一篇檄文撕開資本博弈的面紗，玻尿酸之王陷入轉型陣痛。

“概念總在重演，科技永遠向前”——5月17日，華熙生物在官方微信公眾號刊發的這篇戰斗檄文，直接點名華泰證券、安信證券、國金證券、西部證券等多家券商研報涉嫌誤導市場。

文章劍指近期資本市場熱捧的重組膠原蛋白概念，指責這些推崇競爭對手巨子生物的研報是“浮躁資本構建的題材幻象”，試圖用“玻尿酸過時論”轉移資本視線。

這場罕見公開指控背后，是昔日“醫美茅臺”的艱難自救。2025年6月10日，華熙生物股價收于54元，市值較歷史高點蒸發超1000億元。

資本暗戰：一篇檄文背后的產業攻防戰

5月17日，華熙生物在題為 《概念總在重演，科技永遠向前》 的官方聲明中火力全開。文章直指部分券商發布的透明質酸（玻尿酸）與重組膠原蛋白“對比研究”存在嚴重誤導，認為這是資本刻意營造“玻尿酸過時論”的題材炒作。

被點名的研報均指向同一家公司：港股上市公司巨子生物。這家2022年登陸港股的膠原蛋白龍頭，憑借“可復美”等品牌迅速崛起，市值一度突破500億港元，成為資本市場的寵兒。

華熙生物在文中痛斥：“用‘神話過時’繞開中國產業發展必然面臨的進階過程，引導資本和市場資源聚焦于資本新題材，用‘新貴登場’塑造沙土高樓。”

這場隔空交鋒背后是兩大生物活性物路線的技術路線之爭。透明質酸作為華熙生物的立身之本，曾占據全球原料市場40%的份額。

而重組膠原蛋白作為新興賽道，憑借更好的生物相容性獲得資本青睞。資本市場的天平明顯傾斜：2023年至2025年初，巨子生物股價累計上漲超60%，而華熙生物同期跌幅超過50%。

華熙生物選擇此時發聲絕非偶然。2025年一季度，公司營收同比下降20.77%，凈利潤腰斬58.13%，創下單季最差紀錄。在功能性護膚品業務連續兩年下滑超30% 的困境下，技術話語權的爭奪關乎生死存亡。

玻尿酸女王的起伏人生

時間撥回2000年，山東福瑞達生物化工瀕臨破產。彼時32歲的趙某剛從海南地產投資中套現離場，憑借敏銳的商業嗅覺，她以凈資產價格收購了這家擁有透明質酸技術的企業。

畢業于華東師范大學生物系的趙某，力排眾議押注微生物發酵法。通過技術攻關，2007年華熙生物成為全球最大玻尿酸生產商。

轉折發生在2018年。當原料業務觸及天花板，趙某力推向C端轉型。潤百顏玻尿酸次拋原液橫空出世，開創了 “玻尿酸+次拋”的全新品類。短短三年，功能性護膚品業務貢獻超60%營收，推動公司2019年登陸科創板。

2021年7月，華熙生物股價突破300元（前復權），市值突破1500億元，被譽為“醫美茅臺”。趙某以565億元身家登頂山東女首富，玻尿酸女王的名號響徹資本市場。

股權結構上，趙某通過香港公司Fullcycle Enterprise持股59.06%。

業績雪崩：從神壇跌落的“醫美茅臺”

2024年3月，華熙生物交出上市以來最差成績單。年報顯示：全年營收53.71億元，同比下滑11.61%；凈利潤1.74億元，暴跌70.59%。第四季度更出現1.88億元虧損，這是2019年上市以來的首次單季虧損。

拉長時間軸，衰落軌跡觸目驚心：2022年營收63.59億元，凈利9.71億元；2023年營收60.76億元（下滑4.45%），凈利5.93億元（下滑38.97%）；2024年營收53.71億元（下滑11.61%），凈利1.74億元（下滑70.59%）。

盈利能力斷崖式下滑。凈利率從2020年的24.5%驟降至2024年的3.14%，遠低于愛美客（65%）、錦波生物（50%）等同業水平。2025年一季度繼續惡化：營收10.78億元（下滑20.77%），凈利潤1.02億元（下滑58.13%），創下單季營收最大跌幅。董事長趙某在財報中承認：“皮膚科學創新轉化業務依然處于調整周期。”

曾經貢獻60%營收的功能性護膚品業務（2024年更名為皮膚科學創新轉化業務）連續兩年跳水：2023年下降18.45%，2024年再降31.62%至25.69億元。醫療終端業務雖增長32.03%至14.40億元，但難抵主業萎縮。原料業務同比增9.47%至12.36億元，其中國際市場增長17.65%，成為少有亮點。

與此同時，核心技術人員持續流失。2025年1月，首席科學家郭某平退休離任。這位主導玻尿酸技術突破的元老，曾獲國家科技進步二等獎，享受國務院特殊津貼。此前2024年已有王某志等三位核心技術人員離職。研發投入勉強維持，2024年研發費用4.66億元，同比增長4.46%，占營收8.68%。

在普通員工面臨裁員壓力時，華熙生物的董監高們卻迎來漲薪狂潮。2024年，公司員工總數減少211人至4444人，減員比例達5%。普通員工人均年薪從26.57萬元增至28.51萬元，漲幅7.3%。與此形成刺眼對比的是：董監高薪酬總額從2543萬飆升至4355萬，暴漲71%。

董事、副總經理郭某均2023年年薪92.53萬元，2024年暴增530萬元至622.13萬元，單年薪酬漲幅超過公司凈利潤的3%。董事、副總經理郭某平薪酬從2023年的94.67萬元增加248.51萬元至2024年的343.18萬元，而這位核心技術人員在2025年1月已退休離任。

加薪風暴背后是惡化的財務狀況：貨幣資金減少38.46%，不受限現金僅剩7.19億元；存貨高企，賬面價值12.48億元，較上年增10%；商譽減值，從2.51億元降至1.74億元，減值30.7%；資產減值計提，對應收賬款、存貨等計提減值準備1.89億元。

值得一提的是，年報審計機構致同會計師事務所引發質疑。公開資料顯示，該所近三年因執業問題受到行政處罰2次、監督管理措施15次，但華熙生物董事會未在評估報告中提及這些誠信記錄。