作者 | 深水財(cái)經(jīng)社 納蘭

今年以來(lái)，國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥商業(yè)化合作捷報(bào)頻傳。

5月30日，港股上市公司石藥集團(tuán)（01093.HK）發(fā)布公告稱，公司正與若干獨(dú)立第三方就三項(xiàng)潛在交易進(jìn)行磋商，涉及集團(tuán)產(chǎn)品及藥品開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)和商業(yè)化授權(quán)合作。

公告顯示，每項(xiàng)潛在交易項(xiàng)下，可能應(yīng)付予集團(tuán)的潛在首付款、潛在開(kāi)發(fā)里程碑付款及潛在商業(yè)化里程碑付款合計(jì)可能達(dá)到約50億美元，按最新匯率約折合人民幣360億元，其中一項(xiàng)交易已處于后期階段，預(yù)計(jì)將于2025年6月完成。

這一公告表明石藥集團(tuán)在生物醫(yī)藥授權(quán)交易領(lǐng)域再獲重大突破，可能成為2025年前五個(gè)月中國(guó)創(chuàng)新藥行業(yè)BD（Business Development，業(yè)務(wù)發(fā)展）合作金額最高的案例之一，僅次于三生制藥的60.5億美元。

根據(jù)石藥集團(tuán)公告，三項(xiàng)潛在交易均圍繞集團(tuán)產(chǎn)品及技術(shù)平臺(tái)展開(kāi)，涵蓋開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)及商業(yè)化授權(quán)合作。

每項(xiàng)交易涉及的首付款、開(kāi)發(fā)里程碑付款及商業(yè)化里程碑付款合計(jì)可能達(dá)到50億美元，且其中一項(xiàng)交易已進(jìn)入后期階段，預(yù)計(jì)將于2025年6月完成。

盡管公告未披露具體交易方或產(chǎn)品名稱，但結(jié)合石藥集團(tuán)近期BD合作模式及在研管線布局，市場(chǎng)普遍推測(cè)交易可能涉及EGFR ADC（抗體偶聯(lián)藥物）、HER2雙抗等核心創(chuàng)新藥資產(chǎn)。

值得注意的是，石藥集團(tuán)在BD領(lǐng)域已形成滾動(dòng)收入模式。2024年至今，公司累計(jì)完成4項(xiàng)重磅BD合作，如果這次合作能夠成行，那么今年以來(lái)公司BD潛在訂單金額將超100億美元。

例如，2024年12月，石藥與百濟(jì)神州達(dá)成獨(dú)家協(xié)議，一款MAT2A抑制劑總交易金額超18億美元；2025年2月，巨石生物與Radiance Biopharma就SYS6005訂立獨(dú)家授權(quán)協(xié)議，進(jìn)一步鞏固了公司在AI創(chuàng)新藥領(lǐng)域的領(lǐng)先地位。

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，石藥集團(tuán)近兩年業(yè)績(jī)呈現(xiàn)“傳統(tǒng)業(yè)務(wù)承壓、創(chuàng)新藥收入與BD雙輪驅(qū)動(dòng)”的特點(diǎn)。

客觀來(lái)說(shuō)，石藥集團(tuán)2024年和今年一季度業(yè)績(jī)比較拉跨，營(yíng)收和凈利潤(rùn)呈現(xiàn)雙降。

2025年第一季度，公司收入為70.15億元，同比減少21.9%；歸母凈利潤(rùn)為14.78億元，同比減少8.4%。但剔除金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)等非經(jīng)常性損益后，基本溢利為14.11億元，同比減少18.2%。

今年一季度公司成藥業(yè)務(wù)收入55.00億元，較去年同期降27.3%，主要受藥品集采和醫(yī)保藥品價(jià)格調(diào)整等政策持續(xù)影響。

原料產(chǎn)品業(yè)務(wù)銷售收入增14.6%至10.72億元。其中，維生素C產(chǎn)品收入增25.0%至6.08億元，抗生素產(chǎn)品收入略增3.3%至4.64億元。 功能食品及其他業(yè)務(wù)銷售收入降8.9%至4.43億元，主要受咖啡因市場(chǎng)需求及價(jià)格下跌影響。

據(jù)機(jī)構(gòu)分析可能是公司傳統(tǒng)成藥業(yè)務(wù)受集采降價(jià)影響較大，但創(chuàng)新藥收入與BD合作已形成有效對(duì)沖，2025年可確認(rèn)首付款合計(jì)約2.1億美元（約15億元人民幣），后續(xù)EGFR ADC等新BD有望進(jìn)一步增厚收入。

研發(fā)方面，石藥集團(tuán)持續(xù)加大投入。2025年第一季度，公司研發(fā)費(fèi)用同比增長(zhǎng)11.4%至13.02億元，約占成藥業(yè)務(wù)收入的23.7%。目前，公司有近90個(gè)產(chǎn)品在臨床試驗(yàn)的不同階段，其中10個(gè)已遞交上市申請(qǐng)，超30個(gè)重點(diǎn)產(chǎn)品處于注冊(cè)臨床階段。

盡管業(yè)績(jī)承壓，但石藥集團(tuán)股價(jià)與市值在2025年表現(xiàn)亮眼。

截至2025年5月30日，公司港股總市值約為1009億港元，動(dòng)態(tài)市盈率（PE）約22倍，低于創(chuàng)新藥行業(yè)平均水平（25-30倍）。今年以來(lái)，石藥集團(tuán)股價(jià)累計(jì)漲幅超86%，主要受益于BD合作進(jìn)展及創(chuàng)新藥管線突破。

在本次BD合作進(jìn)展披露前一個(gè)交易日，石藥集團(tuán)預(yù)先暴漲11.73%，似有先知先覺(jué)資金提前進(jìn)場(chǎng)，是否涉及內(nèi)幕信息泄露尚未得知。而在本次公告后的5月40日，石藥集團(tuán)盤前又大漲超過(guò)14%。

從估值角度看，石藥集團(tuán)當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)2025年P(guān)E約15倍，若BD收入持續(xù)兌現(xiàn)、SYS6010等核心管線臨床數(shù)據(jù)超預(yù)期，估值有望向30倍PE修復(fù)。

此外，公司在2024年9月推出在兩年內(nèi)增加回購(gòu)50億港元，且回購(gòu)股份將被注銷，進(jìn)一步彰顯管理層對(duì)未來(lái)業(yè)績(jī)的信心。

2025年的國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥市場(chǎng)真的是熱鬧非凡。

據(jù)深水財(cái)經(jīng)社不完全統(tǒng)計(jì)，2025年中國(guó)新藥出海的記錄已經(jīng)有約30筆BD交易，而且不發(fā)數(shù)十億美元規(guī)模的大單。

例如今年5月19日公告的三生制藥與輝瑞合作金額達(dá)到60.5億美元，折合人民幣約435億元，并且輝瑞還承諾了1億美元入股三生制藥，創(chuàng)下中國(guó)國(guó)藥歷史上最大的BD合作。

而國(guó)內(nèi)醫(yī)藥一哥恒瑞醫(yī)藥也在創(chuàng)新藥商業(yè)化方面活力全開(kāi)，今年3月與默沙東就Lp(a)抑制劑HRS-5346簽下19.7億美元BD大單，包括2億美元首付款、不超過(guò)17.7億美元的里程碑付款，另外還能拿到后續(xù)的銷售提成。

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