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作者：二鳥說

來源：雪球

2025年年初至今，港股一掃過去幾年的頹勢，展現(xiàn)出了強勁的上漲勢頭，恒生指數(shù)上漲16.06%，宛如一顆閃耀的明珠，在全球資本市場中格外奪目。（來源：Choice，截至2025.5.26）

圖：全球主要股票市場指數(shù)漲跌幅

來源：Choice，2025.1.1至5.26

港股和A股之間存在許多相同的行業(yè)和個股，都受到內(nèi)地經(jīng)濟基本面的影響，因此港股的強勁走勢對A股起到了顯著的正面拉動作用，為A股估值的抬升提供了有力支撐。

為什么同樣是人民幣資產(chǎn)重估的宏大敘事，港股的風(fēng)頭卻強于A股呢？下面就來探尋一下這背后的原因。

一、供給層面：現(xiàn)象級股票頻出，賺錢效應(yīng)擴散

股市的持續(xù)上漲需要一種引領(lǐng)作用，即有一些股票作為“旗手”，展現(xiàn)出持續(xù)強勁的走勢，帶動市場的風(fēng)險偏好和投資熱情，增強投資者對市場的信心。年初至今，港股中的新興消費、互聯(lián)網(wǎng)、創(chuàng)新藥、紅利板塊均走勢強勁，代表性個股超額收益明顯，賺錢效應(yīng)顯著。

表：代表性港股漲跌幅

來源：Choice，截至2025.5.26

1、新興消費企業(yè)快速擴張

港股新興消費領(lǐng)域最近出現(xiàn)了多只現(xiàn)象級股票，其中老鋪黃金（高端金飾）、泡泡瑪特（潮玩）、蜜雪集團（茶飲）被稱為“新消費三姐妹”，年初至今3只股票分別上漲243.54%、146.74%、81.55%，亮麗的市場表現(xiàn)吸引了投資者的關(guān)注。（來源：Choice，截至2025.5.26）

這類新興消費企業(yè)的產(chǎn)品以服務(wù)消費與情緒消費為主導(dǎo)，更貼近年輕人的悅己消費需求，順應(yīng)消費領(lǐng)域的時代變遷，處于快速擴張階段，相較于傳統(tǒng)消費股成長空間更大、業(yè)績增速更快、股價彈性更高。

2、傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)龍頭重新煥發(fā)青春

今年年初，國產(chǎn)DeepSeek實現(xiàn)AI技術(shù)上的重大突破，帶動了中國科技資產(chǎn)重估浪潮，其中“AI+互聯(lián)網(wǎng)”領(lǐng)域的龍頭公司漲勢較強，年初至今阿里巴巴和騰訊控股分別上漲41.87%、23.37%，扭轉(zhuǎn)了前幾年跌跌不休的狀態(tài)。（來源：Choice，截至2025.5.26）

這些傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)龍頭企業(yè)在AI應(yīng)用領(lǐng)域具有得天獨厚的基礎(chǔ)，比如自身技術(shù)儲備雄厚、用戶基礎(chǔ)龐大、財力雄厚、借助AI提質(zhì)增效空間較大等，是AI應(yīng)用領(lǐng)域既有概念加持又有業(yè)績支撐的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。

3、創(chuàng)新藥企業(yè)進入收獲期

中國的創(chuàng)新藥行業(yè)正經(jīng)歷著從追趕者向領(lǐng)跑者的蛻變，研究成果開始通過各種方式變現(xiàn)，比如很多港股創(chuàng)新藥企業(yè)通過對外授權(quán)交易，憑借“現(xiàn)金+股權(quán)+分成”的合作模式形成長期收益的閉環(huán)，有望大幅改善業(yè)績。

根據(jù)統(tǒng)計，2024年中國創(chuàng)新藥對外授權(quán)交易數(shù)量為94筆，總金額為519億美元，同比增長26%。2025年1季度，此類交易已達(dá)成41筆，總金額為369.29億美元，短短三個月的時間便達(dá)到2024年全年交易額的71%。（來源：醫(yī)藥魔方）

4、港股紅利資產(chǎn)吸引力十足

在理財收益率持續(xù)走低的背景下，大量資金涌向紅利資產(chǎn)，港股紅利的股息率相對較高，對于追求穩(wěn)健收益的投資者來說具有較大吸引力。尤其是在同股同權(quán)的原則下，單只股票的A股和H股股東所享受的權(quán)益完全一樣，即分紅一樣，但H股相對于A股有一定的折價，使得同一只股票的港股股息率要高于A股股息率。

整體上看，港股優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的供給比較充足，此外港股雖有反彈，但整體估值仍處于歷史低位，提供了更大的安全邊際和潛在的收益空間。

二、流動性層面：南下資金和外資持續(xù)涌入

在港股市場的主要參與者有三個：一是南向資金，定價權(quán)在穩(wěn)步提升；二是海外資金，在港股市場中的占比有所下降，仍占據(jù)主導(dǎo)地位；三是本地資金，即香港本地的投資者和機構(gòu)。其中南向資金和外資是重要的增量資金，對港股的漲跌的影響較大。

1、南向資金

近幾年，監(jiān)管出臺多項政策鼓勵內(nèi)地資金投資港股，南向資金的規(guī)模越來越大，其中比較重要的參與者是公募基金、險資等。截至2025年5月21日，年內(nèi)已有5810億南向資金涌入港股市場，距離2020年歷史第二高的5967億元僅一步之遙。（來源：Choice）

公募基金方面，可投資港股公募基金持股市值6509億人民幣，港股持倉占其股票投資市值比例升至36.9%，創(chuàng)近五年以來最高水平。（來源：Choice，中金公司，截至2025年1季度）

圖：內(nèi)地公募港股持倉占比

來源：Choice，中金公司

險資方面，監(jiān)管持續(xù)放寬險資權(quán)益投資空間和規(guī)模，這些資金偏好低估值、高股息資產(chǎn)，正持續(xù)流入港股紅利股。今年年初至5月20日，險資舉牌次數(shù)已達(dá)16次，接近2024年全年20次的水平，其中13次指向港股市場。（來源：Choice，招商證券）

2、海外資金

港股作為離岸市場，被稱為“國際資本中轉(zhuǎn)站”，相較于A股來說，對海外流動性變化的敏感度更高。當(dāng)海外資金利率較低時，外資會回流港股，帶來增量資金，推動股價上漲；反之，外資會從港股果斷撤離，導(dǎo)致股價較為劇烈的調(diào)整。

目前全球主要國家處于降息周期，并且隨著美債危機發(fā)酵，美元資產(chǎn)吸引力下降，香港上市的優(yōu)質(zhì)人民幣資產(chǎn)成為外資的替代選擇之一，為港股提供了流動性支持。

整體來看，最近在南向資金以及海外避險資金的共同推動下，港股的流動性顯著改善，上漲動力較足。據(jù)統(tǒng)計，2025年前四個月，港股日均成交金額同比激增144%。

圖：恒生指數(shù)周度成交金額趨勢圖（億元）

來源：Choice，截至2025.5.23

三、產(chǎn)品層面：港股成為公募基金主戰(zhàn)場

從賺錢效應(yīng)上來講，無論是寬基指數(shù)、行業(yè)指數(shù)還是主題指數(shù)，年初至今港股相對A股的超額都比較明顯，讓投資者越來越認(rèn)識到港股的優(yōu)勢。

隨著港股從“投資荒地”變?yōu)椤巴顿Y熱土”，投資者對港股基金的需求快速膨脹。但反差在于，過去幾年由于港股走勢較弱，港股基金品類豐富度較低、數(shù)量和規(guī)模增長較慢，需求和供給之間的差距比較大。這種背景下，公募基金正逐漸將港股作為主戰(zhàn)場，預(yù)計將會呈現(xiàn)以下兩個特點：

1、指數(shù)基金將被作為主要的突破方向。這幾年，公募領(lǐng)域被動產(chǎn)品的發(fā)展勢頭明顯蓋過主動產(chǎn)品，A股市場的指數(shù)產(chǎn)品競爭已經(jīng)白熱化，現(xiàn)在港股行情漸暖又自帶流量，投資者需求也快速膨脹，港股被動產(chǎn)品的增量空間顯然更大。此外，港股投資具有一定的門檻，開通滬港通需要50萬以上資產(chǎn)；內(nèi)地不得開展港股賬戶開戶業(yè)務(wù)，指數(shù)基金可以幫助投資者避免換匯、開戶等一系列問題。

尤其是場內(nèi)交易的ETF增速較快，截至今年1季度末內(nèi)地發(fā)行的可投港股ETF整體規(guī)模達(dá)到1789.9億人民幣，較2024年4季度末的1234.4億人民幣增長超45%；繼3月內(nèi)地可投港股ETF資金凈流入創(chuàng)歷史新高后，4月這一數(shù)字更是達(dá)到了接近350億元。（來源：Wind，中金公司研究部）

圖：內(nèi)地可投港股ETF月度資金凈流入

來源：Wind，中金公司研究部

2、被動產(chǎn)品線逐漸形成矩陣。公募基金的港股被動產(chǎn)品正逐漸形成矩陣，為投資者布局港股提供多樣化的選擇。目前港股指數(shù)基金還集中在兩個方向，一個是科技互聯(lián)網(wǎng)（恒生科技、互聯(lián)網(wǎng)等），一個是紅利類（港股通紅利，港股通高股息等），像TMT、汽車、新能源這些行業(yè)指數(shù)產(chǎn)品數(shù)量不多、規(guī)模不大。預(yù)計在港股被動產(chǎn)品矩陣化的發(fā)展趨勢下，公募基金公司一是會夯實恒生科技、紅利上面的地位，二是會挖掘其它能和A股做到β互補的行業(yè)或者主題指數(shù)產(chǎn)品。

整體上看，公募基金在港股市場的產(chǎn)品布局和宣傳推廣，有助于提升投資者投資港股市場的便利程度，為港股市場熱度維持提供助力。

四、結(jié)語

從我們的研究來看，港股最近亮眼的表現(xiàn)有很多原因，除了上面介紹的原因，還得益于港股交易所近幾年的很多創(chuàng)新舉動，比如為新興企業(yè)降低門檻，為資金進出提供便利；打新制度改革，由原來的全額繳款變?yōu)椴糠掷U款；給不少大公司提供二次上市的渠道，寧德時代、恒瑞醫(yī)藥H股已經(jīng)成功上市。

在這場人民幣資產(chǎn)重估的宏大敘事中，港股正成為“讓中國錢買上世界貨，讓世界錢買上中國貨”的場所，讓更多的股票通過滬深港通交易，更多的外資機構(gòu)來華投資，更多的跨境ETF走向世界，這些終究會讓港股構(gòu)建出生機勃勃的圖景。

最后，需要提醒大家的是，港股的波動性較大，需要做好投資規(guī)劃，規(guī)避風(fēng)險，保住收益。

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