長江商報(bào)消息●長江商報(bào)記者 張璐

風(fēng)電產(chǎn)業(yè)鏈又跑出一家IPO公司。

6月13日，道生天合材料科技（上海）股份有限公司（下稱“道生天合”）滬市主板首發(fā)申請過會(huì)，擬公開發(fā)行不超過5862萬股。但公司業(yè)績增長的可持續(xù)性，應(yīng)收款項(xiàng)高企，IPO前夕大手筆分紅等問題不可忽視。

道生天合主營高性能熱固性樹脂材料業(yè)務(wù)，其中風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂系列產(chǎn)品銷量曾連續(xù)兩年位居全球第一。

長江商報(bào)記者注意到，道生天合前五大客戶集中于風(fēng)電行業(yè)，作為公司第一大產(chǎn)品，風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂的銷售均價(jià)一路下跌，2024年較2022年下跌幅度高達(dá)41.52%。在這期間，公司營收波動(dòng)，凈利潤呈增長趨勢，但增速放緩，公司業(yè)績成長性存疑。

邊大手筆分紅、邊募資還債也引發(fā)市場爭議。IPO前，道生天合在2021—2023年合計(jì)分紅2.5億元，占同期凈利潤總額的約75%。而公司此次IPO擬募資6.94億元，其中1.35億元用于償還銀行貸款。

道生天合成色如何面臨拷問。

核心產(chǎn)品單價(jià)近乎“腰斬”

據(jù)了解，道生天合成立于2015年，是一家致力于新材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的國家級高新技術(shù)企業(yè)，公司以自產(chǎn)產(chǎn)品銷售為主，圍繞環(huán)氧樹脂、聚氨酯、丙烯酸酯等高性能熱固性樹脂材料，形成了風(fēng)電葉片用材料、新型復(fù)合材料用樹脂和新能源汽車及工業(yè)膠粘劑三大系列產(chǎn)品。2022年及2023年，道生天合“風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂系列”產(chǎn)品銷量連續(xù)兩年位居全球第一。

近幾年道生天合的營收和主營業(yè)務(wù)毛利率均存在波動(dòng)，凈利潤呈增長趨勢，但增速有所放緩。

招股書顯示，2022—2024年（下稱“報(bào)告期”），道生天合分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入34.36億元、32.02億元、32.38億元；主營業(yè)務(wù)毛利率分別為10.77%、12.35%、11.58%；凈利潤分別為1.08億元、1.52億元、1.55億元。

其中，2023年，公司營收同比下降6.81%，但凈利潤同比增長40.46%。2024年，公司業(yè)績增速明顯放緩，營收和凈利同比增長率分別為1.13%、2.45%。

進(jìn)入2025年，據(jù)道生天合披露，今年1—3月，公司營收、營業(yè)利潤、凈利潤同比大幅提升，主要系今年公司產(chǎn)銷兩旺、2024年同期公司銷量較低所致。

據(jù)招股書顯示，道生天合服務(wù)于風(fēng)電、新能源汽車、儲能等新能源領(lǐng)域客戶，包括中國建材、時(shí)代新材、洛陽雙瑞、艾郎科技、天順風(fēng)電、三一重能、金風(fēng)科技、遠(yuǎn)景能源、比亞迪集團(tuán)、廣汽集團(tuán)、吉利集團(tuán)等。

長江商報(bào)記者注意到，目前，道生天合業(yè)績貢獻(xiàn)值主要依賴前五大客戶。報(bào)告期內(nèi)，公司向前五大客戶產(chǎn)生的銷售收入分別為24.72億元、21.91億元、22.08億元，分別占當(dāng)期營收的71.94%、68.44%、68.19%，存在客戶集中風(fēng)險(xiǎn)，且前五大客戶集中于風(fēng)電行業(yè)。

報(bào)告期內(nèi)，風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂產(chǎn)品產(chǎn)生的銷售收入分別為24.36億元、21.44億元、21.2億元，分別占道生天合當(dāng)期主營收的70.93%、67%、65.62%。若風(fēng)電行業(yè)景氣度降低，將影響公司經(jīng)營業(yè)績。

作為公司第一大產(chǎn)品，風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂的銷售均價(jià)已大幅下跌。招股書顯示，該產(chǎn)品銷售均價(jià)從2022年的25340.22元/噸，一路下滑至2023年的17099.81元/噸，到了2024年更是低至14818.79元/噸。對比來看，2024年其銷售均價(jià)較2022年下跌幅度高達(dá)41.52%。

邊分紅邊募資還債遭質(zhì)疑

在業(yè)績波動(dòng)的同時(shí)，道生天合一邊大手筆分紅，一邊募資還貸，其資金規(guī)劃令人費(fèi)解。

招股書顯示，2021—2023年，道生天合共有4次現(xiàn)金分紅，分紅金額分別為8000萬元、8000萬元、3000萬元、6000萬元，合計(jì)2.5億元，占這三年凈利潤之和3.33億元的75.08%。

據(jù)悉，道生天合的實(shí)控人是季剛和張婷夫婦，合計(jì)控制公司60.47%的表決權(quán)。僅按照最新持股比例折算，在2.5億元的分紅中，實(shí)控人夫婦至少落袋為安1.5億元。

然而，此次道生天合IPO，計(jì)劃募資6.94億元，其中5.59億元投向年產(chǎn)5.6萬噸新能源及動(dòng)力電池用等高端膠粘劑、高性能復(fù)合材料樹脂系統(tǒng)項(xiàng)目，其余1.35億元用于償還銀行貸款。

這種“一手大額分紅，一手募資還債”的操作，不僅引發(fā)了市場對公司資金規(guī)劃合理性的質(zhì)疑，更讓人懷疑其將上市視作“提款機(jī)”的意圖。

道生天合的資本并不算充足。2021—2023年，公司經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額持續(xù)告負(fù)，分別為-3.45億元、-3.55億元和-0.38億元，三年間“失血”高達(dá)7.38億元。直到2024年，道生天合經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額轉(zhuǎn)正，達(dá)到4.01億元。

長江商報(bào)記者注意到，應(yīng)收款項(xiàng)高企，是其經(jīng)營現(xiàn)金流多年持續(xù)為負(fù)的主要原因之一。2022—2024年，公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為11.07億元、9.78億元及10.46億元，占流動(dòng)資產(chǎn)比例持續(xù)維持在37%—39%的高位。同期應(yīng)收票據(jù)賬面價(jià)值分別為3.99億元、1.32億元及1.65億元，金額較大。

盡管公司強(qiáng)調(diào)客戶信譽(yù)良好、合作穩(wěn)定且賬齡多在一年內(nèi)，并建立了信用評估體系，但隨著業(yè)務(wù)擴(kuò)張，應(yīng)收賬款余額預(yù)計(jì)持續(xù)增加，若下游客戶經(jīng)營或資信狀況惡化，壞賬風(fēng)險(xiǎn)將顯著上升。

此外，值得注意的是，2022—2024年，道生天合資產(chǎn)負(fù)債率分別為58.13%、52.52%、52.89%，顯著高于同行業(yè)可比公司均值41.08%、37.52%、43.28%。截至2024年末，其貨幣資金達(dá)8.56億元。

另一方面，研發(fā)投入強(qiáng)度關(guān)乎道生天合的創(chuàng)新和核心競爭能力，同時(shí)也涉及其“高新技術(shù)企業(yè)”資質(zhì)的合規(guī)性。報(bào)告期，公司研發(fā)費(fèi)用分別為9406.75萬元、1.02億元和8769.05萬元，占總營收的比例分別為2.74%、3.18%和2.71%。近三年研發(fā)費(fèi)用總計(jì)2.84億元。

根據(jù)相關(guān)規(guī)定，銷售收入超過2億元的企業(yè)，高新技術(shù)企業(yè)資格認(rèn)定通常要求研發(fā)費(fèi)用率不低于3%，而道生天合近三年（2022—2024年）研發(fā)費(fèi)用總額占同期銷售收入總額比例為2.87%，低于要求的3%以上。就此來看，近三年道生天合高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)并未達(dá)標(biāo)。

總體來看，道生天合的IPO之路，交織著對“高新技術(shù)企業(yè)”資質(zhì)真實(shí)性的拷問、對“募資還貸”合理性的質(zhì)疑以及業(yè)績成長性的擔(dān)憂。