人促紅素產(chǎn)品賽博爾。2015年，三生制藥斥資5.20億元收購了浙江萬晟藥業(yè)，獲取了脫發(fā)治療產(chǎn)品蔓迪。

目前，婁競(jìng)合計(jì)持有三生制藥22.28%的股權(quán)，三生制藥控制著三生國(guó)健80.88%的股份。

值得注意的是，受TNF-α抑制劑市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、研發(fā)及銷售費(fèi)用增加等因素影響，三生國(guó)健在2020年上市之初就出現(xiàn)了業(yè)績(jī)變臉的情況。2020年，公司營(yíng)業(yè)收入為6.55億元，同比下滑44.37%；歸母凈虧損2.17億元，同比由盈轉(zhuǎn)虧。同期，三生制藥的凈利潤(rùn)也同比下滑了14.16%至8.36億元。

在此背景下，三生國(guó)健及三生制藥的股價(jià)也一路下跌。其中，三生國(guó)健的股價(jià)由2020年7月的高點(diǎn)57.28元/股降至2022年10月的11.90元/股，三生制藥的股價(jià)也由2020年7月時(shí)的高點(diǎn)13.35港元/股降至2022年3月時(shí)的4.35港元/股。此后兩家公司的股價(jià)長(zhǎng)期處于低位。

直到2025年，隨著707項(xiàng)目的二期臨床試驗(yàn)結(jié)果出爐，兩家公司的股價(jià)同步攀升。2025年初至今，三生制藥的股價(jià)漲幅達(dá)228.62%，三生國(guó)健的股價(jià)漲幅達(dá)164.66%。

“三生系”謀變

正如前文所述，2020年至2022年間，“三生系”的業(yè)績(jī)出現(xiàn)波動(dòng)，股價(jià)也一蹶不振。為了擺脫這一困境，三生國(guó)健率先開啟變革。

在上市之初，三生國(guó)健的研發(fā)管線涵蓋自免、腫瘤、眼科等多條賽道。為了降低負(fù)擔(dān)，公司選擇未來專注自免領(lǐng)域藥物研發(fā)，并將腫瘤、眼科等管線轉(zhuǎn)讓給體量更大的三生制藥。

2023年4月至2025年2月期間，三生國(guó)健累計(jì)三次向三生制藥轉(zhuǎn)讓管線。轉(zhuǎn)讓范圍涵蓋602、609、705、707等抗腫瘤項(xiàng)目，以及眼科項(xiàng)目601A等，累計(jì)首付款及轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)為8.57億元。

連續(xù)轉(zhuǎn)讓管線，讓三生國(guó)健的研發(fā)費(fèi)用得到控制。2022年及2023年，公司研發(fā)費(fèi)用分別為3.13億元、2.82億元，分別同比下滑31.16%、9.89%。

與此同時(shí)，公司的業(yè)績(jī)也開始增長(zhǎng)，2022年至2024年期間，公司分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8.25億元、10.14億元、11.94億元；歸母凈利潤(rùn)0.49億元、2.95億元、7.05億元。

三生制藥也在通過合作拓展管線。2023年11月，公司和基石藥業(yè)達(dá)成合作，取得了PD-1單抗nofazinlimab在中國(guó)大陸地區(qū)的獨(dú)家權(quán)益。2024年，公司還與翰宇藥業(yè)、海和藥物、東陽光藥業(yè)等公司達(dá)成了協(xié)議，取得了司美格魯肽注射液、紫杉醇口服溶液、克立福替尼等管線的部分權(quán)益。

2022年至2024年期間，三生制藥的營(yíng)業(yè)收入分別為68.69億元、78.36億元、91.08億元；凈利潤(rùn)分別為19.15億元、15.49億元、20.90億元。

而隨著此次兩家公司與輝瑞達(dá)成BD交易，未來其業(yè)績(jī)或?qū)⑦M(jìn)一步增長(zhǎng)。

公告顯示，此次交易中輝瑞支付的所有款項(xiàng)將按照三生國(guó)健30%、三生制藥70%的比例進(jìn)行分配。以60.5億美元的總價(jià)計(jì)算，三生國(guó)健可分得18.15億美元，三生制藥可分得42.35億美元。即使僅考慮首付款，三生國(guó)健、三生制藥也分別能收到3.75億美元、8.75億美元。

值得注意的是，707項(xiàng)目最早是由三生國(guó)健于2020年自主孵化出來的。不過，在2023年4月，該項(xiàng)目被三生國(guó)健授權(quán)給了三生制藥，此后，上述管線由兩家公司合作研發(fā)。

“藥王”競(jìng)爭(zhēng)者

公開資料顯示，PD-1/VEGF雙抗可以同時(shí)阻斷免疫檢查點(diǎn)和腫瘤血管生成通路，理論上可以克服PD-1單抗的耐藥性問題。也因此，該靶點(diǎn)藥物被視作“藥王”帕博利珠單抗（K藥）的有力競(jìng)爭(zhēng)者。

在PD-1/VEGF雙抗這一賽道上，國(guó)內(nèi)企業(yè)已經(jīng)取得了領(lǐng)先。目前，全球僅一款PD-1/VEGF雙抗上市，即康方生物旗下的依沃西。2024年，依沃西曾與K藥進(jìn)行頭對(duì)頭試驗(yàn)，最終，依沃西以中位無進(jìn)展生存期（mPFS）翻倍的成績(jī)?nèi)〉脛倮?/p>

但在今年4月，康方生物公布的最新臨床數(shù)據(jù)顯示，與K藥相比，依沃西具有顯著的臨床生存獲益，HR=0.777，即能夠降低死亡風(fēng)險(xiǎn)22.3%。不過，有觀點(diǎn)質(zhì)疑該數(shù)據(jù)未能達(dá)到統(tǒng)計(jì)學(xué)顯著性，這也大幅降低了市場(chǎng)對(duì)依沃西的預(yù)期。

而在此之前，三生制藥曾披露了707項(xiàng)目的二期臨床數(shù)據(jù)。截至2024年12月27日，在PD-1陽性NSCLC患者中，707項(xiàng)目的ORR（客觀緩解率）為70.8%，DCR（疾病控制率）高達(dá)100%。

根據(jù)東吳證券研報(bào)，707項(xiàng)目的有效性數(shù)據(jù)略優(yōu)于依沃西，具備顯著的抗腫瘤活性和良好的安全性，存在best-in-class的潛力。

在三期臨床試驗(yàn)中，707項(xiàng)目同樣選擇挑戰(zhàn)K藥。5月20日，三生制藥在Clinicaltrials.gov網(wǎng)站上注冊(cè)了707項(xiàng)目一線治療晚期NSCLC（非小細(xì)胞肺癌）的三期臨床試驗(yàn)。該試驗(yàn)計(jì)劃入組420例晚期PD-L1陽性、局部晚期或轉(zhuǎn)移性NSCLC患者。在試驗(yàn)中，707項(xiàng)目將頭對(duì)頭對(duì)比帕博利珠單抗，該試驗(yàn)預(yù)計(jì)將于2026年7月初步完成。

作為新晉藥王，默沙東旗下的K藥于2023年打敗艾伯維的修美樂，登頂全球單藥銷量最高的寶座，2024年以294.82億美元的銷售額蟬聯(lián)。若PD-1/VEGF雙抗能夠展現(xiàn)出優(yōu)于K藥的臨床效果，或能在癌癥治療市場(chǎng)中分一杯羹。輝瑞之所以要布局PD-1/VEGF靶點(diǎn)，或也基于這一原因。

目前，707項(xiàng)目單藥一線治療PD-L1陽性非小細(xì)胞肺癌適應(yīng)癥已經(jīng)獲得CDE批準(zhǔn)進(jìn)入臨床三期，聯(lián)合化療一線治療非小細(xì)胞肺癌、轉(zhuǎn)移性結(jié)直腸癌處于臨床二期階段，治療晚期婦科腫瘤處在臨床二期階段。2025年4月，707項(xiàng)目被國(guó)家藥監(jiān)局納入突破性治療品種，適應(yīng)癥為一線治療PD-L1表達(dá)陽性的局部晚期或轉(zhuǎn)移性非小細(xì)胞肺癌。

據(jù)東吳證券預(yù)計(jì)，707項(xiàng)目未來在國(guó)內(nèi)的銷售峰值約為40億元，海外（歐美）銷售峰值有望達(dá)到45億美元。

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