文 | 醫(yī)藥研究社

如今醫(yī)藥“牛股”的誕生，基本都離不開熱門概念加持。僅看向藥物研發(fā)領(lǐng)域，一些藥企尚未實現(xiàn)相關(guān)產(chǎn)品落地，但只要站在風(fēng)口上，似乎就不缺熱度和流量。

尤其在近段時間的醫(yī)藥牛市中，這類藥企更受關(guān)注。典型案例就有憑GLP-1（胰高血糖素樣肽-1）概念股價“坐上火箭”的常山藥業(yè)。

據(jù)了解，2025年5月6日至6月9日，常山藥業(yè)股價累計漲幅達147.69%；6月9日，該公司股價觸及漲停，漲幅20%，總市值達478.74億元，創(chuàng)歷史新高；截至今日收盤，公司股價報50.55元/股。

市場情緒持續(xù)走高的情況下，常山藥業(yè)其實“有些慌”。日前常山藥業(yè)發(fā)布的股票交易異常波動公告顯示，公司股價已經(jīng)嚴重偏離同行業(yè)和創(chuàng)業(yè)板綜合指數(shù)增長幅度，存在市場情緒過熱的情形。

同時，常山藥業(yè)鄭重提醒投資者秉持價值投資理念，正確認識公司現(xiàn)階段業(yè)務(wù)發(fā)展情況，理性決策，切勿追隨投機思維，以免股價大幅波動造成投資損失。

具體來看，當(dāng)前常山藥業(yè)的股價高漲，業(yè)績卻在下行，同時公司的新業(yè)務(wù)布局還未完全成型，投資風(fēng)險確實不容忽視。

GLP-1概念捧起的投資標(biāo)的

就投資邏輯而言，常山藥業(yè)的股價是被GLP-1概念“帶飛”的，目前這類藥物主要適用于降糖和減重，涉及人群基數(shù)十分龐大。

2025年4月，國際糖尿病聯(lián)盟（IDF）發(fā)布的最新“全球糖尿病地圖”就顯示，2024年全球20-79歲成人糖尿病患者達5.89億，占該年齡段總?cè)丝跀?shù)的11.1%。其中，我國糖尿病患者總數(shù)為1.48億，還有2.74億人處于糖尿病前期（1.17億人空腹血糖受損，1.57億人糖耐量受損）。

另外，根據(jù)WHO數(shù)據(jù)，全球超過10億人患有肥胖癥，包括6.5億成年人、3.4億青少年和3900萬兒童，預(yù)計2025年中國超重及肥胖人數(shù)將突破2.65億人。此前，國家衛(wèi)生健康委發(fā)布的《體重管理指導(dǎo)原則（2024年版）》也指出，如果得不到有效遏制，2030年我國成人超重肥胖率將達到70.5%，兒童超重肥胖率將達到31.8%。

隨著降糖減重的市場需求日益強烈，GLP-1藥物的應(yīng)用價值持續(xù)凸顯。特別是諾和諾德、禮來等跨國醫(yī)藥巨頭已經(jīng)率先進行了驗證，GLP-1藥物能帶來的商業(yè)回報可不小。

在2025年一季度，諾和諾德的司美格魯肽銷售額就達到了557.76億丹麥克朗（按1丹麥克朗=0.1506美元計算，合約84億美元），同比增長32%，超過了默沙東的帕博利珠單抗（俗稱“K藥”），暫時登頂全球“藥王”。

頭部藥企賺得“盆滿缽滿”，對于GLP-1藥物的應(yīng)用前景，投資市場也更有信心。招商證券（香港）研報就曾預(yù)計，到2030年，針對2型糖尿病和肥胖癥的GLP-1藥物市場規(guī)模將突破1000億美元大關(guān)。相應(yīng)的，高舉GLP-1概念的藥企也很容易成為資本眼中的“香餑餑”。

具體到常山藥業(yè)，其當(dāng)前的股價狂飆就離不開一款關(guān)鍵產(chǎn)品——艾本那肽。

據(jù)常山藥業(yè)介紹，該產(chǎn)品是一種長效胰高血糖素樣肽-1受體激動劑（GLP-1RA），其治療2型糖尿病的適應(yīng)癥上市許可申請于2024年4月獲得了NMPA的受理，目前處于專業(yè)審評階段。2024，公司也啟動了艾本那肽新增用于減重適應(yīng)癥的臨床前研究，相關(guān)臨床試驗申請正在審評中。

對于艾本那肽，投資市場的期待值頗高，甚至有機構(gòu)將其視為了“下一個司美格魯肽”，并大膽預(yù)測，艾本那肽占據(jù)諾和諾德司美格魯肽1%的市場份額，就能撐起常山藥業(yè)400億元的市值。

但要知道，目前市面上已經(jīng)有不少GLP-1藥物了，艾本那肽的差異化優(yōu)勢又在哪？真能從紅海中突圍出來嗎？

新藥紅海突圍的可能性大嗎？

GLP-1紅海正在持續(xù)翻涌。據(jù)CIC灼識咨詢統(tǒng)計，截至目前，全球有上百個GLP-1類管線處于臨床階段。而常山藥業(yè)的艾本那肽能受到資本高看，也意味著該產(chǎn)品不缺乏突圍的基礎(chǔ)。

最核心的優(yōu)勢應(yīng)該就是長效性。據(jù)常山藥業(yè)介紹，艾本那肽主要是利用藥物親和力偶合物（DAC）技術(shù)，將艾塞那肽進行化學(xué)修飾后，與重組人血白蛋白結(jié)合形成的一個全新的穩(wěn)定化合物，可達成每周注射一次的效果。

現(xiàn)階段GLP-1賽道長效制劑供應(yīng)并沒有飽和，艾本那肽是有落地空間的，但在沒有搶得先機的情況下，產(chǎn)品的商業(yè)前景其實也不明朗。

根據(jù)公開資料，目前國內(nèi)獲批上市于治療糖尿病的長效GLP-1RA藥物就有司美格魯肽、度拉糖肽、聚乙二醇洛塞那肽等。肥胖癥治療方面，2024年11月，全球首個且目前唯一用于長期體重管理的GLP-1RA周制劑諾和盈?也已在中國上市。

這樣的競爭局勢下，艾本那肽要想脫穎而出，就需更加差異化，至少要具備足夠突出的療效，才有贏得市場的希望。但臨床積累也是一個問題。

目前官方所披露的數(shù)據(jù)主要針對2型糖尿病這一適應(yīng)癥。

根據(jù)常山藥業(yè)2023年發(fā)布的艾本那肽注射液III期臨床研究總結(jié)報告，在二甲雙胍控制不佳的2型糖尿病患者中，艾本那肽使糖化血紅蛋白（HbA1c）降低1.6%-1.8%，低血糖風(fēng)險低，安全性與同類藥物相當(dāng)。這一數(shù)據(jù)已達到國內(nèi)領(lǐng)先水平，但不及司美格魯肽（HbA1c降低1.8%-2.0%）。

而在減重適應(yīng)癥方面，如前文所述，艾本那肽還未進入臨床試驗階段，相關(guān)療效還需漫長周期驗證。

對于新藥開發(fā)風(fēng)險，常山藥業(yè)也多次在公告中進行了提示，艾本那肽注射液用于治療2型糖尿病的上市許可申請、用于減重適應(yīng)癥的臨床試驗?zāi)芊瘾@批，均存在不確定性。即使未來艾本那肽上市，也面臨較高的市場競爭風(fēng)險，盈利難保證。

不過，無論新藥開發(fā)的結(jié)果如何，常山藥業(yè)都必須搏一搏了。

根據(jù)財報，2024年，常山藥業(yè)實現(xiàn)營收10.31億元，同比下降26.92%；歸母凈利潤為虧損2.49億元，同比增長79.88%。2025年一季度，常山藥業(yè)實現(xiàn)營收2.59億元，同比下降12.1%；歸母凈利潤為378.26萬元，同比增長106.13%。今年一季度常山藥業(yè)盈利雖有好轉(zhuǎn)，但對比2021年一季度、2022年一季度2900萬元以上的凈利規(guī)模，顯然還有不小的改善空間。

而近年常山藥業(yè)業(yè)績低迷，主要受到了主營產(chǎn)品拖累。

常山藥業(yè)在財報中就提到，受第八批全國藥品集中帶量采購和省級帶量采購政策影響，2024年公司主力產(chǎn)品低分子肝素制劑整體銷量3447萬支，較2023年下降17.07%。同時肝素原料藥市場競爭激烈，價格仍在低位波動，使得公司肝素原料藥銷售收入同比下降12.88%。

原有業(yè)務(wù)的“天花板”越來越明顯，常山藥業(yè)向創(chuàng)新藥企轉(zhuǎn)型、布局更具前景的賽道勢在必行。

而從GLP-1行業(yè)競爭局勢來看，作為后來者，常山藥業(yè)的突圍壓力顯然不小。若投資預(yù)期拉得太高，“泡沫”可能也會更多。