袁海霞 中國宏觀經濟論壇（CMF）主要成員，中誠信國際研究院院長

張 堃 中誠信國際研究院研究員

張文宇 中誠信國際研究院研究員

本文轉載自6月16日中誠信研究微信公眾號。

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事件：2025年5月社融新增2.29萬億，同比多增2271億，存量社融增速8.7%，環比持平于上月、同比上升0.3pct；金融機構人民幣貸款新增6200億，同比少增3300億；M1同比增長2.3%，環比上升0.8pct；M2同比增長7.9%，環比回落0.1pct。

新增社融規模連續6個月同比多增，社融存量同比保持平穩，社融同比增速為2024年3月以來的高位。2025年5月新增社融2.29萬億元，同比多增2271萬億，已經連續6個月同比多增。社融存量增速保持較高水平，5月社融存量同比為8.7%，與上月持平，整體保持平穩，較上年同期上升0.3pct。

政府債券和企業債券支撐社融同比延續高位，人民幣貸款仍是社融的主要拖累。從社融分項來看，2025年5月社融口徑新增人民幣貸款、三項非標、政府債券、企業債券和股票融資額分別為5960億、-1156億、14633億、1496億和152億元，同比分別少增2237億元、多減40億元、多增2367億元、多增1211億元、多增41億元。政府債券融資、企業債券融資是本月社融的主要支撐，今年以來財政支持力度大、發債節奏較快，進入二季度，在特殊再融資債發行工作持續推進、特別國債啟動發行的同時，5月地方政府專項債發行也出現提速跡象，當月地方新增專項債發行規模4432億元，單月發行規模創今年新高，均對5月政府債券融資保持較快增長提供一定助力；同時，二季度以來企業債券融資成本走低，以短融、中票和公司債為例，5月份1年期短融、3年期中票和公司債發行利率均延續4月的回落走勢，且位于2024年5月以來的較低水平，企業發債融資成本較低，二季度以來企業加大發債融資力度，5月企業債券融資規模高于去年同期，對社融也帶來一定支撐。相較而言，本月信貸表現仍較為低迷，5月社融口徑人民幣貸款為5960億元，較去年同期少增2237億，不及近五年同期均值一半水平，對社融的拖累依舊顯著，顯示微觀實體信貸需求仍偏弱，此外隱債置換或也對企業貸款帶來一定擾動。

信貸需求環比回升、同比回落，整體來看仍偏弱，票據及企業中長貸是拖累信貸同比少增主因。5月金融機構新增人民幣貸款6200億元，同比少增3300億元，環比多增3400億元。5月7日一攬子金融支持政策出臺，降準、降息等政策相繼落地，有利于支持信用擴張、提振信貸需求，同時5月12日中美日內瓦經貿會談結果超出預期，我國外貿環境較此前有所改善，也有助于穩定微觀實體信貸需求，支撐信貸需求環比改善，但受化債工作持續推進下債貸替換效應仍存以及實體有效需求仍偏弱等因素影響，5月貸款投放同比延續少增。從居民端來看，居民短期貸款仍偏弱，穩地產新政出臺提振房地產市場、居民中長期貸款同比多增。5月居民短貸同比減少451億元，4月起商業銀行上調信用消費貸產品利率至3%及以上，一定程度制約了居民短貸需求，且當前居民就業及收入承壓的情況仍未明顯改善，居民消費動能仍偏弱也掣肘了短期信貸需求。5月居民中長期貸款同比增加232億元，多增幅度環比收窄，與房地產市場企穩動能減弱的趨勢一致。5月下調公積金貸款利率、LPR利率等政策對樓市形成一定利好效應，據克而瑞數據顯示，5月份百強房企實現銷售金額2945.8億元，環比增長3.5%，同比下降8.5%，降幅較4月略有收窄，超半數百強房企單月業績環比提升。但同時也注意到，房地產市場在各城市、新老項目間分化的情況仍存。中指研究院數據顯示，盡管進入淡季，但5月中國重點城市新房成交量保持一定規模，多地新產品入市反饋較好，但二手房成交量環比季節性回落，同比增幅收窄，部分二三線城市銷售承壓仍較大，或對后續居民中長期貸款改善形成制約。

從企業端來看，企業短貸明顯提升，但中長期貸款與票據拖累企業貸款整體同比多減。具體來看，5月企業貸款5300億元，同比少增2100億元，其中企業短期貸款、中長期貸款、票據融資分別新增1100億元、3300億元、746億元，同比分別增加2300、減少1700、減少2826億元。5月中美關稅談判取得重大進展，短期外貿環境及市場需求改善，一定程度上提振了企業短期融資需求。但是受微觀主體信心偏弱以及化債工作推進、債貸替代效應影響，企業信貸需求整體仍偏弱，且中美貿易談判不確定性仍存，企業投資擴產意愿或較為低迷，中長期貸款需求仍較為謹慎，此外受上月票據放量透支部分需求影響，本月票據融資環比減少7549億元，同比減少2826億元，對企業信貸的拖累顯著。從貸款的結構占比來看，5月居民中長期貸款占居民新增貸款比重（3個月移動平均值）較上月上升，結束了連續3個月回落的走勢，企業中長期貸款占企業新增貸款比重（3個月移動平均值）也較上月邊際回升，顯示新增信貸結構邊際改善。

低基數下M1同比回升，M2增速小幅回落整體維持穩定。5月M1增速為2.3%，較上月提高0.8個百分點。5月M1修復或主要受以下因素影響：一是上年同期基數偏低，二是5月一攬子金融支持政策落地疊加關稅階段性緩和，對企業和居民的信心提振起到一定效果，或使得短期內經濟中的“活錢”增加。M2同比較前值回落0.1個百分點至7.9%，整體保持穩定。結合存款數據來看，本月居民、企業存款分別同比多增500億、3824億，財政存款同比多增1167億元，環比多增5090億，顯示5月財政或多收少支。伴隨M1增速邊際回升、M2小幅回落，M2-M1的剪刀差由上月的6.5%收窄至5.6%，表明資金活化程度或有所改善。

隨著一攬子金融支持措施效果陸續顯現，后續信貸及社融邊際改善仍有支撐，但在當前外部環境仍然復雜嚴峻的背景下，擴內需政策不能松勁，必要時仍需加大呵護力度。隨著5月7日人民銀行發布的降準降息、優化并創設結構性貨幣政策工具等增量舉措的落地見效，以及6月初人民銀行公告開展1萬億元3個月期買斷式逆回購操作、6月13日人民銀行再次宣布將開展4000億元6個月期買斷式逆回購操作，當前流動性保持合理充裕，均有利于為市場帶來更多信心，提振微觀主體的信貸需求。但是也要看到雖然當前中美關稅戰階段性緩和，但美國對華關稅仍處于相對較高水平，且后續中美談判的不確定性仍存，微觀主體信貸需求仍承壓，擴內需政策不能松勁。下半年，考慮到實際利率仍偏高，降準降息仍有空間，同時貨幣政策仍需繼續加大對經濟發展的重點領域和薄弱環節的支持力度，加快推進服務消費與養老再貸款等結構性工具落地，其中尤需進一步加大對科技創新、民營小微企業、服務消費、穩外貿等重點領域和薄弱環節的定向支持力度。