之前跟大家介紹過，當(dāng)下微盤股的擁擠主要是因?yàn)楦黝惲炕灰自谏厦姹F(tuán)所致。

抱團(tuán)瓦解就會(huì)產(chǎn)生一定的踩踏。

現(xiàn)在的問題是，這種踩踏會(huì)拖累這個(gè)大盤產(chǎn)生流動(dòng)性危機(jī)而暴跌嗎？

比如，2024年初就有一波十分慘烈的暴跌。

要弄清楚這個(gè)問題，我們得搞明白本次抱團(tuán)是如何形成的。

我?guī)Т蠹野堰^程回顧一下。

一、貼水異常升高

由于國(guó)內(nèi)量化策略有很高的同質(zhì)化傾向，他們大都會(huì)在期指上做空進(jìn)行對(duì)沖。

如果期指貼水過大，往往就說明抱團(tuán)有點(diǎn)過分了。

截止到上周五，IH9月和12月合約的年化貼水率達(dá)到了6.4%和3.7%；

IF9月和12月合約的年化貼水率是8.3%和6.6%。

要知道，IH和IF常年為0基差或者正基差。

IC9月和12月合約的年化貼水率達(dá)到15%和12.3%；

IM9月和12月合約的年化貼水率是18.2%和15.1%。

這都是十分夸張的。

為什么會(huì)這樣？

通常來說，在發(fā)生危機(jī)時(shí)，由于做空對(duì)沖的需求大增，貼水才會(huì)這么大。比如，4月初關(guān)稅戰(zhàn)，2024年初暴跌，2020年疫情等等。

這次是什么情況導(dǎo)致對(duì)沖需求這么大呢？

第一，監(jiān)管的限制凈賣出從3月以來一直都存在，只是時(shí)而緊時(shí)而嚴(yán)。

這就使得機(jī)構(gòu)只能加大在期指上做空進(jìn)行對(duì)沖。

第二，關(guān)稅戰(zhàn)的不確定性增加了做空對(duì)沖的需求。

第三，機(jī)構(gòu)增配紅利股也增加了對(duì)沖需求。

這些機(jī)構(gòu)希望獲得分紅的確定收益，需要平抑股價(jià)波動(dòng)。

比如，如果保險(xiǎn)公司把紅利股放入FVTPL類目，很可能就會(huì)開股指空單。

再比如，一些量化策略也會(huì)一邊做多，紅利股一邊做空IM進(jìn)行對(duì)沖套利。

第四，最近中性策略和指增產(chǎn)品的大量發(fā)行（比如A500指增），增加了對(duì)期貨空頭的需求。

由于融券做空被限制了，中性策略只能做多現(xiàn)貨，做空期指。

過去，大家都把升水當(dāng)做是看好后市，貼水當(dāng)做是看空后市。

可自2019年以后，公募和私募指增產(chǎn)品爆發(fā)，他們開期指空單進(jìn)行對(duì)沖，于是期指就常年貼水了。

第五，存量雪球產(chǎn)品陸續(xù)到期，這導(dǎo)致期貨多頭倉(cāng)位平倉(cāng)，增加了貼水幅度。

以上就是貼水異常升高的主要原因。

二、微盤股抱團(tuán)是如何形成的？

A股是一個(gè)很奇葩的市場(chǎng)。

咱們常常用PE或者PB給股票估值。

但A股給大盤股和小盤股的PE扭曲得十分厲害。

很多人美其名曰小盤股的成長(zhǎng)性更好。

真實(shí)情況是，小盤股的業(yè)績(jī)稀爛，中證2000PE都133倍了。滬深300才十幾倍。

因此，A股給股票估值不是用基本面，而是用波動(dòng)率。

波動(dòng)率越大的股票，往往會(huì)得到更高的估值。這折射出A股的投機(jī)性非常強(qiáng)。

背后確實(shí)也是中國(guó)散戶的無知和無畏。甘愿當(dāng)韭菜被人割得體無完膚。

既然韭菜這么多，他們酷愛小微盤股，那么主力們自然會(huì)如他們所愿，收割場(chǎng)肯定就設(shè)定在小微盤上。

在小盤股走強(qiáng)時(shí)，量化捕捉到了信息，他們就會(huì)強(qiáng)化這種趨勢(shì)。

一開始，他們做多中證2000成分股+空IC或IM，從而獲得超額收益。

原因很簡(jiǎn)單，中證2000比中證500和中證1000強(qiáng)。

后來，在中證2000上越來越擁擠，超額難做了，就把多頭倉(cāng)位向更小市值的股票傾斜。

另一邊，隨著IC和IM的貼水越來越高，對(duì)沖成本越來越高，他們就把空頭倉(cāng)位往IF和IH上轉(zhuǎn)移。導(dǎo)致IF和IH也開始貼水走擴(kuò)。

現(xiàn)在四個(gè)期指貼水都很大了，他們的策略就開始要失效了。

此外，由于監(jiān)管限制了凈賣出，所以他們的多頭倉(cāng)位還不能隨時(shí)想平就能平。這使得他們只能賣掉原來倉(cāng)位的同時(shí)，不斷將持倉(cāng)向更小市值的股票移倉(cāng)。

最終，我們就看到了小微盤的擁擠和所有期指的高貼水。

現(xiàn)在的行情，已經(jīng)讓大部分量化策略都很難做了。

這種極致抱團(tuán)下，會(huì)不會(huì)帶崩整個(gè)大盤都大跌呢？

三、會(huì)帶崩A股嗎？

先說結(jié)論：不會(huì)。

但是注意用詞，大跌和震蕩可不是一個(gè)概念。

4月初關(guān)稅戰(zhàn)引起的流動(dòng)性沖擊才叫大跌。

如果上證指數(shù)都跌不破3200點(diǎn)，這叫哪門子的大跌呢？

沒有大跌，通常就沒有真正的好機(jī)會(huì)。要區(qū)分兩者的差別。

第一，杠桿大幅下降。

在2024年市場(chǎng)發(fā)生急跌后，監(jiān)管就一直在壓降A(chǔ)股整體的杠桿。

請(qǐng)注意，這里的杠桿并非是指融資融券。那點(diǎn)杠桿根本不算什么。

2024年初暴跌時(shí)，DMA的杠桿可以達(dá)到4倍。這種杠桿率一旦遭遇爆倉(cāng)，會(huì)給市場(chǎng)帶來很大壓力。

而融資盤那點(diǎn)杠桿率，很難出現(xiàn)這么極端的爆倉(cāng)。

第二，雪球已經(jīng)大量減少。

2024年初的暴跌，一個(gè)誘因是當(dāng)時(shí)有大量存量雪球產(chǎn)品，它們距離敲入點(diǎn)不近不遠(yuǎn)，一旦遇到回調(diào)，市場(chǎng)就會(huì)擔(dān)心敲入。

所以，當(dāng)時(shí)是幾乎所有雪球都敲入后，市場(chǎng)立馬反轉(zhuǎn)大漲。

后來，監(jiān)管提高了雪球的購(gòu)買門檻，據(jù)說現(xiàn)在是1000萬起步了。所以存量雪球的規(guī)模小得多。

現(xiàn)存的雪球產(chǎn)品距離敲入點(diǎn)的距離也很遠(yuǎn)。

第三，監(jiān)管的把控力更強(qiáng)。

在關(guān)稅戰(zhàn)引起暴跌時(shí)，監(jiān)管直接做了窗口指導(dǎo)，大部分機(jī)構(gòu)都沒有拋售。

這些機(jī)構(gòu)現(xiàn)在也明白，流動(dòng)性沖擊中，最好別亂動(dòng)。否則會(huì)死得很慘。

第四，匯金一定會(huì)不計(jì)成本救市。

要知道，央行都是出來表了態(tài)的，提供無限流動(dòng)性。

現(xiàn)在可是中美博弈關(guān)鍵期，誰敢搗亂就抽誰。

所以指望A股暴跌，不太現(xiàn)實(shí)。

第五，長(zhǎng)期資金占比和指數(shù)化程度更高。

這就不用我多做解釋了吧。兩者都會(huì)降低市場(chǎng)波動(dòng)率。

第六，成交額不可同日而語。

雖然現(xiàn)在成交額縮量到1.1萬億附近，但比起2024年初的6000多億，不是一個(gè)量級(jí)的。

股價(jià)=成交額/（自由流通股本*換手率）

好好揣摩一下這個(gè)公式。

現(xiàn)在全A的成交額是當(dāng)時(shí)的1.8倍，換手率是當(dāng)時(shí)的1.5倍。

成交額和換手率的相對(duì)變化不是成比例的。

A股的生態(tài)其實(shí)在悄悄改變。

最后也要強(qiáng)調(diào)一下，影響股市的因素很多很復(fù)雜。股市隨時(shí)都可能暴漲暴跌。

本文只是討論了小微盤擁擠對(duì)全A的影響。

我個(gè)人認(rèn)為，在3300點(diǎn)附近可能就能被拖住。

甚至，當(dāng)大家都在看空的時(shí)候，本周它還不一定會(huì)跌。

至于它是跌還是漲，有這么重要嗎？

這就好比，國(guó)家未來會(huì)越來越強(qiáng)大，但這就意味著每個(gè)人都會(huì)更好嗎？

股市未來也一定會(huì)不斷創(chuàng)新高，但這可不意味著大家都在賺錢。

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